【等深线】火拼华尔街

中国经营报《等深线》记者 陈嘉玲 北京报道

华尔街，从来不缺金钱的故事。一场号称“美国散户主导暴打华尔街精英”的大战，让全球股民看得热血沸腾。

2021年1月下旬，美国上市公司游戏驿站（Gamestop，GME.US）遭受散户逼空华尔街投资机构风波（以下简称“GME事件”），游戏驿站的股价从1月11日的19.95美元/股冲高至1月28日的最高价483美元/股，随后回落至2月4日收盘价53.50美元/股，较最高值跌幅超88.9%。2月4日，游戏驿站宣布任命CTO等一系列高管。

据媒体报道的最新消息，美国财政部长耶伦已召集SEC、联邦储备银行、纽约联邦储备银行和商品期货交易委员会开会。同时，美国证交会正在搜寻推动游戏驿站上涨的社交媒体帖子中的欺诈行为。

“游戏驿站的逼空现象不会持续太久。”2月3日，美国Wedbush证券首席技术策略分析师Brad Gastwirth在接受《等深线》（ID：depthpaper）记者采访时表示，“不幸的是，散户投资者可能会损失大量资金，因为他们不了解重大风险，轻易赚到的钱很快就会被抹去。”

“下注华尔街”

“赌博和投资之间的那条线是人为的，而且非常细。或许‘投资’的最好定义是‘赔率对你有利的赌博’。”（记者注：引自迈克尔·刘易斯所著《大空头》一书）

“这是为了你，爸爸。”一位名为Space-peanut的用户这样写道，“我仍记得当那次地产业坍塌，就像飓风席卷过我的家庭。我父亲的水泥公司几乎一夜之间倒下……当这些发生在我的家庭，对冲基金经理们却喝着香槟，俯视着那些‘占领华尔街’的抗议者们，我永远忘不了。”

时间回到2008年9月，“两房”被接管和雷曼兄弟破产，宣告美国结束长达10余年的楼市繁荣，次贷危机一时间席卷全球金融市场。3年后的2011年9月，上千名示威者在美国纽约曼哈顿，试图占领华尔街，反对美国政治的权钱交易、两党政争以及社会不公正。

正是在2011年，30岁的Jaime Rogozinski创建了一个论坛——WallStreetBets（以下简称“WSB论坛”），也就是“下注华尔街”的意思，这位创建者曾在美国华盛顿的美洲开发银行担任信息技术顾问一职。

公开资料显示，WSB论坛主要关注股票、期权、外汇等投资，是GME事件的散户大本营，也是Reddit的百万个子论坛之一。Reddit的流量仅次于Google、YouTube和Facebook，类似于中国的天涯或贴吧。

论坛上聚集了大量电脑玩家、游戏玩家、动漫爱好者、IT男，用户群多为千禧一代和Z世代（记者注：指1995年～2009年间出生）的人，即90后和00后。

伦敦的数字技术分析师戴维斯（Stephen Davies）说：“WSB论坛的成员是由看着《华尔街之狼》和《大空头》这类电影长大的一代人组成的。这个社区现在成了有机会接触金融市场的大男孩的玩具，并且可以在手机上玩出他们的高风险/高回报交易策略。”

《华尔街之狼》和《大空头》分别于2013年和2015年的圣诞节前后上映。2016年初，演员贝尔（Christian Bale）凭借后者获得奥斯卡奖最佳男配角提名。贝尔在电影中所扮演的基金经理迈克尔·布里（Michael Burry）一角，正是当年最早发现美国有严重房地产泡沫、联系投资银行创造了做空房地产的金融工具，并且因做空获利而一战成名的空头之一。

目光回到游戏驿站，现实生活中的“大空头”——迈克尔·布里，早在2019年通过旗下的塞恩资产管理公司（Scion Asset Management）大量做多游戏驿站。布里2019年11月公开披露的13F税表显示，其买入价是5.52美元/股，持仓量为300万股，当时的市值为1656万美元，是其基金当时的最大仓位。

和布里一样做多游戏驿站的，还有GME事件的散户“带头大哥”——基思·帕特里克·吉尔（Keith Patrick Gill）和前宠物电商Chewy的创始人赖安·科恩（Ryan Cohen）。

2019年6月，吉尔第一次买入游戏驿站，股价约为5美元/股。随后他在WSB论坛上持续发布自己的账户期权投资截图，并且发布“GME YOLO更新”（GME YOLO update）的帖子，即GameStop的股票代码和“你只活一次”（you only live once）。到2020年7月，他开始在YouTube上发布视频，坚信游戏驿站被重度做空。

记者注意到，无论是WSB论坛创建者还是吉尔，都有过金融机构工作经历。吉尔不仅是WSB论坛上的知名用户“DeepFxxingValue”，更是一位专业的金融顾问和特许金融分析师，拥有包括为客户交易股票和公司债券、为客户交易商品、担任经纪公司分行经理并监督其他持牌交易员等多个牌照。2019年4月5日左右曾在保险巨头万通互惠公司（MassMutual）工作。万通互惠此前曾发声明称，吉尔已不再为该公司工作。

2020年3月，在美股熔断、全世界恐慌性抛售金融资产的时候，WSB论坛的用户数达到100万人。记者在论坛上看到，部分散户一边拿着失业救济金，一边买入游戏驿站。

同样是做多者的科恩在2020年8月前后买入该公司股票。根据游戏驿站8月28日披露的公告，科恩个人在2020年8月13日到25日共13次买入该公司股票，累计购入股票278450股，并于8月28日向风投基金RC Ventures LLC公司内部转让超过480万股。随后，这家公司在9月之后多次增持。

此时，此番做空游戏驿站主力之一的梅尔文资本（Melvin Capital Management）亦悄然登场。

根据美国监管部门披露的文件显示，2020年三季度末，该公司对美国17家上市公司进行了做空，游戏驿站是其众多空头仓位之一。截至2020年底，成立6年时间的梅尔文资本管理规模达125亿美元，全年业绩增长率为52%，是美国市场表现最佳的对冲基金之一。

此番和梅尔文资本同一阵线的空头，还有Cohen旗下的Point72、Maplelane Capital、D1 Capital和Candlestick Capital等。

相关数据显示，经历2020年上半年的震荡下跌行情，下半年在吉尔和科恩等多头持续买入之下，游戏驿站的股价被拉升至12月23日的当年最高值22.35美元/股。如此高的股价，显然是对冲基金们不认可的，因此他们也加码做空游戏驿站。2020年9月15日做空比例首次超过100%，并在2021年1月初飙升至了近138%。

发动“逼空”大战

“你不是真正的玩家……就只能当无名小卒。”（记者注：电影《华尔街之金钱永不眠》台词）

游戏驿站是全球最大实体游戏零售商，在全世界有近700家连锁零售店，贩卖实体游戏卡和游戏机及周边。在互联网游戏的冲击下，实体经营的游戏驿站近年来一直在走下坡路。截至2020年2月1日的财报显示，当期扣非后的归属于母公司的净利润亏损1.07亿美元，股价也从2016年的28美元/股一路下探至2020年4月的2.57美元/股。

在游戏驿站购买游戏卡，是“千禧一代”共同的记忆，更不能接受华尔街做空他们的游戏驿站。这只2020年美股被做空最多的股票，在吉尔他们眼里，成为了逼空机构的极佳狙击目标。

“散户对这种陪伴自己成长的公司，可能有某些情怀，也更熟悉和认可，这是后来逼空成功的重要因素之一。”某金融机构资深券商人士对记者表示。

“这只股票被机构做空了近140%，凭什么可以比实际存在的股票多40%？对一个正常人来说，这完全无法理解，但对一位华尔街数学家来说，这是一个已经玩了多年的游戏，而这个游戏终于被推翻了。”1月27日，亿万富翁、风投公司Social Capital的CEO 查马斯·帕里哈皮蒂亚（Chamath Palihapitiya）在接受CNBC采访时表示，这本质上是散户反抗建制派的一种重要方式。

所谓做空，就是借入股票，等待股价下跌后以更低价格买入股票以还给出借方，从中赚取差价。而138%的做空比例，说明有一些股票被多次借出、做空。

“如此多的股票被做空就存在逼空（short squeeze，交易中称为轧空）的风险。”一位从事期货市场衍生品交易业务的人士对记者分析表示，轧空是在股价快速上涨时，股票持有者惜售，空方为了获得足够的股份就需要在市场上“扫货”，弥补仓位，如此就出现相互挤压及“踩踏”，在供不应求的情况下推动股价快速上涨，造成轧空的现象。

假设A手里有一股股票，A把股票借给了B，那么B借到股票就可以卖空了。B卖出之后，C接手了又把股票借给D，那么D再卖空，这次的接手方是E。在这5个人当中，B和D都是做空的人，但是他们所卖空的股票是同一股股票，且在计算时被计数为2。

“还有一种可能是券商或交易商直接在市场上卖空并不存在的股票（counterfeit shares）。2008年金融危机前的裸卖空（naked short）是这种操作的一个形式。”厦门大学经济学院教授韩乾在接受《等深线》记者采访时表示，这是美股做空机制里最大的弊端，存在做市商和空头机构合谋超额卖空并导致大量头寸无法交割引发系统性风险。

“期权才是本次大战的主战场。除了买入股票，散户同时也在买入游戏驿站的看涨期权。”混沌天成资管衍生品投资部总监、知名期权专家余力分析，在上涨过程中，买入股票的多头有三股势力，一是散户的投机客，二是现货市场空头买入股票补回，三是期权的做市商，由于他们手里可能持有大量卖出看涨期权的头寸，要进行对冲就需要到现货市场买入股票。

年轻一代对游戏驿站的情怀，加上看穿了空头的做空比例上的漏洞，借助游戏驿站利好消息发布的东风，散户大军开始发起袭击。

2021年1月11日，游戏驿站宣布，与风投基金RC Ventures LLC达成协议，该风投基金的三位成员包括前述电商创始人科恩进入其董事会。科恩这位持股苹果最多的个人投资者，曾经表示相信游戏驿站通过数字转型可以成为“游戏世界的亚马逊”。

就在发布消息当天，游戏驿站小幅拉涨12.72%，12日却仅微涨0.05%。随后的1月13日，散户加码买入，盘中一度飙升近94%，据外媒报道，空头当日合计损失了8.12亿美元。

“干掉卖空的！”“买入GameStop！”WSB轮坛上发布的帖子在不停地呼吁散户加入战斗，越来越多的散户蜂拥而至。从1月13日起，游戏驿站的股票价格从19.95美元/股一路疯涨到27日的347.51美元/股。

脸书前高管、风险投资家查马斯·帕里哈皮蒂亚（Chamath Palihapitiya）1月26日在社交媒体上为散户们助威呐喊，并称已经买入5万张行权价为115美元的GME 2月看涨期权。特斯拉CEO马斯克（Elon Musk）更是发推喊出：“Gamestonk！！！”（记者注：GME的猛烈炮击！）

散户的猛烈炮击下，“大空头”梅尔文资本1月27日宣布，已经清掉了对GME的空头头寸。黯然离场的梅尔文资本损失惨重，并不得不向同行求救，最终由Citadel Securities公司的对冲基金、公司合伙人以及Point72公司累计注入27.5亿美元才得以续命。

据金融科技和分析公司S3 Partners的数据，1月28日，做空游戏驿站的对冲基金市值损失达到197.5亿美元。2月3日，路透社援引知情人士消息称，Point72亏损近9%，D1亏损了20%，Maplelane大亏45%，David Einhorn旗下Greenlight Capital损失了11%。

“拔网线”应对的背后

“投资理财的世界就像原始丛林，无论牛市还是熊市，危机四伏。”（记者注：电影《华尔街之狼》台词）

1月28日，游戏驿站在一轮疯狂飙涨后登上了股价历史高点——483美元/股。

在股价一路飙涨之际，散户们主要使用的券商罗宾汉（Robinhood）突然宣布，GameStop、AMC、BlackBerry等股票“只许卖出、不许买入”等限制措施，其他几个平台也跟进了相应的交易限制。

散户的逼空戛然中止，一时间舆论哗然。

据了解，罗宾汉是最受“千禧一代”青睐的手机应用，宣称“金融民主化”。据《纽约时报》报道称，罗宾汉2020年每月新增用户近50万人，截至2020年拥有1300万名用户。

散户们纷纷觉得限制自由交易的罗宾汉“背叛”了他们。散户投资者在社交平台开始愤怒地攻击券商平台。还有美国议员称，应就暂停股票交易一事召开听证会。一位名叫Brendon Nelson的美国公民在美国纽约南区法院上诉，控告罗宾汉操纵市场，并且剥夺了投资者获利的权利。

对此，罗宾汉首席执行官弗拉基米尔·特内夫（Vladimir Tenev）回应称：“限制散户交易是为了保护公司和客户。我们有SEC的净资本要求和清算所的存款要求。由于市场波动，这些要求也会有很大波动。我们动用了信用额度，以便在合理范围内最大限度地增加我们必须存入清算所的资金。”

此外，市场曾传闻该券商存在流动性风险，但遭到该券商的否认。

截至记者发稿，官网显示，罗宾汉共筹得34亿美元融资，这是该公司自2013年成立以来的最大规模单轮筹资。此前美国国家证券清算公司（NSCC）要求罗宾汉提供30亿美元的押金以覆盖交易风险，随后又削减到7亿美元。

尽管罗宾汉公司声称是由于财务要求而限制交易，但也有分析人士指出，是迫于大型对冲基金客户的压力而“抛弃”客户。

值的注意的是，在梅尔文资本巨亏时伸出援手的是Citadel Securities和Point72这两家公司。其中，Citadel Securities公司是美国最大的期权做市商，同时也是罗宾汉最大的营收来源。

作为做市商的Citadel Securities公司，可以从买入（或卖出）一只股票和几乎立即卖出（或买入）股票之间的价差中赚钱。游戏驿站等热门股票的狂热交易，提供了数百万个执行交易的机会，罗宾汉正是将平台上散户大部分交易的执行机会给了Citadel Securities公司。

为了获得执行交易机会，做市商向罗宾汉等券商支付费用，这叫作“订单流支付”。这也是“零佣金”交易的互联网券商平台盈利的秘密。

也就是说，梅尔文资本的投资方是罗宾汉公司的最大客户。

“免费的往往也是最贵的。”有受访人士这样说道。

记者还注意到，2020年12月，美国证券交易委员会（SEC）曾指出，罗宾汉在股票交易应用程序如何盈利以及未能提供最佳交易执行方面欺瞒客户。SEC发现，罗宾汉提供了较差的交易价格导致客户损失了3410万美元。针对此事，罗宾汉当时支付了6500万美元的和解费用，但既不承认也不否认SEC的调查结果。

尽管由于限制交易被骂，相关统计数据显示，在截至1月31日的一周内，罗宾汉在美国谷歌Play商店和苹果App Store上的下载量为210万次，下载量比前一周猛增394%。

由于这些热门股无法开仓，散户迅速将目标转向其他热门期货和股票，推升了白银、狗狗币、美国航空等的价格。1月28日，现货白银一度涨6.5%，打破了黄金、白银同涨同跌的基本规律；狗狗币暴涨逾190%，美国航空盘前涨幅一度超过80%。

谁是赢家？

“整个世界都在虚假狂欢，少数的局外人和怪才却独具慧眼。”（记者注：电影《大空头》台词）

散户真的“吊打”机构了吗？

由于股价的下跌，“带头大哥”吉尔在2月1日至2日分别亏损500多万美元和1300多万美元，此前4000%的惊人收益已经回吐到仅剩1000%。

截至2月4日，游戏驿站的收盘价为53.50美元/股，较最高价483元下跌了88.9%。截至发稿，游戏驿站的做空比例从1月初的140%降到50%左右。S3 Partners董事总经理Ihor Dusaniwsky在2月5日最新回复本报记者表示，当前游戏驿站空头头寸为23.9亿美元，未平仓空头股数为2586万股。按S3公司口径，做空比例已降至33.63%。也就是说，在券商限制交易的掩护下，部分“空军”已经陆续从战场上撤离了。

Ihor Dusaniwsky还进一步表示，“主要是因为空头遭到轧空后，为了结短期收益或者避免长期损失进行了平仓。随着股价的变动，按照市值计算，今年以来空头的损失减少至81.9亿美元。”

“做空机构离场之后，失衡的头寸消失，原来的轧空上涨的套利逻辑也发生了改变。”有受访的业内人士认为。

“尽管有些空头因为无法承受损失而平仓，但随着价格持续走高，依然会有其他空头进场，而大部分参与GME事件的网络论坛用户们似乎都没有意识到，他们的行为其实是在帮别人致富。”香港独立股评人、曾在香港交易所和香港证监会任董事的维权投资者David Webb在其个人网站上撰文写道。

“追高进来的散户可能会成为输家。”上述受访人士亦表示，大部分散户是在较高位置接的盘。

散户击败机构或许是一个伪命题。浑水创始人布洛克（Carson Block）这样认为：所谓的“历史性散户起义”实为对冲基金间的同行自相残杀。金融市场的估值越来越虚高，而当泡沫最终破裂时，广大散户投资者将受到伤害。

而按照游戏驿站的投资人来看，9个中有7个是机构投资者，比如贝莱德（BlackRock）和先锋集团分别拥有12.3％和7.6％的股份，恰恰是股价上涨的主要获利者。这意味着，这场以“散户”之名的狙击华尔街之战，最终主要还是机构与机构之间的博弈。

像2008年金融危机迅速蔓延全球一样，华尔街的一举一动牵动着全世界。受访分析师Brad Gastwirth对记者指出：“全球金融市场都受到了影响。GME的波动不仅是由美国投资者引起的，而且是全球性的。一些对冲基金的心理可能会改变，因为他们考虑到大量做空某家公司的一些新的风险。”

彭博社报道称，来自中国、韩国和印度的散户投资者也加入了这场斗争。根据中国互联网券商富途证券的数据，游戏驿站过去一度成为该平台单日交易量最大的股票之一。根据定位于服务散户的印度互联网券商Stockal的数据，游戏驿站一度跻身为该平台前五大交易量的股票，交易占比达15%。

此外，记者了解到，对冲基金等机构正在运用技术手段分析论坛言论，并进行策略调整。

韩乾对记者表示，做空并不是负面的，是实现有效市场的重要制度安排，但卖空并不存在的股票包括裸卖空对市场的负面影响极大。因此，一方面需要不断完善做空机制，让市场充分博弈、达成均衡，让风险及时释放；另一方面，监管需要跟上。

“散户永远战胜不了机构。股票市场永远是要把控制风险放在第一位。”

（编辑：郑利鹏 校对：颜京宁）

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记者：陈嘉玲

编辑：郑利鹏

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