特步国际管理水平和回报水平高吗？

出品｜睿蓝财讯

特步国际于2008年在香港联交所上市，截止目前有16个年度财务记录。2005年至2020年，收入从2.97亿元增长至81.72亿元，年复合增长率（CAGR）为24.73%；归母净利润从2.07增长至6.16亿元，年复合增长率为31.97%；2020年企业资产负债率为41.94%，属于轻资产企业。

竞争对手“李宁”【1】同期收入和利润年复合增长率12.56%和15.84%，特步国际在营收和净利润增速方面均快于李宁。

现金表现：经营性净现金流波动大，净现比较低

近五年（2016-2020年），期间经营性现金流波动较大，特步国际经营活动产生的现金流量净额从3.46亿元降低至3.2亿元，在2019年达到7.78亿元，次年便下降至3.2亿元。

2020年经营活动产生的现金流量净额为3.2亿元，2019年同期为7.78亿元，同比大幅下降主要原因系新型冠状病毒疫情肆虐，加上地缘政治紧张导致的经营活动受阻。

在2005年-2020年期间，公司仅有2005与2006年经营现金流为负，其余大部分时间里均为正数，尽管经营现金流波动较大，但企业经营现金流基本保持正向水平。

特步国际2020年净现比为0.62，较上年同期下降了-42.05%。特步国际在2005与2006两年内，净现比为负值，其余年份均保持净现比为正。但净现比大部分时间都处于较低水平，盈利质量较差。特步国际仅有2009年、2012年、2013年、2015年、2017年、2019年，6个年份保持净现比大于1。

2005年至2020年，特步国际投资活动现金流净额由-0.43亿元变动至5.73亿元。投资支出在近五年来明显大幅增长，期间公司对外投资活动明显活跃。2019年特步国际投资活动现金流净额达到-20.45亿元，主要原因系特步国际在2019年通过合资形式，运营索康尼【2】及迈乐【3】，紧接着又收购盖世威【4】、帕拉丁【5】品牌100%股权。

2008年，特步国际在联交所上市，当年发售募资净额20.67亿港元，随后多年内保持较低水平的筹资现金流，在2008年上市后，仅有6个年度筹资现金流为正。2019年特步国际进行了大规模的对外投资，合营索康尼及迈乐，收购盖世威、帕拉丁，筹资情况与投资活动基本吻合。

资产结构及演变：上市以来资产规模稳定爬升，收购令资产规模急速上升

总资产从2008年32.78亿元增长到2020年125.72亿元；总负债从2008年6.4亿元增长到2020年52.73亿元。

特步国际总资产自上市后持续稳定增长，在2019年完成跨国收购后，资产出现了较大幅度的增长，同期负债情况基本与资产增长情况保持一致，同样是在2019年后，总负债出现了较大幅度的增长。

在公司所属资产与负债中，主要财务数据：

账上现金足够覆盖有息负债：2020年有息负债21.58亿元，货币资金34.72亿元，公司账上现金足以覆盖掉有息负债。

应收账款坏账比率12.21%：应收账款金额为31.44亿元，应收账款净额为27.6亿元。坏账准备为3.84亿元，其中账期大于9个月以上的账款金额为1.84亿元。应收账款周转天数从2019年的96天增加至2020年的120天，增长24天，说明回款情况略微出现下降。

商誉7.87亿元：2020年特步国际的商誉为7.87亿元，占总资产的6.26%，较上年同期出现降低，其中商誉主要是来自于收购的盖世威，2019年收购时商誉为8.15亿元。

存货周转加快、存货减值7.58%：2020年存货总额为10.55亿元，占总资产8.39%，存货净值为9.75亿元，存货跌价准备0.8亿元，占存货比重7.58%。近五年，2016-2020年存货周转天数由51天增长至74天，但较上年同期略微下降，2019年存货周转天数为77天。

偿债能力：偿债能力较强，流动比率大于2，负债率维持40%

2020年特步国际资产负债率为41.94%，较上年有所减少，减少了1.58%。主要由于收购盖世威、帕拉丁后净资产有所提升。

2008-2019年资产负债率分别为，19.54%、18.03%、21.75%、28.82%、34.15%、38.31%、40.11%、39.96%、38.55%、40.35%、42.05%、43.52%，主要在30%-45%之间波动，近十年来整体资产负债率稳定，负债水平较低。

2020年流动比率为2.71，处于较高水平。

2008-2020年流动比率波动情况与资产负债率整体上升的情况相符，总体偿债能力较强。

分红、分红率及分红政策：分红14次，分红金额达52亿元

特步国际2008年上市以来累计分红14次，截止到2021年H1累计实现净利润89.84亿元，累计分红52亿元，分红率为58%。

自2008年上市后，特步国际均保持每年大比例的分红，股利支付率除2009-2011年比较低，其余时间均超过50%以上。

股东回报（净利润与ROE）：净利润走势起伏不定，净资产收益率持续下降

2020年特步国际净利润为5.13亿元，目前处于历史低位，较上市之初增长微小。

2008年-2011年，特步国际的归母净利润呈现逐年增加的趋势，到2011年实现利润峰值为9.66亿元，随后净利润情况整体下降，连续下降至2015年出现了小幅回弹。

近五年，在2019年特步国际合营两品牌收购两品牌后，利润水平达到近十年来的高点。

特步国际净资产收益率（ROE）近十年来，呈现着下滑趋势，2011年时净资产收益率的最高水平26.62%，随后开始下滑，至2020年ROE为7.27%；目前，特步国际ROE正处于历史最低位。净资产收益下降的主要原因是业绩下降的影响。

特步国际可对比的同行业公司有李宁、安踏【6】、361度【7】。为了更好理解特步国际所处行业地位及股东回报的高低，通过行业可比公司净资产收益率比较，特步国际ROE水平处于可比公司下游位置，较李宁与安踏相比仍有可提升空间，2020年这四家企业穿透对比如下：

杠杆系数依次是： 安踏2.11、361度1.82、特步1.76、李宁1.72；

资产周转率依次是：李宁1.07、安踏0.76、特步0.66、361度0.44；

销售净利率依次是：安踏15.68%、李宁11.75%、361度9.66%、特步6.18%。

对比显示，特步国际2020年盈利能力与同行业可比企业李宁、安踏相差较大。

基本结论：净资产收益率属行业下游，分红率却异常高

特步国际2008年上市，中途与整体鞋服行业一同经历过奥运潮结束后的市场疲软，在经历几年的阵痛转型后，特步国际各项盈利指标在近三年内大体呈现向好趋势。经营性现金流较水平较低，但货币资金足够覆盖有息负债，同时整体偿债能力较强，流动性高，负债情况较少，公司整体净资产收益率不高，但分红率超50%。，尽管公司通过大幅提高每年的分红比率让股东与投资者获得了较高的收益，但长远看并不利好企业的持续发展。

注释与参考：

【1】李宁：香港联合交易所主板上市公司，代码：02331.HK

【2】索康尼（SAUCONY）：全球知名的跑步运动品牌，至今已有123年，专注于跑鞋的设计研发和制造，品牌定位为“跑者的头等舱”

【3】迈乐（MERRELL）：美国登山运动鞋品牌，采用高耐用型材质和尖端科技物料打造出户外功能系列及科技休闲系列运动鞋

【4】盖世威（K－Swiss）: 1966年在美国成立，专注提供功能性网球鞋、休闲类及健身鞋履，以满足世界级运动员及引领时尚者的高性能需求

【5】帕拉丁（palladium）：1947年在法国成立，全球著名靴子品牌，以其具代表性的军靴及帆布鞋享誉盛名，专注提供结合时尚、都市和功能的高端产品

【6】安踏：香港联合交易所主板上市公司，代码：02020.HK

【7】361度：香港联合交易所主板上市公司，代码：01361.HK

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来源：睿蓝财经（ID:ruilan808）