新基建数据中心Pre ABS及Pre REITs解析

2021年12月21日，“能源 · 算力 · 数字化”第十六届中国IDC产业年度大典在深圳盛大开幕。 在这场年度盛典上，由拓牛资管协办的“资本助力数据中心高质量发展高层（闭门）论坛”成功举办，新基建产融研究院执行院长刘焕礼受邀出席并做了《数据中心Pre-ABS/REITs模式解析》的主题演讲。

刘焕礼，新基建产融研究院，执行院长

一、IDC产业链结构

IDC产业链的上游、中游和下游涵盖不同形态的企业，包括第三方的IDC企业。上游提供产品和设备，中游提供基础电信网络服务，独立第三方的IDC企业提供带宽和基础设施，下游是IDC服务的具体用户。

数据中心产业的四个特点：

1、重资产行业，电力和机电设备成本占比大；

2、现阶段民营资本也在活跃进入该产业；

3、数据中心成熟运营阶段具有非常稳定的现金流；

数据中心有个说法叫“数字房地产”。作为存放数字的房地产，相比于商业不动产、酒店、购物中心、写字楼的证券化，大数据中心稳定的现金流特征，天然适合做金融工具和金融创新。

4、良好且具有价值的运营，对稳定的现金流有很高的保障，并且运营是具有一定专业门槛的，跟商业不动产和购物中心的运营有类似之处。

二、IDC产业投资市场与前景

据统计，2020年，数据中心产业总投资额达到1320亿元，市场发展的空间大。从需求角度来看，未来的空间更大。从5G、物联网、车联网，到现在提到的终极形态元宇宙，将来对数据和算力，都会有非常大的需求。供给端，现在产业资本的纷纷进入，也会提供大量的供给。

三、IDC企业投融资阶段划分

四、IDC企业投融资要点及情况

IDC项目的两个阶段:

1、建设期：从项目的规划设计、购买土地的使用权或租赁土地的使用权，项目的建设到投产的过程。

2、运营期：设备采购形成固定资产，招商运营形成收入，产生现金流，运营成熟之后的资本化阶段，就可以做证券化、REITs等金融创新。

IDC不同的投资阶段，其估值模型和指标均会有所不同。

从近两年IDC产业投资的事件来看，资本疯狂涌入数据中心产业，包括高盛、黑石、麦格理、高瓴、红杉，国内资本也在做布局，包括远洋资本、易方达。

五、Pre-ABS两端生态

Pre-ABS本质上是资金方为客户（也就是原始权益人）提供的一种金融工具，为形成可证券化的资产提供一笔期限较长的过桥资金。产生Pre结构的原因，一方面是因为2015年以来ABS爆发式增长，现在已经形成操作上的相对标准化，竞争越来越激烈。另一方面，机构投资者对产品结构、底层资产的认知越来越深化，愿意以定制化的方式提前介入资产形成的阶段。两方面的因素促成资本开始往前端延伸走到Pre的阶段，体现了资金对资产的渗透，有利于提升资金方对资产的认识理解，进而加快证券化的后端进程，提高资产盘活的效率。

证券化是连接资金和资产端的桥梁，中间是金融工程的结构化设计。资产端有各种各样的资产类型，相比于美国资产证券化90%以上的资产类型是信贷资产，单一性特征比较明显，我国证券化底层资产的类型则是非常丰富的。在每年新增的2万多亿资产证券化发行中，其中1万亿是信贷资产，超过1万亿是企业所持有的各种形态的资产，包括应收账款、融资租赁等债权，各类商业不动产、基础设施收费收益权等等，这是我国证券化的特色。而今年正式推出的公募REITs试点在基础设施领域展开，试点范围也详细列举了支持的几类基础设施资产类型，其中就包括5G、特高压、大数据中心等新 型基础设施。

证券化的资金端，投资者非常广泛，包括银行、信托、券商资管、券商自营，包括第三方的产业资本。

以银行为主的机构投资者投证券化有明显的优势。首先，银行放贷是百分之百的风险计提，但投证券化产品不用百分之百的风险计提和占用。其次信贷是一个主体信用，但证券化是资产信用。这两年我国债券的违约越来越多，但证券化的违约相对来说比例比较小，基础资产的现金流支撑是重要的因素。虽然收费权的证券化以及部分债权资产的证券化，实现不了出表和破产隔离，但有底层资产现金流作为抓手，目前资金端也乐于投证券化的产品。

租赁、消金和REITs资产的形态不太一样。租赁资产是一种对公资产，单笔资金几千万到上亿，结构相对不分散，一个资产包可能只有十几笔、几十笔。消金资产包括花呗、借呗、汽车贷款等，消金类资产高度同质化，笔数较多，一个资产包有成千上万笔。REITs底层资产则是整块的资产，没有太多分散性，更多是靠资产运营和资产价值。资产特征决定了证券化产品结构的设计是不一样的。

六、Pre-ABS操作关注点

Pre业务的风险关注主要在提供Pre资金之后，如何成功证券化。如果证券化的操作不成功，如何退出，是否有回购措施。Pre资金方投资时，会重点考虑资产质量状况、监管对这块资产的态度、兜底措施的有效性。

Pre有一定过桥的性质，并不是最终意义上的持有。如果把Pre放到私募基金去收购资产比如收购购物中心或酒店，这种大型收购开始以私募基金的方式展开并以运营退出为目的，可以看作广泛意义上的Pre。

七、Pre-ABS基金架构

Pre交易结构有以下主体：

1、Pre资金提供方；

2、提供资产的原始权益人；

3、资产证券化的实施主体；

4、增信机构；

Pre-ABS基金架构

八、Pre-REITs当前状况

Pre-REITs目前还处于概念和探索阶段，有部分主流机构都在提出成立Pre-REITs投资基金。先发一个基金持有资产，运营之后通过REITs退出，这个概念就是扩大意义上的Pre，即在基础设施、商业不动产领域处于建设期，以未形成稳定现金流的基础设施不动产为投资标的，以公募REITs为主要退出手段获取价差增值的方式。

Pre-REITs是非常好的商业模式，逻辑上也是成立的。REITs是资产IPO，REITs的推出是Pre-REITs模式的核心前提，我国现在纷纷推出各种资产形态的公募REITs，为在资产端建立先发优势，挖掘资产运营价值，Pre-REITs应运而生。而Pre-REITs的退出方式，除了新增发行公募REITs外，被存量REITs收购将可能是未来更主要的路径。从香港的领展REIT来看，开始发行的规模很小，但现在领展REIT是上千亿的规模。因为它在不断扩大和收购，内地很多物业都被香港领展REIT收购。当REITs在不断扩募的时候，可以直接从产业手里收购资产，也可以从各种私募基金手里收购资产，所以从Pre到收并购资产，到最后公募REITs退出是一条整体的产业链。

2020年国内的REITs才开始试行，到今年首批REITs才正式发行成功。 当前REITs试点阶段监管政策比较严格，与早年资产证券化监管政策类似。 相信随着越来越多项目落地，未来的REITs监管有灵活调整的空间。

Pre-REITs目前处于探索阶段，对光伏、大数据中心、优质新基建、储能等优质资产，可以通过私募基金做收并购。先Pre，REITs也不是唯一的退出路径，可以选择REITs退出或直接卖给产业方退出。

拓牛资管成立于2014年，总部位于深圳，是由国内知名数字基础设施产业生态服务平台中国IDC圈与专业化金融服务机构鼎富金服共同发起成立的专业化新基建资产管理公司。公司深耕新基建领域特别是大数据中心、光伏及新能源领域的资产管理，为新基建产业提供全方位的资产管理及金融解决方案。公司与国家产融平台、三峡集团、中广核、高盛、麦格理、易方达等政府、企业及资产管理机构达成了合作意向。

| 文章来源：拓牛资管

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