“河南王”建业地产的终极困境

　　1992年成立的港股上市房企建业地产（00832·HK），算是全国千亿房企俱乐部里的一股清流。

　　20多年来建业地产从未尝试走出河南，一直在死磕河南，人送外号 “河南王”。但这个称号虽亮，却也让建业地产逐渐失去行业竞争力。

　　如今，建业地产似乎开始意识到走出河南的必要性，只是20年过去，如今才想要走出去，恐怕为时晚矣。

　　成也棚改，败也棚改

　　随着国内房企2020年年报披露在即，按照建业地产最新销售数据，全年业绩尽管大概率不及去年同期，但应该也不会太差。

　　1月7日，建业地产公布了2020年12月及全年销售数据。12月单月，建业地产取得物业合同销售额196.33亿元，同比增加0.8%。

　　图片来源：建业地产

　　整个2020年，建业不仅超过全年800亿销售目标，更是同比去年微增1.5%，实现1026.42亿元的合同销售总额，算是勉强稳住千亿房企的宝座。

　　图片来源：建业地产官方公告

　　回顾建业地产近几年发展，尽管在2008年就已经上市，但由于严重依赖河南一省，导致建业在2016年之前几乎无法在一众房企中获得排名。

　　2002年，建业董事长胡葆森提出“省域化战略”，决定深入河南三四线城市，布局河南下沉市场，然收效甚微。

　　到2016年，建业在房企销售金额排行榜上跌入低谷，仅位列第68位，不过转机也同样来自这一年。

　　当年河南省政府办公厅发布了《关于加快推进棚户区改造货币化安置工作的指导意见》，大力推进棚改货币化安置，刺激居民安置需求，对三四线楼市起到极大的刺激作用。

　　而此时建业多年来的下沉式布局，也终于迎来了签约爆发期。

　　2016年，建业全年销售额虽说同比增长28%，但只有201.46亿元。

　　到2017年，建业全年实现销售额304.15亿，同比增长51%，其中12月单月销售规模同比大增146.1%。全年实现归母净利润8.11亿元，同比暴增101.34%。

　　再到2018年，建业合同销售总额再度同比大增76.5%，至536.75亿元。

　　2019年，建业直接迈入千亿房企俱乐部，销售规模同比增长38.9%，合同销售金额达到1011.5亿元，飙升至第27位，三年复合增长率高达65.9%。

　　由此也让建业在2019年再度交出一份扎眼成绩单，全年实现营收307.67亿元，同比暴增108.12%，实现归母净利润20.15亿元，同比增长74.58%。

　　图片来源：东方财富

　　但好景不长，2019年4月15日财政部发布《关于下达2019年中央财政城镇保障性安居工程专项资金预算的通知》（简称《通知》），13个省市棚改腰斩，河南从64万套减到15万套，跌幅高达77%。

　　因为房地产行业的实际销售反应到公司财报上存在2-3年的滞后性，因此2019年建业年报数据受此影响较小。但从2020年销售数据来看，《通知》对建业实际经营状况的影响正在逐渐显现。

　　根据前文提到的建业最新公布的2020年销售数据，尽管超过800亿元既定目标，但全年销售额较2019年仅微增1.5%。

　　如果建业一直保持当前经营状态，持续停留在河南省内无法顺利走出去，恐怕不排年内出跌出千亿房企俱乐部的可能。

　　而且尽管近年来依靠棚改建业取得不错的财务表现，但仔细研究不难发现，建业在盈利质量方面，却始终不太稳定。

　　薄利多销的无奈之举

　　也在拉低建业盈利质量

　　根据2020年半年报；

　　建业地产毛利率为23.73%，较2019年同期的27.29%下跌3.56个百分点；

　　净利率为6.04%，较2019年同期的8.47%下跌2.44个百分点。

　　图片来源：东方财富

　　如果进一步拉长时间线，除个别年份增长外，从2011年以来，建业毛利率和净利率两项指标则呈下降状态。

　　其中毛利率从2011年的38.78%降至2019年的26.02%，净利率则从2011年的11.19%降至2019年的7.85%。

　　图片来源：东方财富

　　导致建业毛利率和净利率两项指标表现相对较差的主要原因之一，或许还在于近年来随着楼市政策收紧，房企去化难度增加，建业只能采取的薄利多销策略。

　　根据半年报披露信息，建业地产在上半年1-6月份的销售均价上，分别为：0.97万元/平方米、0.53万元/平方米、0.65万元/平方米、0.73万元/平方米、0.75万元/平方米和0.74万元/平方米。

　　整体销售均价下调，但销售面积却没有太大增幅，全年销售规模也仅与去年持平，由此也导致建业净利率和毛利率两项数据相比同行始终处于较低水平。

　　而且在经营性现金流净额这一项指标上，建业表现同样不稳。

　　2017年和2018年，建业凭借棚改红利分别实现57.6亿元和41.03亿元的经营性现金流净额。

　　但到2019年，受制于棚改红利消失，全年经营性现金流金额巨幅下跌至5.51亿元，同比减少87%。

　　图片来源：东方财富

　　负债水平逐年攀升

　　少数股东权益进一步摊薄公司溢利

　　在建业盈利质量逐年下滑的同时，其负债水平却在逐年攀升。

　　2016年以前，建业整体负债总额仅300亿左右，从2017年开始，负债总额开始逐年攀升。

　　2017年负债总额同比增长45%，达到540.54亿元；

　　2018年则再度同比大增70%，达到916.93亿元；

　　而到了2019年，全年负债总额直接突破千亿，达到1313.65亿元，同比增长43%。

　　图片来源：东方财富

　　尤其是对于有息负债，根据其财报数据，2016-2019年末，建业地产有息负债增长曲线是143.56亿元、155.84亿元、198.51亿元和314.91亿元。2020年中期为363.21亿元，较2019年同期增加超100亿元。

　　由此也导致建业借贷成本增加，再加上高于行业平均水平，约超7%的融资成本，也让建业地产近年来的资产负债率持续增加。

　　2016年之前，建业资产负债率始终保持在85%以下，到2017则增至86.45%，2018年升至89.93%，2019年则直接达到91.25%。

　　图片来源：东方财富

　　到去年上半年，建业资产负债率较年初再度增长0.78个百分点，达到92.03%。

　　不过，尽管资产负债率持续高企，但在另一项杠杆指标——净负债率问题上，根据半年报披露，建业则只有34.8%。

　　为何在整体负债规模持续增加，资产负债率持续高企，且盈利质量和市场经营状态表现不佳的情况下，还能确保较低的净负债率水平，或许跟建业近年来不断增加的非控股股东权益有关。

　　所谓非控股股东权益也叫少数股东权益，在财务报表中，这部分股权可以以资本形式加入，计作公司资产。因此在统计口径上，会算做公司资产而非负债，所以能起到美化实际负债水平的作用。

　　很多公司会用这种方式来修饰财报，但少数股东权益却拥有分润和随时赎回的权利。因此对公司而言，这部分权益对公司带来的财务压力，丝毫不亚于有息负债，而且还会摊薄公司溢利。

　　2016年之前，建业少数股东权益占比及增速并不算太高，始终维持在5-6亿左右的规模。但从2017年开始，建业少数股东权益开始大比例增长。

　　2017年，建业少数股东权益为7.78亿元，同比增长40%；

　　2018年，少数股东权益同比增长84%，达到14.33亿元；

　　2019年，建业该指标再度同比暴增101.26%，达到28.84亿元。

　　图片来源：东方财富

　　而这笔少数股东权益支出，恐怕也是拉低建业盈利质量的罪魁祸首之一。

　　但究其根本，恐怕还在于固守河南导致建业无法享受全国楼市发展红利，却要承担严重依赖单一市场的投资风险。

　　从某种程度上来讲，建业目前面临的最大问题或许并非财报表现不佳，而在于如何走出河南。

　　只是20年风云巨变，一切早已物是人非，现在想要走出河南，恐怕为时已晚。

　　内容来源：深度观点财经

　　作者 l 橙子