宽幅震荡行情接连考验 指数雪球销售平稳未现集中敲入

证券时报记者 许盈

近日，A股市场接连宽幅震荡，“网红”雪球结构产品是否发生集中敲入颇受投资者关注。证券时报记者采访多家券商衍生品部门及营业部获悉，近期雪球结构产品的销售情况正常，零售端的指数雪球没有出现集中敲入现象。

业内人士认为，雪球结构产品存在一定风险，但不宜对其进行妖魔化。

销售正常未见集中敲入

“近期雪球产品销售是正常的，零售端的指数雪球没有出现集中敲入的情况，距离敲入线尚有较大的空间，指数在这个位置再巨幅下跌的可能性比较低，所以我们认为整体风险还是可控的。”沪上某大型券商创新金融部的人士向证券时报记者表示。

另一位券商销售人士表示，目前客户对雪球产品没有什么特别的反应，该公司也在持续发行雪球产品。

“我听到有些不友好的言论，但那些都是非衍生品行业相关人员的一些臆想。其实，衍生品在市场里有平抑波动的作用。”一位券商衍生品人士说。

“因为开在高点的雪球基本上也都是12~24个月的期限，指数在未来这么长时间内不做一定反弹的概率微乎其微，所以客户只要有一定耐心，也是可以拿到期初既定收益的。当然，这种敲入的情况我个人认为基本上很难发生，是极小概率事件。”上述人士解释。

一位市场人士表示，不宜过度美化雪球类产品，但也不宜对其妖魔化。雪球结构产品存在一定风险，主要取决于投资者对市场的预判是否准确。据其介绍，雪球结构产品的风险主要有两类：一是行情下跌造成敲入风险，即本金亏损的风险；二是行情上涨使产品提前敲出而产生的再投资风险，即投资者在雪球产品提前敲出后，难以找到具备更高收益率资产的风险。

雪球对冲或助市场稳定

2021年以来，雪球类产品突然爆红，成为资管圈炙手可热的“香饽饽”。

被称为“雪球”的产品，全称是“雪球型自动敲入敲出式券商收益凭证”，属于场外期权模型中的一种。雪球产品目前多由券商设计，通过券商资管集合或者信托计划产品发行。去年，市场上挂钩中证500等指数标的的雪球产品发行最为火爆，一般票息为15%~20%，敲入价格为75%~85%，即安全垫为亏损15%~25%。

衍生品领域的知名金融科技信息服务提供商同余科技认为，关于雪球对冲，一般情况下卖方机构是Long Gamma头寸，即根据雪球的风险对冲原则，当市场下跌时券商买入股指期货，市场上涨时券商卖出股指期货，也即所谓的高抛低吸，对于整体股票市场起到一定的稳定作用。

同余科技还表示，从市场全貌来看，可以更加清晰地理解，目前券商的对冲操作所起到的恰恰是稳定市场的作用。

第一，雪球产品是在连续发行的，雪球敲入位置大概在5400至5800点均匀分布，因此不会出现集中触发敲入的问题。

第二，不断发行的新产品，会让券商整体依然保持Long Gamma，即高抛低吸的对冲操作，毕竟衍生品交易是对整个交易账簿进行对冲，希腊字母风险会更平滑。

第三，券商发行的主要是中证500的雪球，但实际上最近上证50和沪深300等指数都是一起下跌的。因此，将中证500快速下跌归结于雪球对冲是很牵强的。

雪球产品监管稳步推进

2021年以来，伴随着雪球产品这类新鲜事物的快速走红、规模上升，监管的脚步也稳步跟进，监管部门曾多次发文规范雪球产品的发行与宣传。

2021年8月，监管部门向各券商发文，要求强化雪球产品的风险管控，提醒各证券公司应持续强化风险意识，切实加强相关业务条线的合规风控体系建设。该文件提到，在销售底层资产为雪球产品的资管产品过程中，也应该谨慎使用“保本”、“稳赚”等词汇片面强调收益来诱导投资者购买，金融机构的合规部门应对相关资管产品的信息披露文件、宣传推介材料，以及在销售过程中拟向客户提供的其他文件、资料进行统一审查，不得销售不符合要求的资管产品。

2021年9月初，中基协针对券商资管的集合产品提出指导，要求单只产品投资雪球结构期权的比例不超过25%，全部为专业投资者且单个投资者超过1000万的封闭式集合计划可豁免。同时中基协称，9月份开始对不符合要求的雪球产品不予备案，但不影响存续产品运作。

2021年11月初，深圳证监局发布《证券期货机构监管通讯》，其中对雪球资管产品的销售管理发出风险警示——“今年以来，雪球资管产品规模持续快速增长，产品类别以集合资管产品为主，投资者结构呈现以个人投资者为主，且年龄偏高的特点。”雪球产品结构具有高票息但非保本的特点，在股市连续大幅下跌时期，易引发产品集中敲入导致个人投资者大额亏损风险。深圳证监局在日常监管中关注到，部分机构在销售过程中存在未向投资者充分揭示风险，仅片面强调“高收益”、“稳赚不赔”的情况，出现亏损时容易引发纠纷。

2021年12月3日，中国人民银行会同银保监会、证监会、外汇局共同起草了《关于促进衍生品业务规范发展的指导意见（征求意见稿）》，旨在规范衍生品业务，促进境内衍生品市场健康发展，保障各方合法权益，防范系统性风险。

今年1月初，部分涉及衍生品业务的信托公司（主要是雪球类）被暂停涉及雪球类券商收益凭证产品的发行。

此外，期货和衍生品法等相关法律也有望在未来出台。3月10日，全国政协委员、证监会原副主席姜洋向证券时报记者表示，期货和衍生品法的出台为时不远，这部法律对我国资本市场的建设，以及对推动实体经济更好地防控风险会起到积极作用。