陶冬：通胀风波再起，联储可能要继续加息，连人民币汇率都受影响

陶冬为中国首席经济学家论坛理事，瑞信董事总经理、亚太区私人银行高级顾问

美国PCE通胀打破了江湖的宁静，通胀交易重现江湖。美国五月份美国核心PCE上涨了4.7%，通胀压力不降反升，大大出乎市场的意料，过去两周强劲数据也被重新翻出来，印证美国经济仍然过热。期货市场的价格显示，联储在六月会议上不得不再加息25点的概率在一周内从18%上升到69%；两年期国债利率也在一周内攀升了近20点，美元汇率大涨。Nasdaq带领美股上涨，欧亚股市走势分歧。英国四月CPI大幅回落到8.7%，但是惰性通胀压力仍然很高。德国经济第一季度GDP增长被修正为-0.3%，欧洲最大经济体陷入衰退，低迷的消费和工业生产拖累了德国。人民币汇率跌穿7.06。惠誉将美国的主权信用评级展望调成“负面”。

美国四月份的通货膨胀再度升温。PCE通胀同比上涨4.4%，核心PCE同比上涨4.7%，两者均明显高过预期。联储近来最关心的超级核心PCE（减去租金和能源价格的通货膨胀），更录得今年以来的最大涨幅。这是一个关键性的数字反弹，大大增加了联储在6月13-14日会议上再度加息的可能。

面对依然炽热的通胀数据，市场重新审视了终极利率水平和未来的减息路径。利率期货市场现在隐含69%的概率，联邦利率在六月份再升25点，年底政策利率回落到5%，也就是下半年可能减息两码（两周前预计减息四码）。对政策利率最敏感的两年期国债利率升到4.6%，而月初时候这数字只有3.7%。价格大幅波动表明，这是一次相当强烈的预期改变。

基于最新的通胀数据，并参考GDP数据、商业投资数据、房地产销售数据和个人消费数据，笔者修改了对联储利率政策的预判，现在预期在6月13-14日会议上加息25点，七月份是否加息就取决于未来的ISM、非农就业和核心通胀数据。ISM和非农就业数据更重要一些，因为实体经济不降温，通货膨胀也下不来。六月会议继续加息的前提是，债务上限问题到时已经得到解决，金融市场不出现大的动荡。

人民币兑美元汇率最近连破几个关口，在岸汇率贬值到7.06，引起许多人的关注。首先申明，这主要是美元升值所造成的。在过去的一个月里，在岸人民币兑美元贬值了1.8%，同期欧元对美元贬值了2.7%，日元4.3%，英镑1.1%。因此，这是美元动作，而不是人民币动作。美元近期突然走强，主要原因是市场对联储暂停加息的预期出现了动摇，这令本来就很拥挤的看空美元交易出现了踩踏。

相对于其它主要货币，人民币汇率算是比较平稳的。一则中国有巨大的贸易顺差，二则汇率走势受到政策影响，只是中国人对人民币汇率波动的感受，比其他国家更敏感。人民币汇率走弱，其实是对去年相对平稳的补跌。去年人民币要比欧元、英镑、日元都更平稳。未来人民币汇率走势，取决于中国经济与美国、欧洲和日本经济的相对走势，中国人民银行与美国联储、欧洲央行和日本银行政策的相对走势。

笔者认为中国有需要进一步放松货币政策，提高信用扩张的效率，而且时间点也估计快过美国和欧洲。如果汇率贬值有助于打破通缩心态的话，允许人民币汇率多贬一点，不失为合理的逆周期宏观政策。

本周市场焦点有三，1）美国非农就业数据，预计新增20万份就业。就业和工资上涨对联储是否继续加息很重要。2）美国债务上限谈判以及后续活动，3）欧元区CPI，预计迅速滑落到6.4%，不过核心通胀则仍在5.4%高位徘徊。中国五月PMI也要留意。美国PCE通胀打破了江湖的宁静，通胀交易重现江湖。美国五月份美国核心PCE上涨了4.7%，通胀压力不降反升，大大出乎市场的意料，过去两周强劲数据也被重新翻出来，印证美国经济仍然过热。期货市场的价格显示，联储在六月会议上不得不再加息25点的概率在一周内从18%上升到69%；两年期国债利率也在一周内攀升了近20点，美元汇率大涨。Nasdaq带领美股上涨，欧亚股市走势分歧。英国四月CPI大幅回落到8.7%，但是惰性通胀压力仍然很高。德国经济第一季度GDP增长被修正为-0.3%，欧洲最大经济体陷入衰退，低迷的消费和工业生产拖累了德国。人民币汇率跌穿7.06。惠誉将美国的主权信用评级展望调成“负面”。

美国四月份的通货膨胀再度升温。PCE通胀同比上涨4.4%，核心PCE同比上涨4.7%，两者均明显高过预期。联储近来最关心的超级核心PCE（减去租金和能源价格的通货膨胀），更录得今年以来的最大涨幅。这是一个关键性的数字反弹，大大增加了联储在6月13-14日会议上再度加息的可能。

面对依然炽热的通胀数据，市场重新审视了终极利率水平和未来的减息路径。利率期货市场现在隐含69%的概率，联邦利率在六月份再升25点，年底政策利率回落到5%，也就是下半年可能减息两码（两周前预计减息四码）。对政策利率最敏感的两年期国债利率升到4.6%，而月初时候这数字只有3.7%。价格大幅波动表明，这是一次相当强烈的预期改变。

基于最新的通胀数据，并参考GDP数据、商业投资数据、房地产销售数据和个人消费数据，笔者修改了对联储利率政策的预判，现在预期在6月13-14日会议上加息25点，七月份是否加息就取决于未来的ISM、非农就业和核心通胀数据。ISM和非农就业数据更重要一些，因为实体经济不降温，通货膨胀也下不来。六月会议继续加息的前提是，债务上限问题到时已经得到解决，金融市场不出现大的动荡。

人民币兑美元汇率最近连破几个关口，在岸汇率贬值到7.06，引起许多人的关注。首先申明，这主要是美元升值所造成的。在过去的一个月里，在岸人民币兑美元贬值了1.8%，同期欧元对美元贬值了2.7%，日元4.3%，英镑1.1%。因此，这是美元动作，而不是人民币动作。美元近期突然走强，主要原因是市场对联储暂停加息的预期出现了动摇，这令本来就很拥挤的看空美元交易出现了踩踏。

相对于其它主要货币，人民币汇率算是比较平稳的。一则中国有巨大的贸易顺差，二则汇率走势受到政策影响，只是中国人对人民币汇率波动的感受，比其他国家更敏感。人民币汇率走弱，其实是对去年相对平稳的补跌。去年人民币要比欧元、英镑、日元都更平稳。未来人民币汇率走势，取决于中国经济与美国、欧洲和日本经济的相对走势，中国人民银行与美国联储、欧洲央行和日本银行政策的相对走势。

笔者认为中国有需要进一步放松货币政策，提高信用扩张的效率，而且时间点也估计快过美国和欧洲。如果汇率贬值有助于打破通缩心态的话，允许人民币汇率多贬一点，不失为合理的逆周期宏观政策。

本周市场焦点有三，1）美国非农就业数据，预计新增20万份就业。就业和工资上涨对联储是否继续加息很重要。2）美国债务上限谈判以及后续活动，3）欧元区CPI，预计迅速滑落到6.4%，不过核心通胀则仍在5.4%高位徘徊。中国五月PMI也要留意。vv