叶檀：沉寂了那么久 神火居然要上天 怎么回事？

　　2020年最常见的词汇叫“活久见”，美国股市活久见，中国股市也是活久见。

　　新能源、新基建，但凡新字辈，一蹭就飞，一沾就火，即便估值贵得让人惊掉下巴，投资者仍然疯狂买入。

　　一半海水，一半火焰，新字头们高歌猛进背后，曾经的“煤飞色舞”、传统行业便宜到令人发指。

　　以有色金属行业指数为例，2012年5月，最高到达5723.08，时间过去了8年又5个月，金属行业指数4116.09，8年时间算是白过了。

　　极端现象让人产生一种错觉，好像价值投资专指新行业，传统行业已是昨日黄花，压根不可能有创新。

　　真的是这样吗？

　　投资这回事，从来人多的地方去不得，所有人都能发现的投资机会，即便有价值，前景一般也不会太大了。

　　挖掘价值，如果连挖掘的动作都省了，遍地捡黄金，还有多少价值可言？

　　这个行业 有金子被埋没！

　　发现价值，得从产业链源头挖起，这么做既可以享受新产业的繁华热闹，不偏离时代潮流，又能够远离喧嚣聒噪，洞见被遗忘的金子。

　　新能源产业链堪称今年最火的行业，政策持续助力，千年市骨买来的特斯拉持续给力，让整个新能源产业链一涨再涨。

　　作为我最关注的新兴行业之一，寻找新能源产业未被挖掘的黄金，是我持续研究的课题。

　　最近，我发觉一个被市场先生忽视的新能源行业里的老兵，铝行业。

　　政策面上，新能源汽车替代传统汽车的趋势是非常明确的。

　　10月9日，国常会通过《新能源汽车产业发展规划》，规划明确提到，到2035年，国内公共领域用车将实现全面电动化；到2025年，新能源汽车新车销量占比达25%左右；到2025年，智能网联汽车新车销量占比达到30%……

　　政策支持，执行到位，需要电池发力，降成本增续航，还需要材料给力，通过轻量化给新能源插上腾飞的翅膀。

　　光大证券的研报显示，新能源车平均铝消耗量为 141.5 千克，比传统汽车用料高出50%左右。

　　2019年9月，国际铝业协会发布《中国汽车工业用铝量评估报告（2016-2030）》预测，因为新能源的崛起，2030年中国汽车行业用铝量将增加两倍多，从380万吨增加到2030年的910万吨，其中新能源车耗铝量占全国铝消费总量的比重从2018年的0.42%提升到2030年的7.22%。

　　以往国内铝需求，大头在建筑房地产行业，占比接近30%，这是铝行业的基本盘。

　　最困难的2020年，国人对房地产的需求不但没有下降，反而在增长。

　　据国家统计局数据，2020年前8个月，全国房地产开发投资增速为4.6%，全国商品房销售额同比增长1.6%。

　　作为全球最刚的两大市场之一，国人的楼市信仰牢不可破。强大的信仰加持，对铝行业来说，无疑是一大利好，基本盘稳稳嗒。

　　假设地产基建变化不大，由于新能源汽车等交运领域爆发，会让铝行业迎来二次增长。

　　看看世界的发展趋势，德国、日本、北美等发达国家，无一例外，交通运输才是铝行业最大的需求地。

　　10月10日，据新浪科技消息，9月份，德国、英国、法国、挪威、瑞典、葡萄牙、意大利、瑞士、西班牙九国新能源汽车销量继续上升，注册量合计13.3万辆，同比上升195%。欧洲已经超越中国，一跃成为全球最大的新能源汽车市场。

　　再过几年，欧美国家的用铝量还会继续攀升，中国当然不会落下，追上欧美只是时间问题。

　　拆解产业链结构，电解铝是核心中的核心。

　　眼看着铝行业有望二次成长，电解铝供给侧却受到巨大约束。

　　2017年之后，电解铝进入存量博弈阶段，新增产能大幅受限，产能指标稀缺。

　　工信部下发《关于印发部分产能严重过剩行业产能置换实施办法的通知》和《关于印发清理整顿电解铝行业违法违规项目行动工作方案的通知》等重磅文件，政策如泰山压顶，电解铝总产能“天花板”已然形成。

　　随着2017年10月工信部发布《关于企业集团内部电解铝产能跨省置换工作的通知》，2018年初，工信部发布《关于电解铝企业通过兼并重组等方式实施产能置换有关事项的通知》，电解铝行业进入置换时代。

　　环保压力始终是悬在传统行业头顶的一把利剑。

　　2020年9月27日，生态环境部召开应对气候变化政策吹风会。

　　吹出的风声就是传统高污染行业的供给侧改革，“十四五”期间要进一步加快碳市场的建设，把其他重点行业加快纳入进来，钢铁、水泥、化工、电解铝、造纸等行业前期已做了很长时间的准备工作，下一步要考虑加快纳入。

　　行业政策强壁垒，环保政策限制，加上电解铝行业本身的重投入，让电解铝供给增长非常乏力，2019年电解铝产量创30年来首度负增长。

　　目前电解铝行业TOP 5 集中度已经超过50%，除非政策有大幅变动，不然电解铝行业赢家通吃是大概率事件。

　　如果看不懂其中的投资机会，请参照供给侧改革之下的水泥行业。

　　需求在增长，供给在受限，这样的行业，值得关注。

　　行业黑马 看点十足！

　　电解铝，顾名思义，电解产生铝，能耗、电力是关键成本，也是企业竞争力的核心价值。

　　吨铝成本最大的两块，一块是氧化铝，一块是电力成本，两者合计占到70%以上。

　　全球氧化铝行业供给长期过剩，机构测算2020年过剩72万吨，2021年过剩77万吨。

　　国内因为疫情关系，短期供应短缺，造成氧化铝价格有所回升，不过这并不能改变氧化铝产能供大于求的局面，未来随着山西、河南等高成本生产地不断复产，氧化铝价格重新回归弱势是大概率事件。

　　另外，氧化铝和电解铝之间的政策正出现明显分化，电解铝在管控，氧化铝在放开。

　　2019年10月28日，工信部发布《对十三届全国人大二次会议第 7157 号建议的答复》中指出，“不宜再通过控制氧化铝产能总量规模、实行产能减量或等量置换等行政手段约束行业发展，应按照市场化、法治化原则，创造公平市场环境，引导氧化铝行业有序健康发展”。

　　政策差异，将使产业链整体向电解铝倾斜。

　　氧化铝成本不足为惧，化解用电成本才是电解铝的重中之重。

　　电解铝电力等综合成本最低的地方，集中在新疆、山东、陕西、云南等地，其中政策允许电解铝发展且享受优惠的地方，云南是少数中的少数。

　　2018年1月，云南曾下发过一个文件《关于实施优价满发推动水电铝材一体化发展专项用电方案的通知》，文件特别提出，对于通过招商引资引进企业自带电解铝产能指标的电解铝企业，前五年按照0.25元电价执行，电解铝产能投产五年后，执行用电价格逐年递增机制，在0.25元的基础上，从第六年起每年增加1.2分，增加至0.3元封顶。

　　云南水电丰沛，电价低廉，水电用不完也是浪费，吸引用电大户来云南，既解决水电资源浪费的问题，也能进一步促进当地的发展。

　　企业选择在云南做电解铝，如虎添翼！

　　神火股份就是嗅觉敏感的聪明企业。

　　云南优惠政策下发仅3个月，2018年4 月27日，神火股份便在成立了云南神火铝业有限公司，把在河南本部的电解铝指标置换过来，用更低的成本，做更大的业务。

　　云南神火项目，堪称高效电解铝典范。

　　据光大证券统计，2010年以来，在电解铝单一项目上，云南神火的总投资最大，达到63亿。

　　投资大，效率不低，神火63亿投资创造90万吨产能，单位投资只有7000元一吨，在行业内非常领先。

　　作为一家负责任的上市公司，神火股份并没有盲目的把云南神火项目随便装进上市公司，而是在行业反转信号出现之时，择机而动，尽可能给股东快速回报。

　　2020年7月9日，神火股份发布公告，筹措对云南神火增资并表，成为控股股东。

　　2020年9月10日，神火股份公布了增资购买云南神火的重大资产重组报告书。

　　0元受让文山城投持有的云南神火3亿认缴出资权；在云南神火注册资本由 50.6亿元变更为 60.6亿元增资过程中，神火股份认缴7亿元。10亿元认缴之后，神火股份持有云南神火的份额将提高到 43.40%。

　　神火集团承诺，把表决权交给神火股份，让神火股份用73.60%表决权，更好地为股东创造价值。

　　这次增资之后，神火集团已经将所有电解铝业务全部注入上市公司，彻底解决同业竞争问题，市场的后顾之忧可以打消了。

　　一体化是电解铝行业的顶级玩家的必修功课，神火股份自然知道这个道理。

　　电解铝行业，有一个经验公式，一个单位的电解铝，大概需要2个单位的氧化铝，3.8个单位的铝土矿。

　　神火股份现在有125万吨电解铝产能，云南神火满产之后，将上冲170万吨。

　　这意味着，未来神火股份需要340万吨氧化铝，646万吨铝土矿。这么大的需求，足以送神火股份坐上中国氧化铝需求量头把交椅的位置。

　　需求量大是好事，也是坏事。

　　之前分析过，尽管氧化铝行业本身供应充足，但是头部竞争，一旦核心材料被卡脖子，影响可能是致命的。

　　2020年，我们被卡脖子的事情还少吗？

　　任何一家企业都应该通过一体化，通过全产业链来化解外部风险。

　　8月17日，神火股份发布公告，以0元价格受让锦江集团对龙州铝业36%的股权，以及4.41亿元的出资权利和义务，神火股份由此成为成为龙州铝业的大股东。

　　神火股份未来还可能继续增持，直到持有不低于51%的股份。

　　高手过招，提前买好弹药，给养充足才是赢家风范。

　　通过收购龙州铝业，尽可能解决氧化铝和稀缺资源铝土矿的问题，这步棋，神火股份走得超前而明智。

　　历史之最 这种情况非常罕见！

　　2020年尽管有疫情，但中国对铝的需求却非常惊人。从沪铝库存变化来看，2020年3月到6月，库存下降幅度创历史最大。

　　沪铝周度库存变化

　　海关总署的数据显示，中国罕见的开始净进口铝。

　　9月23日，据中国海关总署数据，8月份，中国连续第二个月铝净进口，由于贸易商利用海外价格较低的机会增加进口，8月份中国铝进口量同比大幅增加8倍。8月份的进口规模，创2009年4月以来的最高月度进口水平。

　　中国为什么在今年重启铝进口？

　　基建地产等老需求+新能源等新需求爆发，加上供给侧的产能的限制，是电解铝行业迅速回暖的短期因素。

　　2020年二季度，电解铝行业复苏态势明显，成本低，增量大的头部企业，无疑将更加受益。

　　2020年半年报显示，神火股份净利润达到1.534亿元，扣非净利润7344万。

　　2020年10月13日，神火股份发布三季度预报，显示净利润达4.89亿元，扣非净利润达2.941亿元。

　　扣非利润是衡量一个公司赚钱与否的真指标，神火股份已经连续三个季度扣非利润高增长，2020年一季度同比增长65%，二季度同比增长158.11%，三季度同比200.96%。

　　一般而言，看一个企业盈利是否反转，能否持续，三个季度就能看出端倪，神火股份目前的情况正是这样。

　　拆解神火股份的盈利组成不难发现，电解铝业务贡献最多。

　　其中，新疆神火净利润前三季度实现利润总额7.75亿元，同比增加3.95亿元。第三季度表现最为亮眼，单季度实现利润3.84亿，环比增加1.88亿。新疆神火前三季度一共给上市公司股东贡献了3亿利润，占到全部净利润的6成左右。

　　刚刚完成资产重组的云南神火已经贡献净利润，且进展神速。

　　前三季度一共实现1.91亿利润，归属上市公司的份额为5,865.70 万元。

　　查阅相关电解铝上市公司的业绩，我们发现神火股份的复苏速度，远远领先同行，复苏力惊人。

　　按照目前的发展趋势，新疆神火80万吨电解铝+未来云南神火90万吨产能，170万吨产能集体亮相，将会是什么模样，画面太美，难以想象。

　　神火的复苏，体现在盈利增长上，更体现在费用下降上。看看神火股份的财务费用，2019年下降了17.4%，2020年上半年在2019年的基础上，又下降了9.35%。

　　打通铝产业链的一体化竞争力之后，神火股份在煤炭领域继续深耕，走双主业路线。

　　雌雄双煞，煤铝双雄。

　　别忘了，神火可是做煤出身，煤炭是老本行。

　　随着煤炭价格回暖，前三季度河南神火兴隆矿业有限责任公司同比增利 1.02 亿元，归属母公司净利润达到6266万。

　　神火煤炭品质不俗，产销量常年保持在100%的高水准，但苦于新增产能不足，限制了煤炭板块盈利和造血能力。

　　为了打破产能瓶颈，2020年2月，神火股份发布公告，打算通过非公开发行股票的方式募集资金20亿，其中17亿元左右用于梁北煤矿改扩建，3亿元用于偿还短期贷款。

　　据神火股份相关公告，梁北煤矿属于瘦焦煤，煤种稀有，煤质优良，用户以长单为主，客户群稳定，几乎没有滞销。

　　技改之后，梁北矿生产能力将由90万吨提升至240万吨，一下子突破了神火股份多年550万吨煤产量的限制，未来每年煤产量将突破700万吨。

　　根据《梁北煤矿改扩建可行性研究报告》，按产品综合售价538.29元/吨（不含税）测算，技改后梁北煤矿可实现营业收入8.07亿元/年、净利润2.15亿元/年。税后收益率12.74%。

　　据悉，梁北煤矿最近3年的平均售价是898元/吨，按照这个数字，未来实际收益可能比可行性研究更高。

　　煤炭行业同样是政策约束性行业，新增的优质煤炭产能，将带来优渥的利润和现金流。

　　内循环时代，分为老循环和新循环，老循环用来托底，新循环带来契机，两者互为补充，齐头并进。

　　百年大变局之下，新老都占的行业和企业，最具看点，最有可能迎来重大机遇。

　　金子满地捡，不是理想国，而是白日梦，能挖出现实中的真金白银，是真本事。

　　-- END --

　　Copyright

　　作者：叶檀编辑：景枫

　　图片：来源于网络，侵删