撤A转港，网红燕之屋为何拿不下IPO？

文 | 芳芳

来源 | 新经济观察团

近年来，伴随居民养生意识崛起，燕窝这一国人传统滋补食品在互联网营销之下逐步走红，也带动了相关企业的蓬勃发展，小仙炖、燕之屋、燕安居、燕府、天赐福燕等多个燕窝品牌的广告几乎随处可见。

其中，燕之屋通过大量营销迅速成为网红品牌，斩获无数消费者青睐，公司逐鹿资本市场的步伐也随之加快。2023年6月12日，在两度冲击“A股燕窝第一股”未果后，燕之屋转战港交所，再次冲击IPO。

不过，IPO一波三折的燕之屋，面临的问题依旧如昨。赴A股时证监会给出的57个灵魂拷问，直指燕之屋燕窝的实际功效、产品质量控制、信息披露等痛点，以及重营销轻研发、高毛利低利润率等财务问题，如今即便转向港交所，也始终是这家燕窝巨头避不开的话题焦点。

0 1

燕窝行业“老大哥”，3年砸了8亿广告费

在燕窝行业，燕之屋是当之无愧的老牌公司。

1997年，燕之屋创始人兼董事长黄健从新加坡回国，极具经商头脑的他迅速挖掘到了当时燕窝市场的空白地带，成立了厦门市双丹马实业发展有限公司，专门从事燕窝专营销售业务。

随着事业版图的不断扩大，2002年，黄健成立了燕之屋品牌，以“现点、现吃、现炖、现送”为卖点，并率先开拓“燕之屋燕窝专卖店模式”，独创燕窝“一站式”服务。

随后几年，燕之屋凭借上述模式和打广告迅速提升了知名度。2008年，燕之屋请来刘嘉玲代言，彼时据传广告费达到500万元。

2011年，发展顺风顺水的燕之屋被传出计划赴港上市消息，但很快被“毒血燕”事件打断。彼时，燕之屋等品牌的血燕被爆出亚硝酸盐严重超标，严重危害人体健康。不仅是燕之屋，当时中国燕窝市场遭遇重创，大量燕窝品牌淡出视线，行业进入洗牌和整顿。

2013年前后，行业进入规范发展道路之后，燕窝市场开始逐步复苏，燕之屋也重振旗鼓。2016年12月，燕之屋获得了阳明资本的战略投资。

而伴随社交媒体、明星的包装宣传，以及方便食用碗装燕窝盛行，燕之屋等品牌的产品销量暴涨，发展势头更胜。截止2022年12月31日，燕之屋已经形成全国性的线下销售网络，覆盖89家自营门店以及225名线下经销商，多达615家经销商门店应运而生。

招股书援引弗若斯特沙利文数据，2020-2022年，以零售额计算，燕之屋已经连续三年成为全球最大的燕窝产品公司，其中2022年，公司全球市场份额已达4.1%。

与此同时，燕之屋赚的盆满钵满。2020-2022年，公司营收分别达到13.01亿元、15.07亿元、17.3亿元，复合年增长率达到15.3%。同期，公司毛利率不断增长，分别高达42.7%、48.2%和50.8%。

来源：燕之屋赴港招股书

从各产品的细分毛利率来看，纯燕窝产品中的明星“碗燕”系列，是拉升公司整体毛利率上涨的重要“功臣”。2019-2022年，“碗燕”毛利率分别高达52.96%、55.6%、58.3%、61.6%，且呈现逐年增长态势。

不过，意外的是，燕之屋的利润并没有想象中高。报告期内，燕之屋年内利润分别达到1.23亿元、1.72亿元、2.06亿元，同期净利率分别为9.5%、11.4%、11.9%。

而查看招股书，也很容易发现侵蚀毛利率的罪魁祸首，那就是燕之屋畸高的营销费用。

众所周知，燕窝是一门“不看疗效看广告”的买卖。为了让更多人了购买燕窝，燕窝品牌企业大量围绕燕窝的“大养肺阴”、“女性养颜美容”等所谓的保健功能营销宣传。刘嘉玲代言燕之屋时期，称自己“每天吃一碗燕之屋的碗燕”，获得了不少消费者青睐；尝到营销甜头的燕之屋，又聘请林志玲、赵丽颖等明星出席代言人，同时还与中国国家击剑队合作，并赞助多个综艺节目。

来源：燕之屋赴港招股书

此外，燕之屋还在央视、央广等知名节目内大量投放广告。据燕之屋此前的赴A股的招股书，燕之屋在CCTV-4投放广告最高结算价格达到675.73元/秒，涉及的节目有《海峡两岸》、《中国新闻》、《今日亚洲》、《新闻联播》等等。

这几年，我们看到燕之屋的广告覆盖了电梯间、写字楼等线下渠道，以及抖音、小红书、天猫、京东等线上电商。而全链路的推广效果十分惊人，燕之屋声名鹊起、妇孺皆知。

大量的广告投放则来自公司真金白银的支出。招股书显示，2020-2022年，燕之屋销售及经销开支分别为3.18亿元、3.99亿元及5.04亿元，占据到总收入的24.4%、26.5%及29.1%。

而在销售及经销开支中，广告及推广费用又占了最大比例，分别为74.3%、67.4%及64.8%，即2.36亿元、2.69亿元、3.26亿元。粗略计算，近三年燕之屋的广告及推广费用累计达到8.31亿元，远高于这三年来公司的总净利润（5.01亿元）。

与大手笔的营销费用相对应的，是燕之屋在研发上的吝啬。2019年-2022年，公司研发费用分别投入1874.24万元、1766.42万元、1894.64万元和2432万元，仅占营收的1.97%、1.36%、1.26%和1.39%，不及销售费用率的零头。

02

网红燕窝只是饮料，每瓶成本价才38元

与燕窝产品的爆火相伴的，是围绕燕窝养生价值的广泛质疑。

燕之屋曾宣传，清朝的皇帝因食用燕窝而长寿，慈禧太后也因经常吃燕窝而保持容颜不衰老。

在A股招股书中，燕之屋曾称，燕窝是一种有数百年食用历史的珍稀食材，中医认为燕窝具有滋补养生作用。实验室研究表明，燕窝所含唾液酸在免疫调节、抗衰老、促进细胞生长等方面具有有益功效。

来源：燕之屋赴港招股书

但在赴港后的最新招股书中，燕之屋将上述说法进行了修正，强调“中医认为，燕窝对健康具有多种裨益，如促进整体身心健康、增强免疫系统、提高注意力、补充能量及促进新陈代谢以及调节血液循环”，并大量引用期刊杂志以及论文标题进行论证。

但这些都无法抹去针对燕窝功效的争议。在此之前，证监也曾向燕之屋发起问询，要求燕之屋说明公司广告等相关宣传材料的具体宣传口径，相关宣传是否存在虚假宣传等合规风险、公司是否因此受到行政处罚等问题。

此外，一直以来，燕之屋还十分热衷于向孕妇推销产品，宣传“听说怀孕吃燕窝比较好”，“孕妈可以放心吃”等等。

而早有多位专家表示，根据现代医药研究证实，燕窝主要成分是鸟类的口腔分泌物混合羽毛和杂质形成的巢窝，包括蛋白质、微量元素和氨基酸。这些物质的确对人体有益，但诸如银耳、百合、山药等平价食物中也都含有，并非燕窝“独占”。

《消费者报道》曾揭露，包括燕之屋、同仁堂在内的6大品牌即食冰糖燕窝几乎毫无营养价值，唾液酸和蛋白质含量远远不及5毛钱的鸡蛋和2块钱的牛奶，实际燕窝添加量少得可怜。

更加打脸的是，根据福建省市场监督管理局网站，厦门市燕之屋丝浓食品有限公司的许可明细仅包含饮料、方便食品、罐头、其他食品等。这意味着，不管产品宣传了多少保养功能，燕之屋的燕窝产品都并不具备保健品、药品批号。

来源：福建省市场监督管理局网站

但在铺天盖地的广告宣传之下，已有大量消费者被“洗脑”，燕之屋的产品不愁卖。

临近“618”购物狂欢，新经济观察团在燕之屋天猫旗舰店发现，该店铺618优惠的“孕期套餐”最高价格达到56680元，内含336瓶冰袋无糖鲜炖燕窝（70克/瓶），每瓶价格约为169元。

来源：燕之屋天猫旗舰店

而按照此前A股招股书，2021年，燕之屋每克燕窝的采购价为10.85元，而上述产品每瓶食用燕窝投料量3.5g，若不考虑其他成本，其每瓶燕窝的成本价格不足38元，仅为售价169元的22.5%。

来源：燕之屋A股招股书

来源：燕之屋天猫旗舰店

更有趣的是，新经济观察团对比发现，燕之屋这款孕妇套餐已经不是第一次涨价了。2022年初该产品定价最高还是49699元，一年半的时间过去，如今已经飙升至56680元，涨幅达到14%。

03

燕窝赛道信任危机，行业能否获认同

尽管距2011年的“血燕事件”已过去十几年，但在燕窝重新爆火之下，围绕燕窝和整个行业的信任危机始终未解除。

燕之屋的竞争对手小仙炖几乎集合了各类危机。与燕之屋相比，小仙炖更受资本青睐，成立至今完成多轮融资，投资机构包括洪泰基金、立梅基金、36氪众筹股东、 周鸿祎、合享资本、广发证券等等各路明星资本，甚至包括知名影星章子怡、陈数，而后两人也是小仙炖的代言人。在营销方面，小仙炖也是不惜重金、不遗余力。

但同样，小仙炖多次被爆出质量问题。

2020年7月，打假红人“王海”曾对外曝光小仙炖主要成分报告，内容显示，其中唾液酸含量与官方宣称的相去甚远，也并非宣传中所说的“零添加”。

2021年4月，小仙炖又被卷入风口浪尖。根据京朝市监罚字〔2021〕372号，北京小仙炖生物科技有限公司构成了对商品作虚假或引人误解的商业宣传的违法行为；构成了在广告中以引人误解或者虚假的内容欺骗、误导消费者的违法行为；构成了在格式条款中排除消费者权利的违法行为。这次处罚，也在一定程度上证实了王海的质疑。

同属燕窝赛道，燕之屋也未能独善其身。查询网上公开投诉平台，有关燕之屋“燕窝内出现异物”、“瓶中有虫子”、“以次充好”、“涉嫌虚假宣传”等涉及的燕窝质量问题屡见不鲜。

而在2022年4月，拟上市燕之屋也被证监会问询，问询函内容涉及57个问题，长度高达1.9万字，包含对燕之屋公司的规范性问题、信披问题以及其他问题。证监会要求燕之屋说明，关于燕窝营养价值介绍资料的出处、数据来源、是否权威等。还有燕之屋历史上的血燕事件，也在问询函中被提及，并要求燕之屋说明如何落实原材料的品控等。

或许因为行业整体信任危机以及平台自身的种种问题，燕之屋以及整个燕窝行业至今都未闯出一个IPO，燕之屋也始终未能摘得“燕窝第一股”的桂冠。

或许是被这57个灵魂拷问扼住了咽喉，燕之屋在此番赴港上市中解释称，由于整体A股审批程序持续存在不确定性，考虑到未来业务发展计划及在港上市可为公司提供获取境外资本的国际平台，公司决定寻求港股IPO。目前，公司已撤回前述上市辅导备案。

或许港股的上市审查要比A股相对宽松，但投资者的眼睛始终是雪亮的。燕之屋未能在A股回答的57问，也是整个燕窝行业面临的困境，迟早要在港股市场上做出交代。

*声明：新经济观察团登载此文出于传递更多信息之目的，不构成任何建议。原创文章未获授权不得转载。

End

精选原创回顾