都是“棉花投机”惹的祸？起底上海开埠后第一波金融风潮

文│宋佩玉

1866年，上海经受了开埠后的第一次金融风潮，被称为“上海地区历史上最危急的年代”。风潮爆发于1866年7月，伦敦一家名为奥弗伦·格尼（Overend，Gurney＆Co.）的贸易公司因亏损500多万英镑而倒闭，牵连了好几家信贷金融行号和银行接连倒闭，在沪银行也遭受灾难性打击，11家银行中6家倒闭。但波及面远不仅此，棉花贸易、房地产业随之萧条，从事金融业的洋行、钱庄在这次风潮中亦一蹶不振。

对于此次金融风潮，学界已有初步的研究，就其起因，论者多把视角放在国际棉业投机的背景之下。但金融风潮的发生从来都包含着复杂因素，上海本地的政治经济状况可以增加或者消解金融风潮的强度，本文从开埠初期上海经济发展的内外环境视角，探讨1866年金融风潮形成过程及引起风潮的各种因素。

投机经济的繁荣

上海开埠后，大量海外轮船进出码头

近代金融风潮往往伴随经济的繁荣阶段而爆发。 1860年至1864年，上海经济取得了前所未有的繁荣。 从对外贸易来看，第二次鸦片战争后，长江沿岸各口，英商船只俱可通商，汉口成了侵略者深入中国内地市场的第二块踏板。 北方的广大地区也被迫开放，天津、牛庄、芝罘相继辟为商埠，成为洋货的消纳地或转运站。 在增开通商口岸和实行子口税制度等新特权之下，1857—1864年，上海的中外贸易总货值，出现了强劲的上升，发展速度为开埠以来所未有。 从货值变化的情况来看： 1857年为6000余万元，至1859年已上升到8000余万元，1861年突破了1.1亿元大关，1862年又突破了1.6亿元大关，至1863年，进口货物总值更上升到了1.7亿元，这个数目竟是1855年7月至1856年6月的4倍，比之1859年也增加了2倍。

在对外贸易中，棉花投机是这一时期值得关注的一个方面。19世纪60年代前半期，在世界棉业中，出现了一个投机的热潮。1863—1864年间，美国产棉区由于黑奴大量逃跑，棉花生产顿时瘫痪，使得一向惯用美棉的英国棉纺织业断绝了棉花的供给来源。棉花主要来源的断绝，使得英国消费棉花量从1860年的10.84亿磅下降到4.52亿磅，伦敦棉花市场出现激烈波动，价格很快就由1860年的6 1/4 便士涨到了1862年的17 1/2 便士和1864年的27 1/2 便士。处此情势之下，英国大小资本家不得不向别处找寻新的供给，以致欧洲转而趋向印度棉花市场，印棉价格因之暴涨，孟买和加尔各答的棉花市场一时成为投机的对象。在棉花恐慌之中，上海的外国商人觉得长江流域是一个极好的植棉区域，因此即鼓励这些地方的乡下人种植棉花，并替乡下人垫付种植的本钱。不多时，沿长江各地已经是一片棉田。

棉花虽属一项特殊情况下出现的出口商品，但它很快成为上海对英出口的一个主要项目。1862年，原棉出口总数为18148382磅，至1863年间，上海棉花市价骤涨，初时，花衣市价每担银9两8钱，一二天后涨至十二、三两，不及10日，涨至十七、八两。由15两至18两，前后不过半月之久，原包净货竟涨至二十五、六两。价格的飞涨，使得棉花成为上海外国投机商人狂热追逐的对象，1863年，上海原棉出口达到54988106磅，相较于1862年，增长了3倍之多。以棉花投机高潮的1864年来看，出口英国的棉花总额也达到42913000磅，即便如此，英国仍然表示苦于“无法从东方得到近于所需的棉花数量”。

棉花采摘

19世纪60年代初期上海的经济繁荣，固然与对外贸易剧增，尤其是棉花投机有关，但造成繁荣的其他特殊因素亦不能忽视。从上海本地来看，60年代初期，太平军三次进攻上海，“江浙两省绅商士庶丛集沪城”，给上海带来一片繁荣景象。1860年英、美居留地间，华人突然增加到30万人，到1862年，租界内华人竟达50万人。源源而来的中国人迫切需要避身之所，“地产交易便立刻异常发达，甚至到了狂热的地步”。法租界长期以来不被注意的地皮突然变得身价百倍，所有出卖的地皮都被争相购买，1861年，法国驻沪代理领事爱棠称：“地皮价格抬得很高，最初每亩地卖二百两已经被认为很贵了，现在即使卖一千二百两，买主还是争先恐后”，“每亩一千两买进的地皮，经过几个转手，就以二千五百两的价格再卖出。”10至1863年初，“在租界防御线的栅寨内，中国人的房屋以及中国人的街道，像魔术师变戏法一样出现在上海”。11根据英国驻沪领事的报告，1864年，仅公共租界建造供出租给华人的房屋，已经由1854年前后的800多所简屋，发展到了8717幢比较正规的住房。

房地产一开始就以巨额利润而成为高盈利的行业。一位早期有影响的英国房地产商史密斯曾经说：“余之职务在于最短期间致富，将土地租与华人或架成房屋租与华人，以取得百分之三十至四十之利益”。同实际支出比较，利润是如此之大，以致可以在四、五年内就能收回全部资本。由此，老牌洋行，诸如沙逊、怡和、仁记等，大都分为茶叶、蚕丝等六部，房地产部也是其中之一。无论是棉花还是房地产的投机，因其价格的骤涨和投机短期利润的增加，中外投机者赚取丰厚利润的时机出现了，“中国的商埠虽然没有像孟买那样陷入狂热的棉业繁荣所造成的无节制的情况”，但是为了适应投机的需要，特别是上海这样的商埠，也就自然成为外国银行、洋行投机活动的热土。不断涌入的新股份制银行就表明了投机和买卖股票之风的加剧，仅1860年代初期，即有4家资本较小、规模不大的英印银行进入上海。按照它们进入的先后顺序，是1861年设立的汇川银行（Central Bank of Western India）、1864年进入上海的利生银行（Bank of Hinduson，China＆Japan，Ltd）、利华银行（Asiatic Banking Corporation，亦称利彰银行）、利升银行（Bank of India）。初来乍到的4家银行和此前就已来到上海的外商银行利用投机经济的繁荣，迅速增加资本。银行股票的市价，在投机高潮的1864年出现了大幅度的升水。一张面值10镑的利华银行股票，市价曾高达25镑，即升水150%。有利银行面值25英镑的股票，最高时市价也达到了70英镑，升水近200%。而麦加利银行的股票市价升至46镑5先令，在伦敦市场上从未低于29镑10先令，且当年拨发的股息达12.5%。

1870年前后的外滩南京路口

经济繁荣在某种程度上与金融机构的信用扩张有关，在金融机构介入前后，由于个人信用无限扩张的本性，市场上出现了助长投机狂潮的额外支付手段。第二次鸦片战争后，洋行为了扩大业务，对钱庄庄票逐渐接纳。1862年3月1日，上海公平洋行（Bower，Hanbury＆Co.）曾在《北华捷报》刊登广告，表示愿意接受“任何一家本地钱庄庄票或其他合格票据作为偿付保险费的手段”。随后，外国银行在取得一定担保下，为了对中国商人进行资金融通，也开始接受庄票的贴现业务。银行和洋行老板通过买办之手所收到的中国钱庄庄票，在没有到期以前，一般都听任买办支配。唐廷枢在担任怡和洋行买办期间，经常利用他所保管的怡和金库中未到期的庄票进行贴现。这还不够，买办最后干脆自己创办钱庄，向银行提供庄票，以至于在绝大多数情况下，银行或洋行所接受而由买办所担保的钱庄庄票，实际上就是买办自己的钱庄所发出的。

金融危机起始阶段的经济异常繁荣往往始于宏观经济体系所受到的外部冲击，在19世纪60年代初期的上海经济繁荣中，纽结着两个不同的战争所形成的外部冲击，即美国内战爆发和太平天国运动的进行。这两种外部冲击因其规模足够庞大、影响足够广泛，从而影响了上海经济中某些重要部门，比如房地产业和棉花贸易的利润机会。结果，手中掌握储蓄和信贷的企业和个人即尽力利用盈利机会获得更多利润，当盈利机会总体上多于亏损机会时，投资与生产便出现上升势头，从而为19世纪60年代上半叶的上海经济繁荣提供了强有力的支撑。

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商业萧条的到来

位于外滩的英租界

上海经过了一段时间的狂热投机之后，当造成景气的条件和背景突然终结之时，随之而来的就是凄惨的衰颓，商 业萧条时期到来了。

太平天国运动的结束，标志着上海“饥饿”年代的开始。太平军“平复”的消息传来的三、四个月间，避难于上海的中国人便纷纷回籍。难民大批的出境回乡，使得上海租界人口迅速回跌。1863-1864年，租界人口从1862年高峰时期的50万降至33万，而根据1865年英、法租界当局首次正式人口统计，英租界内华人数量90587人，西侨2297人，法租界居住华人55465人，西侨460人。

人口的巨幅减少，给上海经济造成了严重的后果，原先兴盛一时的房地产业，首先受到冲击。每天必有大批的人家搬出去，致使房屋大批的空关起来。至1864年底，上海租界中英国地界和美国地界，华人居住的住房计6256幢，无人住的多达2461幢。无人居住的中外住宅，以及从未造过房屋的土地上搁置着相当巨额的资金。为了回笼资金，抛售自然层出不穷，但是被抛到市场上来的房地产的售价是完全偏低的。1863年时价值90000两的一块地，合伙关系解散时在法院判决的拍卖上，由于无人竞购，竟以16000两之值亏本出售。与地价暴跌相伴随的是房租的下降，从1864年到1865年，房租降低了50%。即使不是大部分，至少是许多房子都是贷款造的，因此许多人破产了。

但这仅仅是衰退的一个面向。上述几年因人口的大量涌入而造成的货币过剩，导致了一些商行和公司把能够运用的资金全部投资于各种各样与对外贸易和与房地产业有关的业务活动中。在六、七块大片土地上已经建成了高价的码头建筑，造好了两、三个船坞，还创办了规模很大的煤气厂、砖窑以及锯木厂、金工车间和俱乐部等，这时，均毫无例外地陷入了衰退和困境之中。最终的结果是，按照商行和公司投入的费用计算，从这些业务活动所获得的利息是微乎其微，甚至亏折累累。根据时人最低估计，以上各项投资已遭损失的金额不少于50万英镑。

上海所遭遇的危机还不单只涉及地产和与之相配套的建筑业和码头等方面，当时外人对中国的投资，并不像在印度那样主要投到开垦、种植等方面，即不直接表现为农业投资，而主要表现在贸易投资上。1865年开始时，上海的贸易前景因为美国南北战争的结束而比以往任何一年的前景都要黯淡。棉花因过分的投机，以致突然起了风潮。

四马路（今福州路）

在棉花价格由每磅2便士猛升到7便士的1865年初，上海商人对棉花的追逐，已不亚于孟买。仅仅开始几个月载运棉花到英国去的船只，就有250艘之多。然而，当华棉尚在运输途中，美国内战宣告结束，美国棉花和棉织品出口恢复，棉花的世界市场价格猛烈下跌，英国市场上棉花价格从每包15英镑急剧跌到8英镑，棉花投机的泡沫瞬间破灭。危机以最快的速度传导至上海。1865年头3个月，有少数棉花按每担16到18两的价格输出，可是不久就因出口商负担不起这样的价格，而从南方口岸和汉口能够买到棉花的价格又使上海的价格无法跌到13到15两以下，遂使对英出口全部停顿。不仅如此，当美国内战结束之后，随着英国棉花价格急遽下降，停泊在孟买的轮船开始装载棉花运往中国。

汉口进出的棉花价额数据波动反映着上海棉花贸易的逆向变化。1864年，汉口运出棉花607012两（汉口两），1865年降为22两（汉口两），而相反的是，1864年，几乎没有运入汉口的原棉，而1865年，上升到60582两，1866年更增为1509070两。实际上，上海港进口还是出口棉花，一切要看价格而定。除了棉价大涨之外，将不大可能再有任何数量的棉花远往英国，如果棉价再跌得多些，大量棉花就会从印度运来中国。

美国内战结束所造成的棉花出口状况的改变，我们可以通过统计数据加以分析。1864年，上海棉花出口额达到6568901两，到1865年降为1584422两，至1866年更达到了467476两的低值。如果以数量来计算的话，1865年棉花外销英国的总数是99128担（132170000磅），而1864年是321848担（429l3000磅）；1865年，外销香港和南方口岸的总数是164382担（21917600磅），而1864年是172670担（23022600磅）。显而易见，伦敦棉花需求的下降，使上海棉花出口处于无利可图的境地。

除了国际棉花总体形势的走低之外，为了增加商品重量，中国棉花总是掺了水再打包，“冀浮秤以取利，棉过赤道尽腐朽不可用”，于是当人们有指望购得质量较好的棉花时，就引起了中国棉花价格更为异常的下跌，由此，对英棉花贸易在1865年后3个季度陷于停顿。

宝顺洋行香港总行旧照

伦敦棉价猛跌，上海棉花滞销，以及房地产业及其相关产业的萧条使得商业形势受到了显著的影响，整个上海面貌为之一变，从事投机的上海外国洋行陷入了重大困境。1865年初，宝顺洋行就发现其中英贸易和易货业务正在迅速下跌，这年的6月，该洋行负债累累，大量资金均为房地产、轮船和其他非生产性财产所占用。买办徐润曾作出这样的论述：“同治五、六年后，宝顺行获利颇难，因南北花旗开仗后各埠生意颇清。”除此之外，许多家很有名的外国商行都宣告失败而关门大吉，根据时人记载：“其时上海城里的情形也不甚好，正当的商业也遭遇打击。一些誉满全球的商行也遭受了巨大的损失，为了弥补这些损失，他们动用了富商们几代以来所挣得的财产。人们的脸上挂着忧郁和沮丧的表情。汇率也见下降，因为卖方对他们的资金看不到任何有利可图的用途，银行也大大地削减了准许借款的顾客人数。也许在各行业中没有比银行的受害更为普遍的了。七、八家分行的增设导致了业务上的竞争，造成了严重的损失。”银行的损失连带商业发生困难。1865年英国驻上海领事报告中说：最近，因商社大部分业务均需依赖银行贷款，而银行贷款又上扬，所导致的破产事情接连不断。……某些世界知名的商社，某些历代经营奠定基础的财产，也因损失而不得不被清理。钱庄则收回商业造房多半赖以进行施工的贷款，结果亦引起许多商号的破产。

1865年的上海经济处于极端不景气之中，比之此前所呈现的异常繁荣景象，经济状况的改变颇具戏剧性。当商业危机骤然降临时，财富从不动产或金融资产（银行股票）转向货币，或转向偿还债务，最终导致商品、房屋、建筑物、土地、股票价格崩溃，简而言之，任何成为经济过热的投资对象，其价格都面临崩溃。在这一过程中，凡是那些从流转周期较慢的正常贸易业务中抽出资金，转向不动产或诱人的中国冒险事业（棉花、股票）投资的商号，就成了第一批倒台者。

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金融风潮的爆发

棉花危机的结束所造成的商务交易锐减和房地产业的不景气经过1865年一年的调整，本来已经开始向好的方面发展。 1866年初确实出现了许多恢复繁荣的迹象。 1865、1866年的茶季开始时，随着茶税降低而来的消费增长，使早期茶叶出口产生了可观的利润，蚕丝价格也保持坚挺，同时棉价的上涨还推动了制成品价格的上升。

1866年4月，伦敦两家开业不久的股份银行——股份贴现公司（Joint-Stock-Discount Company）和伯纳特银行（Burneds Banking Company）倒闭，原因是交易所的投机活动和它们自己的胡乱经营导致股票价格一路下跌，公众唯恐两家银行破产，纷纷提取存款，于是两家银行不得不停止支付。这两家银行的倒闭看似只是掀起了一层涟漪，实际上一场即将到来的巨大海啸即将爆发。5月10日，“在英格兰金融界享有最佳声誉”的，几乎和英格兰银行媲美的奥弗伦-格尼公司（Overend，Gurney＆Co.）以负债1900万英镑、亏空500万英镑而停止支付。以此为信号，次日，即5月11日，“黑色星期五”降临了。

由于奥弗伦公司业务活动非常广泛，所以其倒闭立即引起整个英国信用的崩溃，各家银行和金融公司赶忙从英格兰银行提取准备金，致使英格兰银行一天之内增加了400万英镑贷款。在此之后，无数在金融上进行欺诈的公司随之倒闭。至当年8月，180家股份公司倒闭，仅1866年一年之内，一连倒闭17家银行。

此时的资本主义世界，已经形成了一个环环相扣的链条，一旦某一段链条断裂，就会在资本主义世界产生多米诺骨牌效应，更何况英国还是这一链条上最为重要的一环，由它形成的危机必将波及资本主义世界的每一个角落。伦敦和孟买金融市场的恐慌迅速扩散到上海，因投机而设立的银行和参与投机的洋行的不稳固性立时暴露无遗。

由于通讯的限制，延迟至7月，上海出现了开埠以来最大的一次金融恐慌。上海、香港两地新设的银行机构纷纷倒闭清理。—年前还大涨特涨的银行股票，无不一蹶不振。利华银行的股票行市则一路走低至2英镑，其他三家新进的银行的状况亦好不到哪去，最后纷纷倒闭。不仅如此，早年在上海开办的颇具规模的英商银行同样受到沉重的打击。其中，汇隆银行的股票价格一路下泻到11/2英镑，最终由于巨额的坏账债务远远超过股本，其股票则几乎一文不值。5月23日，按总行令解散，7月初，该银行在伦敦的债权人派出汇隆银行理债人霍礼伦（William Hopkins Holyland）到上海清理其资产。阿加剌银行的股票行市下降到3英镑，最终因在棉业投机中出现了1800万英镑的巨额债务，其上海分行于1866年7月被迫宣布停业清理。

利生银行股票

汇隆 银行股票

幸存下来的银行日子也并不好过，麦加利银行虽然挺过了危机，但是损失至为惨重，以至于从1867年到1876年的10年间，银行股票的市价，始终盘旋在面值以下。而当危机发生时，一张面值20英镑的麦加利股票，在上海股市中的喊价，一度降至13英镑，最低甚至到过8英镑。不仅如此，麦加利银行不得不从公积金中提出8.5万英镑，去应付12万英镑的坏账。好在1865年始，麦加利银行的资本金从最初的64万英镑增加到80万英镑，准备金增加到105000镑，使之能够直面金融危机的狂潮。在金融风暴前的近5年中，丽如银行则迅速增资，从60年代初的126万英镑增资到150万镑，不仅如此，它还提存大量的准备，在风潮爆发前夕，它的各项准备金达到44万余英镑，因而有惊无险地度过了这场风暴。而法兰西银行因业务的限制，而“一直保持着自己的信誉”。有利银行有幸成为受到危机波动程度较轻的银行，当1865—1867年其他银行遭遇到严重困难的时刻，它的营业报告上，仍然出现巨额的红利，最高时仍有13.5%的股息收入。虽然危机期间，股息下降，但从未低于10%。尚未完全展开活动的汇丰银行因其未能深入上海金融市场，投机活动也与之关系不大，在公司正式成立的报告中，董事会大为宣传“整个商业界以及许多中国商人都对本行有利益关系，并都给予全力支持”，银行的业务平稳地增加。

与银行倒闭相随的，是洋行的倾颓。在这次金融风潮中，多家公司连锁倒闭。怡和洋行因参与棉花投机，“大有不堪之势”，不得不靠拍卖大量资产再返租回来的办法勉强渡过难关。有些大洋行的倒闭竟引起轰动，其中有资格最老、实力最雄厚的宝顺洋行关闭拍卖。该洋行于1841年前在广州开设，和怡和洋行、旗昌洋行一并列入上海引以自豪的“豪商”之内，在金融风潮的打击下，宝顺洋行蒙受了极大的经济损失，1866年11月，从伦敦传来消息，伦敦宝顺洋行已因经济困难宣告“破产”，总行的遭遇自然波及于上海分行，最终宝顺洋行上海分行于1867年不得不办理结束。法国广隆洋行倒闭时损失了7万英镑（1705万法郎），义顺洋行损失了4万英镑（1000万法郎）。巴斯商人的许多商行亦遭到毁灭性的打击，许多在华经营效益好的巴斯公司都不得不停业。当外商洋行、银行在金融风潮中大受波及时，也会负累与之有密切联系的钱庄。据说，1867年的上海商人中，有的一家“倒至四五十万之外”，“钱业各家，无不受累”。

清末怡和洋行旧照

不仅如此，以大批金融机构倒闭为特征的金融风潮，又回过头来使得正常的商业局面进一步恶化。6家银行的倒闭迫使依靠这些银行贷款的茶商们不得不按亏损极大的价格出售茶叶。事实上，除了蚕丝之外，可以说，所有英国对华的出口商品，以及所有中国对英的出口商品都惨遭重创。

对于1866年上海的金融风潮所造成之严重后果，最为有力的证据莫过于商业和银行票据总额的变化了（详见下表）。

从上表数据显示，无论是中英还是中印贸易，1864年至1866年，反映商业和金融状况的商业和银行票据都呈现一步步下挫的趋势，随着金融风潮的到来，其萧条程度达到顶点。1866年的金融危机实属一次延续时间很长的危机，以国际而言，可以视作是1864年棉花价格暴跌的滞后效应。但是放在上海一地，则具有特殊的一面。金融风潮爆发的整个过程，表现为国际性金融危机对中国的传导，由于在沪外商银行的国际性，其母国的总行倒闭，必然波及其在上海的分行，这一点在洋行身上亦有相应表现。不仅如此，金融机构的倒闭，还形成连锁效应，波及受到金融机构信贷支持的商业机构，使得商业再次陷入困境。

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余论

开埠以来上海第一次金融风潮，就上海本地而言，导源于美国内战所引起的棉花投机和太平天国运动所造成上海经济的繁荣，形成于两次战争结束所造成的棉花投机和房地产投机的失败，最终由伦敦市场上的金融动荡引爆，导致上海多家外商银行、洋行股票惨跌而破产。从其发生、发展的过程来看，这次危机是因为诸多复杂因素共同交织而产生的，因此其具备与以往不同的特点。

其一，引发1866年金融风潮的原因很多，其根本原因是市场投机。在开埠初期的上海，货币供应的增长是缓慢的，有限的资金规模尚且不能应付不断增长的货币需求，如果再大量转移到资本领域，那是资金市场所不能承受的。从上海市场而言，金融机构对房地产、棉花以及银行股票的过分投机，抽走了商业流通渠道中本已捉襟见肘的银根，由此引起正常商品流通受阻。虽然战争等外部因素引发的投机可以在短期内刺激金融业及对外贸易畸形发展，但单纯因投机而产生、发展起来的商业、金融机构是难以持久经营的。

其二，这次风潮将参与金融贸易投机的外商银行、洋行、钱庄全部卷入以伦敦为中心的世界规模的国际结算体系之中。在开放经济条件下，一国的金融业难免会受到国际金融危机传导的冲击，在金融近代化的初期，中国的金融发展已经受到世界经济、金融危机传导的影响，危机的世界性特征越来越明显。

其三，1866年金融危机是与经济（商业）危机交织在一起的，从而说明引发金融危机、威胁金融安全的因素已由17、18世纪的战争、灾荒、政变等突发性因素渐渐开始转变为经济的周期性因素。就上海而言，这一次的金融风潮因为本地经济状况及政治状况而与世界性经济危机发生时间、节奏，以及诱发原因上存在着不一致，但是仍然表现为投机、信用扩张、高峰时期产生金融困难、危机爆发，以及以市场恐慌与崩溃而告终这一模式。从实质上而言，从1864年起，上海的经济已经大体上按照繁荣—危机—萧条—复苏这一节奏而律动。

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