红杉资本是怎么思考的？

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

Sebastian Mallaby的新作《风险投资史》，上一本是More money than God, 非常酣畅的阅读体验。

如科斯所言的现代资本主义的两大体系分别是市场（价格信号和公平交易）和企业（自上而下的管理人领导和运营业务），风险投资及其形成的投资网络，可以将企业优势和市场优势结合起来，形成更高效率的资源分配，代表现代资本主义的第三大体系。

根植于西方人海盗文明中对商业利益的贪婪和冒险精神，从中诞生了现代金融风险管理体系，从荷兰人的海上贸易和股份制模式，到英格兰人的捕鲸产业和激励分成机制，硅谷的风险投资将资本的力量发挥到极致，叠加了美国二战军转民的技术红利（互联网最早起源于五角大楼的国防项目），成为创业和资本中心具有历史偶然性。如作者所说：

Venture capital frees scientists to do things they would not have tried before. This is the power of liberation capital.

风险投资支持的公司对财富创造和创新具有不成比例的影响。在美国，只有1%的公司得到风险投资的支持；而1995年至2019年这25年间，风险投资支持的能够进行IPO的公司数量占美国非金融类企业总数的47%；占非金融类上市企业市值的76%，它们的研发支出也占非金融类上市企业整体研发支出的89%。

1、指数法则&网络效应

指数法则是风险投资的根基。

网络效应是复杂科学的核心。

物理世界的生意大部分都是线性增长+边际收益递减的，并不是风险投资所追求的。

60年代的半导体-80年代的生物技术——90年代的互联网，脱实向虚是一种必然，只有虚拟世界的生意才能违反微观经济规律，更能展现赢家通吃的网络效应和零边际成本扩张，结果就是要么完全失败、要么创造数十倍或者数百倍的回报，满足指数级增长要求。

2、摩尔定律&梅特卡夫定律

半导体制造成本每18个月降低一半。

网络价值以链接的用户/设备数量的平方增长。

硬件端和软件端的强大的指数法则，这是第三次工业革命的底层。而软件端的增长速度的更是幂率级别的，相比硬件端更具有爆炸性。a16z宣扬的”软件吞噬世界“正是其最好的描述。万物云化和数字化正成为经济发展的主旋律。

3、风险投资的进化

戴维斯-洛克：英特尔，为核心团队和员工提供股票期权，是风险资本的伟大发明。这让推动公司发展的关键人员利益一致，并为公司发展产生强大动力。

红杉：雅达利，基于milestone的分阶段融资模式

KPCB：基因泰克，押注前沿技术，非盈利公司IPO

红杉：苹果，风险投资网络的形成

KPCB：太阳微，企业联盟模式（Keiretsu Model）,模仿日本的工业网络，被投公司组成丰富的协作网络，80年代的核心是个人电脑

红杉：思科，解雇创始人，无情时刻造就硅谷神话

Accel Captital: Lotus, 追求高胜率、非直觉投资，“90%规则”：在创业者开口说话前，投资人应该对其所说的有90%的了解。

KPCB：网景，指数法则的新阶段，互联网的到来改变游戏规则，“选择正确的交易，而不是就估值讨价还价”。

红杉：雅虎，估值模式的范式切换，一级市场的FOMO效应

Softbank：雅虎，短期巨额回报（1.5亿美金）

阿里巴巴，风险投资史上最成功的案例，没有之一

孙正义的“大支票”理论，即大笔投资于已显露领导地位的、有成熟商业模式的科技公司，帮助他们进一步占据市场，网络效应确保他们会赢。如果一切顺利，会赚很多钱。但如果所有科技股崩溃，它也会崩溃。

这在08年Fed QE+移动互联网泡沫中催生了"闪电式扩张“理论的流行。也造成了很多非理性的”烧钱大战“，而其最终会被经济周期纠正。

Benchmark Capital：eBay, 单笔10亿美元回报，小作坊模式，精准灵活、非巨额投资。为了确保创建alpha，必须与企业家一起深入战壕。关注“二阶导”（销售额增长率的变化），“上帝并不会站在拥有大量军火的人一边，而是会站在射的最准的那一边。”

Google：用天使投资替代风险投资，对控制权的掌控，用AB股结构对抗股东资本主义获得成功。

Founders Fund：Facebook, Peter Thiel将不干涉主义、甩手掌柜，进一步升级为创始人“君主专制”模式，是对红杉和KPCB代表的投资模式大反叛。

创始人的认知边界，是企业的真正的边界。90年以来，以创始人为首的公司在标普500指数中的表现超越其他公司3倍。来自于企业家的alpha，是这个市场最大的稀缺品。

Y combinator: Airbnb、Dropbox、Stripe、Open AI

Paul Graham创建的创业孵化器，集创始人、导师团队、品牌推广、产品化的服务为一体，其投资策略是小金额、大批量地投资早期项目。

DST：Facebook, 米尔纳是加强版的孙正义，被动式策略，放弃任何话语权，保护创始人避免上市约束

Tiger Global：对冲基金/风险投资混合模型

Andreessen Horowitz（a16z）：Airbnb、加密货币，All weather fund

4、红杉的思考方式

“侦查员计划”：大多数天使投资人从初创企业套现后，对商业环境的理解已经过时，与此相反，活跃的创始人通常没有现金流但可以敏锐地洞察市场，通过给予他们现金，就可以和成功的顶级创业者共同寻找和投资下一批企业者中最耀眼的明星。

避免竞争陷阱：美团和大众点评的合并

“所有失败的公司都是一样的，他们没能逃脱竞争的陷阱。” 当新投入的资金无法带来持续的份额优势和杀死对手时，风险投资常常牵头引导巨头们合并，避免恶性竞争，形成良好的生态。

避免过早卖出：过早卖出雅虎、YouTube

所有投资者都有一种心理："金融风险厌恶"：过早卖出股权。人们通常愿意为了避免损失而去冒险，但在价格等因素不断上涨时，他们会非理性地规避风险。唯一的解法是对企业的未来价值判断，克服止盈心理，只通过估值决定仓位。

识别锚定，独立思考

所谓“锚定”，即根据他人的观点进行判断，而不采取独立立场、仔细研究证据的做法。凡事独立思考，尽最大努力避免群体思维，第一性原理得出自己的结论。

5、一级 Vs 二级

一个有趣事实，一级崛起于二级一蹶不振时期。美国70年代是史上少有的一二级的分叉时刻（一级牛、二级熊），另一个时刻可能是当下（二级牛、一级熊）。

80年代，全球化和宏观低利率，美股开启史上最大一轮牛市，硅谷的风险投资的退出机制形成完美的闭环，其投资模式也深刻影响了二级市场（一二级映射），比尔·米勒、木头姐、BG实质为二级市场的一级风投。“颠覆式创新”类资产，高度锚定负债端的实际利率，可以看到BG和ARK的回报率都是在20年Fed无限量宽松之后（所谓的非线性增长）。

中国互联网的发展,本质上也是风险资本全球化的结果，发达国家的金融资本出钱，是LP（有限合伙），发展中国家的企业出力，是GP（普通合伙），发达国家的金融资本要的是资本增值，发展中国家要的是就业和税收。

在中美蜜月期创造出来美股的中概资产，又是一个一二级联动的典型案例，VIE框架下的ADR收益映射，并不是股权，脱钩和意识形态冲突，金融资产的定价规则面临永久性丧失。

6、关于成长股投资

成长股投资实际上是整个科技企业发展阶段很特殊的一段时期。

是跨越鸿沟Cr­o­s­s­i­ng the Ch­a­sm后的龙卷风暴；

是Ga­r­t­n­er曲线上后劲十足的爬坡；

是具有网络效应或先发优势的商业模式上的催熟油门；

而指数法则遍布整个商业世界，这是成长股投资能够成功的根基。

理解90年代风险投资对网景、雅虎的定价，也就能理解市场对AI的定价。

作为一个二级市场的成长股投资人，抓住成长的方法与一级风险投资并无本质区别。

风险投资投资方法论，具有普世性：认知领先，才能收获暴利。虽然少了流动性套利和主动介入运营，对企业竞争、商业模式、行业空间、创始人的理解是成长投资背后的核心驱动力。

理解成长的原则，才能投中指数法则里的赢家。（作者：smartmatrix ）