奋斗还是躺平，后发的城投公司还有机会吗？

作者 | 席加省 资深国资国企研究专家

拥有18年以上的国企改革、管理咨询经验、企业高级管理工作经验，常年活跃在国企改革一线，深度服务客户超过100家，执行咨询项目超过200个

相比实体类国有企业，城投类公司的历史要短得多。但历史虽然短，作用却不小。很多城投类公司为地方经济社会发展做出了突出的贡献，是地方政府离不开的重要保障力量。

有些城投公司充分发挥了先发优势，赢得先机，成功突围。这体现在其主体信用高、资产规模大、融资能力强、主营业务突出、经济效益较高，逐步成为了有较高竞争力的市场主体，不仅巩固了在区域的竞争优势，而且开始跨区域扩张，从区域走向全国，将先发优势转变为领先优势。

在新发展格局下，后发的城投公司则面临着更严峻的挑战。所谓后发的城投公司，主要包括以下几类：

第一，成立时间早但失去先发优势的老城投类公司，突出表现在主体信用等级低（未达到AA）、资产规模小质量低、业务单一弱小、融资能力差渠道窄，长期发展滞后、市场化程度极低，在发展中掉队，逐步“鸡肋”化。

第二，在严格的监管政策下设立的新公司。原有平台公司无法融资，为破解融资瓶颈设立新的平台公司，这类公司成立时间晚、资源被瓜分殆尽，起点低、空间小、任务重，面临着新业务、新组织、新队伍的考验。

显然，后发的城投公司已经不占先机，未来的发展还能有机会吗？

后发的城投公司面临着新的发展环境。环境日趋复杂，地方经济发展模式面临着深刻的转型，产业竞争日趋激烈、政策监管日益严格，后发的城投公司面临着巨大的挑战，困难显然更大、面临的问题显然更多。如果因循守旧、故步自封，按传统的路走下去，恐怕没有机会了。

唯有改革才有机会。后发的城投公司必须要摆脱传统理念、传统发展模式的束缚，因时而变，融入深化国企改革的大势中，创新思维、创新模式、创造新的发展空间，刀刃向内主动改革，将改革作为必由之路，才真的有希望实现弯道超车。

01

重塑业务结构、创新业务模式，增强国有资本的活力

传统的城投公司发展困境来源于投融资模式与业务模式的恶性循环。长期融资依赖于政府资金、政策性资金，自身缺乏足够的经营性现金流，偿债能力弱、债务风险大。债务风险甚至危机的根源就在于业务结构不良、主业不突出、商业模式落后，最终体现在经济效益差，无法造血，长期恶性循环，债务风险像滚雪球一样越滚越大。

债务危机本质上就是来源于这种畸形的业务结构。这种业务结构下，重资产、资金密集型业务是主要业务，且业务以无收入或收入较少的公益类业务为主、缺乏足够的收入、现金流、利润，无法覆盖还本付息，自然也就缺乏可持续性。

业务结构调整、根本的是以增强城投公司自身造血能力为核心，在保持城投公司的城投属性的同时强化其市场属性，构建公益性和市场化相结合的业务板块，明确收入来源，增强盈利能力，推动可持续发展。

从业务类型上来说，我们可以将城投公司的业务分为传统业务、延伸业务、创新业务三类。一般来说，调整业务结构、优化业务模式要注意以下三点：

第一，传统业务。传统业务很鲜明地体现了城投公司的“城投”属性。这类业务包括基础设施建设、棚改、保障性住房、产业园区开发建设等，对于后发的城投公司来说，本身就有主体信用低、资产规模小、业务能力弱的短板，因此必须要大力的拓展、巩固这类传统业务，成为地方政府发展经济、保障民生的有利保障，确立不可替代的地位，争取地方政府的支持。

这类业务是公益性、准公益性的业务，与地方政府联系非常紧密，其资金来源、业务来源都取决于当地政府的规划和财政实力，但往往需要城投公司承担融资职能，因此对城投公司来说是重资产、资金密集型业务，对公司融资要求高、压力大。

这类业务一般来说投资大、周期长。对于后发的城投公司来说，在承担保障性功能的同时，要充分挖掘市场化经营的潜力，通过各种市场化方式从这类项目中获取收入、利润，改变传统的委托代建模式，增强自身的经济效益。

同时，这类业务还要注意合规性问题。无论是城市更新、片区开发还是其他的城市、产业园区开发建设项目，一定要在项目策划、立项、投融资、建设、运营等各个环节注意合规风险，一方面不能新增隐性债务，另一方面也不能将公益性资产注入公司。

第二，延伸业务。延伸业务实际上是后发城投公司的重点业务。这类业务是公共事业，主要包括市政供暖、供排水、供气等以及道路养护、园林绿化、环卫一体化、户外广告、充电桩、停车场等。这类业务关系到城市品质和公共服务水平，因此，具有明显的社会性的特点。

这类业务对于融资的压力较小，有些属于劳动密集型业务，有些是轻资产业务。同时该类业务基本上属于区域专营、现金流较好，有些是政府财政支出，有些则有政府补贴。如果经营水平较高，则容易获取稳定的收入、现金流和利润，对于后发的城投公司稳定经济效益非常有价值。

但这类业务虽然具有区域专营性的特点，但整体上属于竞争类业务，对经营能力要求较高。并且公用事业类业务范围非常广，对精细化管理要求比较高，城投公司的组织能力、专业队伍难以覆盖，所以如何搞好经营是难点问题。

因此，对于这类业务，后发的城投公司应该充分激活国有资本的作用，通过引入各个行业优秀合作伙伴的方式，以混合所有制改革、授权经营、外包等各种方式扬长避短、强强联合，以激发经营活力，实现国有资本的目标。

第三，创新业务。创新类业务是纯市场化业务。对于后发的城投公司来说，前两类业务是常规业务，本质上保障公司发展的根基和稳定性。但创新业务则是为后发的城投公司弯道超车提供机会。

这类业务具有明显的市场化特征，比如资产经营、商品房开发与销售、贸易、产业投资、工程施工、物业管理、劳务外包、文旅服务、酒店餐饮等。对于这类业务，一方面要积极拓展，另一方面要防止其对公司资金的大规模占用，否则会对公司债务带来极大压力。

这类业务不能好高骛远，遍地开花，一定要基于区域的优势资源禀赋、主导产业、特色资源展开，并结合城投公司自身的实际情况有选择的投资、运营，否则不仅可能造成资源的浪费，还会对公司造成很大的负面影响。

同时，后发的城投公司在市场化业务的经营管理上存在着天然的短板。在决策上、运营上、风险把控上可能不具备专业能力、专业团队。因此，该类业务应该加快优秀人才的引进和专业人才的培养，并建立市场化的经营机制和激励约束机制，以激发活力，增强业务的竞争力。

02

产融结合、资本运作，增强国有资本的控制力和影响力

传统上，城投公司的融资结构存在严重问题。很多城投公司的资金来源主要是政府财政资金、政策性资金、银行信贷，有些主体信用高的会发行企业债、公司债，但总体上呈现出以债权融资为主、以间接融资为主的典型特征。

在这样的模式下，城投公司的市场化投融资模式难以建立起来。财政资金、政策性资金投向了公益性、准公益性业务，投资的标的、规模、损益等对城投公司都不太可控，导致城投公司实际上既管不了融、也管不了投，但得承担债务这么一种畸形的发展模式。

显然，在这种模式下，资本运作是城投公司的短板。很多城投公司不具备市场化的资本运作能力，对资本市场陌生，缺乏专业的资本运作组织能力和人才队伍，导致传统的城投公司对资本运作是不懂、不敢、不会的状态。

后发的城投公司想要弯道超车，资本运作显然是有力的武器。这可以避免后发的城投公司陷入拼主体信用、拼资产这样的传统路数，而是以资本运作的方式推进产城融合、市场化运作，强化国有资本的控制力、影响力。

后发的城投公司应该逐步发育资本运作能力，在以下三个方面重点发力：

第一，并购重组。后发的城投公司面临的是区域可利用的资源、资产、资本、资金已经枯竭，或者自身成立晚导致资产规模小、业务单一，这些直接制约着城投公司的发展。因此，后发的城投公司用传统的内生式发展模式，通过注入等方式积累资产、拓展业务的模式已经不灵了。

在当前的新发展格局下，后发的城投公司必须要有资本意识，要善于使用并购重组这一手段获取自身发展所需要的资源、资产和业务，快速提升资产规模、改善资产质量、提升主业竞争力。尤其是当前资产价格存在着低估的情况下，民营企业等优质并购对象不少，包括上市公司，城投公司并购重组更具有战略价值和现实的操作可能性。

并购重组能够在短时间内对城投公司的发展产生明显的影响。因此，城投公司绝不能盲目并购，要根据区域发展需要和公司的中长期发展规划确立并购战略，在并购对象选择、尽职调查、可行性研究、交易结构设计方面下功夫。

同时，并购重组的真正难点在于并购后的整合，这牵扯到复杂的文化、组织、管理、队伍等各方面的整合，需要城投公司自身具备较为完备的管理模式和体系和专业的人才队伍。

第二，资本融合。后发的城投公司面临着资产少、资本少等现实问题，光靠自身的积累难以实现快速的成长，更别提弯道超车了。因此，后发的城投公司应该以开放的视野推动资本融合，借力发展，解决自身的资本短板与专业能力短板。

对于不同业务，要因业施策采取不同的资本融合方式。对于城投公司的公益类、准公益类业务，要以独资和控股为主，保持业务的可控性，增强城投公司发展的稳定性。对于市场化业务，则应充分引资引智，发挥国有资本的影响力，以市场化机制激活发展动力。

对于融合领域，应提高站位，立足城乡融合与产业发展，充分考虑区域经济社会发展的需要，向新基建、产业发展、城乡融合、乡村振兴等领域倾斜，通过股权投资、产业基金等各种方式实现多种资本的融合发展。

对于融合对象，应充分发挥国有资本的控制力和影响力，依据业务发展的需要与全国或区域的优秀合作伙伴合作，如央企、优秀的地方国企、优秀的专业民营企业、优秀的集体企业如供销社等，从而充分发挥各自的优势，专业协同，实现资本融合推动业务成长的良性局面

第三，资本证券化。后发的城投公司本身已经落后，如果还故步自封、慢慢腾腾，那只会是越来越落后，对地方经济发展的作用越来越小，被淘汰也是必然。而要打开视野，勇于改革，打通资本市场、推动资本证券化是一条现实的路。通过进入资本市场，后发城投公司可以突破融资瓶颈，以资本运作反哺业务发展，进入新的发展阶段。

当前的资本市场政策环境好、空间大，有利于后发的城投公司进入。当然，对于后发的城投公司来说，进入的路径有两种：一是培育旗下的子公司或者将资产业务重组整合后IPO上市或借壳上市。二是聚焦于区域或行业，通过VC、PE等方式进行投资，实现国有资本的证券化。

当然，政策陌生、经验不足、人才匮乏是现实的困难，但绝不是不做的借口。这些困难会加大进入资本市场的风险，导致虽然确实进入了资本市场，但却没有形成真正的竞争力。因此，后发的城投公司应该两条腿走路，一方面要引入或培养优秀的资本运作人才，另一方面与专业的资本运作机构合作来降低风险。