有AMD、联发科做后盾，通富微电市值为何比不过华天科技？

　　作者 | 顾天娇

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　　在芯片封测领域，长电科技（600584.SH）在国内是当之无愧的第一名，然而老二的位置由谁来坐，华天科技（002185.SZ）和通富微电（002156.SZ）谁也不服谁。

　　从2020年Q3财务数据看，通富微电实现营业收入74亿元，高于华天科技的59亿元，营收规模位居国内第二，但通富微电净利润却比华天科技少了近40%。

　　截至2020年12月4日，华天科技市值438亿元、PE（TTM）为73倍；通富微电市值392亿元、PE（TTM）为112倍。

　　那么，该如何看通富微电和华天科技呢？

　　通富微电背靠大客户AMD

　　收购AMD旗下苏州和马来西亚槟城工厂为通富微电带来订单。

　　通富微电和华天科技先后于2007年7月、11月上市。彼时，在两家的招股说明书里，通富微电还是国内集成电路封装测试领域排名第一的公司。

　　然而，国内另一位封测玩家长电科技凭借在2003年率先上市，早早布局SIP（系统级封装）先进封测生产线，做好了超越的准备，2008年金融危机过后长电科技开始在国内封测领域逐渐领先，2015年长电科技收购全球第四大封测企业星科金朋，巩固了国内第一名的位置，进一步拉开了与通富微电及华天科技的差距。

　　华天科技也奋起直追。2011年华天科技完成第一次定向增发，募资3.66亿元进行封装工艺升级技术改造，通过项目的实施，提高铜线替代金丝的比例，降低生产成本；增加了QFN、DFN、BGA/LGA、TSSOP等中端封装产品的产能。到了2013年，华天科技并表华天昆山，形成天水、西安、昆山三地发展的格局，在营收上有了极大跨越。

　　对比之下，通富微电则错过了2012年后集成电路行业发展的一波小行情，在2012-2015年的发展可以说是平稳有余，冲劲不足。

　　转折发生在2016年，通富微电联合国家集成电路产业投资基金斥资3.71亿美元收购AMD旗下苏州和马来西亚槟城工厂各85%的股权。

　　这两家工厂是AMD核心配套封测厂，超过90%的营收来自AMD，主要技术路线以倒装为主，主要量产技术包括FCBGA、FCPGA、FCLGA，从事CPU、GPU、APU、游戏机芯片等高端产品的封装测试。

　　AMD是全球第六大集成电路设计公司，主要从事CPU和GPU的设计。它在发展过程中也走了很多弯路，2006年花费56亿美元收购GPU公司ATI后，财务费用飙升、新品推出不顺将AMD拖入泥潭。直到2014年，AMD原COO苏姿丰博士接任CEO以后，AMD才开始逐渐聚焦高性能计算，摆脱一些累赘业务。在一系列改革举措中，出售毛利率低的封测业务成为AMD“瘦身”和“输血”的良药。

　　借此机会，通富微电成功揽下AMD的封测业务，并与AMD建立战略合作关系，此后通富微电业绩迅速增长，2018年营收规模超过华天科技，这背后主要驱动因素正是AMD的二次崛起。

　　AMD于2017年推出Zen架构，凭借该产品实现扭亏为盈；2019年，AMD将Zen架构升级到Zen2，其8核Zen2处理器的性能可与英特尔的i9-9900K比肩。Zen2采用了7nm工艺，作为第一家为AMD提供7nm封测服务提供商，通富微电苏州和槟城工厂2017-2019年营收年复合增长率超过21%。

　　2020年10月AMD推出全新的Zen3CPU架构，并发布了用于台式机的锐龙5000系列处理器，在依然使用7nm工艺制程的情况下，单核性能反超英特尔，而且英特尔7纳米处理器延迟推出，预计AMD会占据更多市场份额，这相当于给通富微电2021年的业绩提速打下了基础。

　　当然，背靠AMD也给通富微电带来了一些困扰。

　　截至2019年底，AMD作为通富微电第一大客户，其销售额已占通富微电当年销售总额的49%，前五大客户销售额占比达67%，同期长电科技、华天科技前五大客户销售额合计占比不过33%、17%。

　　从应收账款占总资产比重的变化情况来看，2016年起通富微电这一数据一直是三家中最高的。截至2020年9月30日，通富微电应收账款占总资产比重达14.06%，同期长电科技、华天科技分别为11.55%、7.97%。这意味着通富微电对下游客户的回款能力不强，议价能力减弱，AMD的强势可见一斑。

　　华天科技短期内有产能优势

　　对于封测厂商来说，自身产能是摆在眼前的一个重要问题。

　　在全球部分地区复产复工拉动需求，国内集成电路产业发展如火如荼的背景下，目前各晶圆代工厂满载，各封测厂商也产能吃紧。

　　通富微电目前拥有南通崇川总部、南通苏通、合肥、苏州、马来西亚槟城五处生产基地，不仅近两年一直在扩产，还准备再投资32亿扩建产能。

　　通富微电在崇川、苏通及合肥工厂投资约40亿元推进电源管理、触控、存储、Driver IC 等新老产品的扩产，在苏州及槟城工厂为CPU、GPU以及高端服务器 7 纳米新产品的投资约20亿元。

　　高额投入导致其折旧持续增长，2017-2019年，通富微电当期计提折旧金额分别为占营业收入的比例分别为13.34%、13.82%、14.49%。受此影响，根据通富微电2017-2019年年报，两个重要子公司合肥和南通的工厂营业利润、净利润连续3年为负。然而，18、19年槟城和苏州这两个工厂净利率却达6.6%、3.8%，超过了华天科技的综合净利率。看来，通富微电各基地之间发展并不平衡，老基地似乎拖了后腿。

　　2020年11月，通富微电完成定增募资32亿。根据募投计划，项目建设期为2-3年，预计通富新增产能有望在2022-2023年间陆续完成全部投产，新增产能约占公司2019年生产量的16%，达产后合计年收入将达到30.21亿元（相当于2019年收入的37%），净利润达到4.29亿元。

　　华天科技目前拥有天水、西安、昆山、南京基地，及Unisem工厂。其中南京基地产能正在爬坡，未来还有建设项目待落地。华天南京项目总投资80亿元，分三期建设，主要进行存储器、MEMS、人工智能等集成电路产品的封装测试。目前，南京工厂在2020年7月完成15亿元一期项目投产，正在加快二期项目建设。

　　从2019年的产量情况来看，通富微电产量为229.94亿块，华天科技产量约331.18亿块，两者综合产能利用率在90%左右，均是满产满销状态。

　　结合已有产能和在建项目来看，华天科技因为19年完成收购Unisem，南京基金项目落地加速，短期内相比通富微电获得了一定的产能优势，而通富微电在合肥和南通两个生产基地的投入回报尚未有所显现，能否切实提升业绩还需进一步观察。