秒懂上市公司——曼恩斯特（301325）

公司介绍：涂布模头国产替代领跑者，多领域拓展打开成长空间

公司是国内涂布模头龙头。曼恩斯特主要从事高精密狭缝式涂布模头及其配件、涂布设备的研发、设计、生产和销售，下游涵盖锂电池、钙钛矿太阳能电池、氢燃料电池电极、半导体封装、液晶显示等领域，客户覆盖动力电池全球排行前十的电池厂，并与国内外知名 3C数码锂电企业、锂电设备商建立合作关系。公司掌握薄层涂布、双层涂布、高速涂布、高固含涂布的核心技术，率先开启进口替代，根据中国电池工业协会，2021 年公司高精密狭缝式锂电池极片涂布模头市占率达到 26%，本土企业排名第一，龙头地位突出。

公司主要产品包括高精密狭缝涂布模头、涂布设备、涂布配件、涂布模头增值与改造等四大类，其中涂布模头为公司核心产品。根据公司年报，2022 年公司高精密狭缝涂布模头、涂布辅助设备、涂布配件、涂布模头增值与改造收入分别为 3.20/1.32/0.18/0.16 亿元,占公 司总营收比重分别为 65.43%/27.12%/3.76%/3.31%，其中高精密狭缝式涂布模头为核心产品。

涂布模头为锂电生产核心零部件，对电池成品率、安全性、倍率性、容量等至关重要，技术壁垒较高。涂布是继制备正负极浆料完成后的的第一工序，是锂电池生产前段工序的核心环节，目的是将正负极浆料均匀地涂覆在铝箔和铜箔上，对锂电池的电池容量、内阻、循环寿命以及安全性等至关重要。涂布模头是涂布设备的“心脏”，直接决定涂布效果优劣，当模头的设计及生产未能匹配浆料特性时，正负极涂布将会出现 U 型形貌、反 U 型形貌、边缘鼓包等涂布面密度一致性差的结果，将直接影响电池成品性能。

涂布模头国产化率较低，竞争格局较好，盈利水平高。早期国内模头主要被国外企业垄断，包括日本三菱、日本松下、美国 EDI 等，国内企业产业化起步晚。根据 GGII，2020 年我国涂布模头市场中，日本松下、日本三菱份额较高，分别达到 33%和 30%，曼恩斯特、上川精密等内资企业市占率分别为 21%和 3%，整体国产化率不足 30%。受益于模头行业较高技术壁垒及良好竞争格局，模头企业盈利能力显著优于其他锂电设备厂商。

股权结构：

公司股权集中，管理层兼具专业技术能力和管理经验。

彭建林、唐雪姣夫妇，两人直接或间接合计持有深圳曼恩斯特科技股份有限公司 62.32%的股权，为公司实际控制人。公司总经理彭建林为公司创始人，拥有 15 年专用研发设计经验，7 年以上涂布技术应用研发经验，为公司 158 项专利的发明人或共同发明人；刘宗辉、王精华等为公司联合创始人，均深耕专用设备 10 年以上。一方面，公司团队核心人员均拥有锂电涂布模头行业多年工作经历，高管团队具备比亚迪、博世、吉利、奥迪、郑煤机等国际知名大厂工作经验，专业能力扎实和管理经验丰富，对锂电池生产工艺和电极浆料理解深刻，为公司技术研发和业务拓展奠定良好基础；另一方面核心管理团队构成合理，涵盖经营管理、技术研发、市场营销、生产运营、质量控制、财务管理等各个方面，互补性强，保证了公司决策的科学性和有效性。

子公司与母公司属于同一产业链或具备技术相关性，协同效应强。其中深圳天旭从事小型研发用涂布机的研发、生产和销售；深圳博能从事真空镀膜机及烘烤设备的研发、生产和销售；深圳莫提尔从事锂电池相关材料的研发和销售；安徽曼恩斯特负责扩大公司产能，增强公司及时供货能力；深圳曼希尔从事涂布模头自动化软件的研发；深圳传斯为涂布模头提供传感器和流体组件；镇江曼恩斯特负责高固含固态锂离子电池及新一代锂离子电池涂布技术产业化装备的研发、生产、销售。子公司各司其职，与曼恩斯特协同效应强，为公司业务拓展和技术进步提供有力支撑。

前十大股东：

运营情况：

业绩持续高增，利润增速高于营收增速。

2018-2022 年，公司营收从 0.33 亿元增长至4.88 亿元，CAGR 为 96.10%，归母净利润从 0.10 亿元增长至 2.03 万元，CAGR 为 112.26%。公司营收快速增长主要系：①行业层面，下游新能源汽车渗透率逐渐提升，带动动力电池市场快速发展，对涂布设备需求高增；②公司层面，凭借稳定的产品质量、性价比、售后服务等优势，成功实现涂布模头产品的进口替代，市占率持续提升；③公司涂布技术（高容量、高倍率）持续迭代优化，产品销售单价提升。

2020 年营收增速放缓，主要系受疫情以及宏观经济影响，下游客户尚未复工复产，对涂布设备需求下降；同时公司各生产环节开工延迟、原材料运输受限从而影响生产流程。2021年随着疫情得到控制，终端新能源汽车需求复苏，同时部分客户使用的涂布模头进入维修改造期，公司营收逐渐重回高增长通道。公司利润与营收增速波动趋势基本一致，利润端增速略高于营收增速主要系公司成本管控较好，规模效应显现。

高精密狭缝涂布模头业务贡献公司主要收入，收入占比稳定在 60%以上。

盈利能力优异，毛利率和净利率分别稳定 65%和 30%以上。

2018-2022 年，公司毛利率和净利率分别维持在 65%和 30%以上水平，公司盈利能力较高，主要系①公司核心产品涂布模头为锂电池生产工序涂布的核心部件之一，工艺复杂且精密度要求较高，且模头具备定制化属性，产品附加值高；②公司深耕行业十余年，在技术水平和产品可靠性方面具备较强竞争力，是行业少数通过自主研发成功实现国产替代的企业，竞争格局好，议价能力强。公司毛利率波动主要受产品结构变化影响，2021 年毛利率提升 3.95pct 主要系高毛利的涂布模头收入占比提升，2022 年毛利率下降 3.10pct 主要系低毛利的涂布设备收入占比提升。

高精密狭缝涂布模头作为公司主营业务毛利率较高。

2022 年公司高精密狭缝涂布模头业务毛利率为 80.73%，涂布模头增值与改造业务毛利率为 69.55%，涂布配件毛利率为 62.81%，涂布设备毛利率为 40.64%。从历史数据来看，涂布模头毛利率较高，基本保持在 70%左右，系①模头定制化属性强，产品附加值高；②模头领域竞争格局较好，公司是为数不多实现国产替代的公司；③公司成立以来专注该领域，技术积淀深厚，产品持续迭代升级，客户覆盖全球知名锂电企业，议价能力较强。2021 年涂布设备毛利率提升主要系部分定制机加件改为自主生产，单位成本下降，同时部分涂布设备中点胶系统罐体尺寸较大，整体附加值较高；2022 年毛利率有所回落主要系为扩大涂布设备占有率并优化客户结构，部分双罐式涂布设备在定价上做适当价格让利。涂布配件毛利率有所提升系高毛利的垫片及分流模块产品收入占比提升。

2023 年 3 月公司公开发行股票 3000 万 A 股普通股，实际募集资金 5.31 亿元，本次募集资金投资项目主要为研发和涂布技术产业化建设项目，与公司主营业务的发展战略契合，通过扩充生产能力、提升研发保障，进一步巩固公司地位，其中：

? “安徽涂布技术产业化建设项目”和“涂布技术产业化建设总部基地项目”：为新建智能化生产线厂房，扩大柔性化、智能化产线的现有产能，提高公司的加工工艺能力、生产效率，抓住下游动力和储能市场快速发展的趋势；

? “涂布技术产业化研发中心项目”：主要为购置研发设备，招聘研发人员，计划在基于智能物联网的锂电涂布数据分析平台、新一代智能涂布系统、高固含量产涂布系统、干法中试涂布系统、基于 PCVD 技术的精密涂布系统等方面开展系列研究，进一步巩固公司技术优势；

? “补充流动资金项目”：结合公司目前的业务发展情况和财务状况，补充公司业务扩展过程中所需的流动资金，从而保障公司持续、快速、健康发展。

投资亮点：

曼恩斯特是国内涂布模头龙头，在国内锂电涂布模头领域市占率近30%，成长性和盈利能力大幅领先竞争对手。2018-2022 年营收/归母净利润 CAGR 96%/112%，2022 年营收/归母净利润为 4.88/2.03 亿元。公司深耕高精密狭缝式涂布技术十余年，提供完整的涂布解决方案，模头产品的面密度一致性、涂布效率等核心指标行业领先，率先打破模头国外垄断格局，未来有望凭借性价比+客户资源优势，持续引领锂电模头国产化进程，市占率有望进一步提升。另一方面，公司

依托高精密狭缝式涂布技术的底层共通性，下游应用领域正由锂电，向氢能、钙钛矿、半导体封装、显示等非锂电领域拓展，客户已有突破，有望持续打开成长天花板。

深耕涂布技术十余年，率先打破涂布模头国际垄断，盈利水平优秀：涂布模头为锂电生产核心零部件，对电池成品率、安全性、倍率性、容量等至关重要，技术壁垒较高，同时兼具定制化属性，验证周期长，客户粘性较强，早期国内模头主要被国外企业垄断，包括日本三菱、日本松下、美国 EDI 等。公司凭借领先的技术能力、性价比优势以及高效的售后服务，率先打破模头被国际垄断的格局，在国内锂电涂布模头行业的市场份额不断提升，2019-2021 年市占率为分别为 19%、21%和 26%，本土企业行业连续三年排名第一，根据我们测算，2022 年曼恩斯特在国产涂布模头领域市占率已提升至 28.8%，龙头地位突出。2018-2022 年，公司毛利率和净利率分别维持在 65%和 30%以上水平，盈利水平优异。

1）国产替代趋势加深，公司市场份额仍有提升空间：目前模头国产化率较低（不足30%），竞争格局较好。公司已进入头部电池厂和锂电设备厂供应体系，2022 年，公司前五大客户分别为：比亚迪、安脉时代（宁德时代与安脉盛合资公司）、中创新航、瑞浦兰钧和赣锋锂电，营收占比分别为60.9%/13.3%/4.9%/2.9%/1.8%。一方面，公司通过持续渐进式研发，高容量、高固含等高附加值产品占比不断提升，巩固竞争优势；另一方面，龙头客户对公司产品力的背书，有望对公司后续涂布产品放量产生示范效应，推动公司市占率进一步提升。

2）下游应用领域向氢能、钙钛矿、半导体封装、显示等领域拓展，构建新增长极：涂布为工业通用技术，下游应用场景丰富。公司依托涂布底层技术的深厚积淀以及锂电领域的 know-how 积累，向氢能、钙钛矿、液晶显示、半导体封装等领域拓展，目前在氢燃料电池领域，已实现对阜阳攀业氢能源科技的销售；钙钛矿领域，终端客户为杭州纤纳光电科技，2023 年 7 月，根据公司官微公告，公司已取得钙钛矿领域狭缝涂布机首单，新产品进展积极；OLED领域，已实现对拓米应用技术研究院的销售；石墨烯领域，已实现对云南云天墨睿科技的销售。