云南白药百亿认购上海医药，药企混改“双赢样本”呼之欲出？

云南白药豪掷百亿资金“牵手”上海医药。

3月17日，云南白药发布重大资产购买暨关联交易进展公告，拟以现金方式参与认购上海医药2021年度非公开发行的6.66亿股A股股票，认购金额不超过人民币112.30亿元。

公告同时表示，此次交易完成后，公司将持有上海医药6.66亿股A股股票，占上海医药发行后总股本的18.02%。3月18日开盘，上海医药一字涨停，报22.48元每股。

一家是手握重金却营收增长趋弱的老字号，另一家是多年投入研发急需资金“输血”的创新药企，云南白药和上海医药“牵手”背后有着怎样的考量？

近年来，云南白药在生物医药细分赛道力量不足，而上海医药坐拥上海国资委旗下所有医药工业的资产，拥有丰富产线可补缺其短板。另一边，上海医药零售端偏弱，且上游原材料供给有所欠缺，云南白药可以将其补齐。

此外，据公告表述，此次上海医药引入云南白药，或许看中的还有其作为国企混改“标本”的身份。

一个药企混改“双赢样本”似乎已经呼之欲出。

“缺钱”的上海医药

大手笔投入新药研发三年有余，上海医药手中的现金吃紧。

云南白药此次百亿定增进入上海医药，实际源自后者2021年5月推出的一个定增预案。去年5月12日，上海医药曾公告称，拟向上海谭东、云南白药发行股份募资不超过143.84亿元，其中云南白药作为战略投资者拟认购不超过112.29亿元。

而就在定增预案发布的两个月前，上海医药刚刚宣布将发行公司债券面值总额不超过人民币200亿元，用于偿还公司及子公司有息债务、补充流动资金。与此同期，资料显示，上海医药账上货币资金为221亿元。但实际上其短期借款和应付账款水位颇高，资产负债率也已达63%。

作为我国的第二大医药流通企业，上海医药也有一本“难念的经”。

有业内人士分析认为，医药流通企业是被上下游“挤压”的对象，要实现快速发展，就需要一面与上游厂家深入广泛合作，保障产品供应；一面加快下游销售网络布局，全面建立与各医疗机构的合作关系。

然而，在如火如荼的医疗改革下，由于医保基金控制社会总成本、控制对医疗机构的支付，由此加剧了医疗机构不断延缓对上游医药流通企业的支付。因此，医药流通企业既面临给厂家“垫资”问题，又要承担各公立医疗机构长账期、高欠款的问题。

根据此前2020年财报显示，公司实现营业收入1919.09亿元，同比增长2.86%；归属于上市公司股东的净利润44.96亿元，同比增长10.17%。

虽公司营收在2020年高达1919亿，但报告期内，上海医药在2020年非流动负债却高达89.68亿元，较2019年同期暴涨654.50%。

进一步往前追溯，从2020年回看至2018年，上海医药的资产负债率分别为63.40%、63.96%和63.31%，同期内短期偿债能力却逐年降低，流动比率分别为1.36、1.31和1.22；而2018-2020年上海医药的资金缺口累计约787亿元。

一边是巨大的资金缺口，另一边，上海医药仍然在加大新药研发力度，2018年-2020年，公司合计研发总投入达到49亿元，年均复合增长率为19%。

公司需要良性运转，上海医药需要寻找一个力量，帮助自己解决资金层面的困难。同样面临着混改的任务，上海医药把视线放在了云南白药身上。

旨在国资委引入混改？

根据企查查APP显示，上海医药的实际控制人为上海市国有资产监督管理委员会，而此次上海医药引入云南白药，有业内人士分析认为，同样也是看中云南白药的混改经验。

上海医药证券部工作人员在接受《证券日报》采访时如此说道：“云南白药整体上市的改革方案已成为企业混改的范本案例，实现了国有资本与民营资本互利共赢，全面激发企业发展动力，也是助力公司进一步实施混改的最佳战略合作伙伴。”

随着三年国改进入关键之年，多家民企“牵手”国资，国企也纷纷引入民资。此前中央到地方都已明确目标，未来“国民共进”下的双向混改将加速，上市公司成主要载体。

一般而言，国有资本和民营资本合作，有助于上市公司构建紧密合作又相互制衡的股权结构、依法依规建立全面市场化的企业治理机制、有效推动重大决策的实现、对潜在风险的防范和稳定作用。

云南白药一直被外界视为混改的“模范生”。

2018年，云南白药吸收合并白药控股的交易金额达到510.28亿元，这笔巨额资金交易的混改案例引发资本界轰动。

具体来看，此前云南白药通过向白药控股的三家股东：云南省国资委、新华都、江苏鱼跃发行股份的方式对白药控股实施吸收合并。

云南白药为吸收合并方，白药控股为被吸收合并方，吸收合并完成后，云南白药承接白药控股的全部资产、负债、合同及其他一切权利与义务，云南省国资委、新华都及江苏鱼跃将成为上市公司的股东。

而此次交易公告内上海医药也表示，“鉴于云南白药业务创新转型及先进机制经验”，而云南白药的业务创新的案例莫过于此前的国企混改。

（截图来自上海医药公告）

实际上，这场合作的意义并不限于此。

“双赢”样本

近年来，云南白药的投资在各行各业“遍地开花”，其中云南白药对小米集团的投资高达16.32亿，对伊利股份投资8.87亿，对恒瑞医药投资4.26亿，而净利润增长却开始逐渐也依靠起投资收益。

而从业务板块来看，昔日的“中药巨头”因跨界日化产品，将牙膏做到了全国第二的行业地位，而云南白药就此变身“云南日化”。曾以白药系列药品闻名的云南白药显然不甘如此。

此次与中国医药合作，从业务板块层面看不乏是个突破“困局”的方法。

云南白药虽作为中国的大健康产业头部企业，但在生物医药细化领域自身的力量有所欠缺。

中药行业研发投入低，创新能力弱成为所有中药企业的一个诟病。此前财报数据显示，云南白药在2020年研发投入为1.81亿，仅为上海医药的10%。

从创新产品来看，云南白药中药产品中唯一出彩的就只有一个创伤品种，而上海医药在2020年投资设立上海国际中心，逐步构建覆盖研发、生产、市场推广等业务发展的平台。

此前公开场合，云南白药党委书记、副董事长汪戎表示，上海医药旗下囊括了上海市国资委旗下的所有医药工业资产，其在新药研发方面已经建立了相对成熟的平台和体系，并拥有丰富的在研新药管线。

从上海医药的研发管线来看，公司在创新药研发方面的投入较多，其创新药管线已从2018年的11项产品增长到25项，其中15项已进入临床或上市，自主研发的用于治疗原发性高血压的I001（“SPH3127片”）已启动临床Ⅲ期试验。

此外，上海医药在年报中还透露预计到今年年底，管线数量将进入3字头时代，并有多个项目进入临床III期。

而上海医药除去创新药物管线布局广外，最主要的强项渠道是公立医疗终端，在未来或许也将给云南白药带来更为广阔的业务板块。

对于上海医药来说，其强项渠道是公立医疗终端，在零售端是偏弱的，且云南白药在原材料上能够自给自足，还可以创造收入，而上海医药在上游原材料方面有所欠缺的。

同时，云南白药的入驻可解决上海医药上游原材料的问题。三七作为云南特产植物，云南白药已达到人工种植和培育的程度，而云南十万大山中珍贵草药众多，财报显示，公司种植销售收入可达几百万，不仅在原材料上能够自给自足，还可以创造收入，在上游原材料方面有较强的地位，而这正是上海医药所欠缺的。

与云南白药合作后的上海医药除了解决资金紧缺的问题，也可解决上海医药作为医药流通企业被上下游“挤压”的困局。

据业内人士分析，整体来说，双方此次通过以股权合作为依托，从而实现在业务层面的合作，无疑更具市场影响力和市场价值。