中国式产业研究手册（15万字深度解读7大产业）

如是金融研究院联合恒天企金会联合推出“产业系列研究”，深度解析中国未来十年最具发展潜力的行业，梳理投资逻辑，发掘投资机会，目前该系列研究已经先后覆盖医美、新零售、医药、短视频、消费金融、新零售、物业管理等行业，未来还将持续更新，欢迎各位投资者关注，财富指北会员可在会员社群下载报告pdf，联系微信：zhibei789（备注：产业报告）

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2019年医美行业研究报告：芙蓉如面柳如眉

2005年，大S出版了《美容大王》一书，迅速引起了强烈反响。书中详细介绍了她亲历的医美项目，内容之多堪称美容护肤百科全书。但当时，医美似乎还只是女明星追求光鲜亮丽的专属产物，普通人对医美的印象还停留在隆胸、隆鼻等传统项目上，有资金也有勇气亲身体验医美的人数更是少之又少。

而如今，中国正在成为世界的“美容大国”。中国医美市场规模已经跃升成为全球第三，医美疗程项目数量已经接近全球第一。随着居民收入的增加，消费升级，颜值经济兴起，越来越多的人开始关注提升自己的外表。社交平台上，人人都在分享微整形的经历。从玻尿酸到瘦脸针，从美白针到光子嫩肤，医美不再是女明星的专属，也已经成为普通人追求美的便捷通道。90、00后等新一代年轻群体进入医美消费市场，迅速成为医美的绝对主力。他们的思想更开放，对医学抗衰的接受度更高，也愿意尝试变美的各种方式。同时，医美项目价格下降，一只玻尿酸最低只需几百元，降低了消费门槛。互联网医美平台的出现，使行业信息更加透明，释放潜在需求。

医美市场空间十分广阔，渗透率提升空间很大。我国医美市场在经历了萌芽和兴起阶段后，进入了加速发展。中国民营医美机构如雨后春笋般涌现。行业创投、收并购如火如荼。国内外研究机构普遍仍对中国医美市场规模增长预期较高。根据Frost &Sullivan预测，2021年我国将成为全球最大的医美服务市场。与美日韩相比，我国医美市场的渗透率仍偏低，未来中国医美市场的增长将主要源自渗透率的提升，包括00后消费群体的不断壮大、医美主力消费者年龄的提升、市场从一线大城市向三四线城市下沉、医学抗衰将成为大众消费等等。

医美产业链利润主要集中在上游厂商，下游机构竞争格局极度分散，盈利困难。医美O2O平台的出现有利于解决行业痛点，有可能成为未来的爆发点。医美上游厂商技术壁垒高，具有较高的议价能力，因此拥有较高的利润水平。上游厂商竞争者数量较少，外资巨头和少数本土优势企业占主要地位，高端产品以进口为主。医美下游机构数量庞大，根据不同的统计口径数量可能在5000-10000以上，以民营机构为主，质量也是参差不齐。由于信息不对称问题严重，营销成本极高，中小民营机构盈利十分困难。交易入口仍以百度搜索为主，但是百度竞价成本过高，医美O2O平台通过重塑行业生态降低营销成本，未来可能成为最大的流量入口。

医美行业未来已来，行业整合、营销变革、政策规范是行业三大发展趋势。行业整合提速，由分散走向集中。大型医院连锁化和具有差异化优势的个体职业诊所是行业整合的趋势。医美机构线上营销成精准化趋势，主要体现在投放平台的多样化和投放形式的多样化上。医美机构的营销不再局限于百度竞价排名，而是扩展到微博、小红书、大众点评等社交媒体以及医美O2O平台。未来政策监管逐渐合规合理化，符合规范的医疗美容机构将迎来良好的发展机会。

重点投资标的情况全解析。医美材料供应商：华熙生物/昊海科技。医美服务提供商：苏宁环球/朗姿股份/华韩整形。医美APP：新氧

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中国短视频行业深度报告：“15秒”改变世界

有一个行业，打破了国内跟风海外市场的传统。过去都是国外先有FANG，我们后有BATJ，但这个行业实现了逆袭。从国内起步，成功向海外输出，吸引了数亿海外用户，其中的龙头甚至一度成为全球下载量最大的APP，有人说这是中国第一款征服全球的APP。

有一个行业，打破了产业发展的线性规律。过去一个产业的发展总要慢慢孵化，有时政府历经千辛万苦都很难扶植起一个新产业，甚至会造成产能过剩等问题，但这个行业在没有任何政策支持，甚至还被限制的环境下实现完全自发的野蛮生长，生命力秒杀其他行业。

有一个行业，打破了本已固化的新经济巨头江湖。过去看上去BATJ已经形成绝对的派系垄断，他们的触角无处不在，而且几乎伸到哪都可以主导，但这个行业的巨头们硬生生突出重围，把豪门们没干成的事干成了，而且自己也成了一个新的豪门，甚至开始向老豪门的地盘伸出手脚。

有一个行业，打破了互联网叫好不叫座的魔咒。过去互联网上流量爆棚的也大有人在，但很多都是花钱烧流量，有人气却没财气，有的是流量变不了现，有的是持续亏损，但这个行业很快找到了自己的商业模式，形成了稳定的现金流甚至盈利。

这个行业就是：短视频！

它引领了一股新的潮流。2019年，中国的短视频用户规模已超过6亿，网民使用率达到75.8%。也就是说，在中国有接近一半的人使用短视频，每10个互联网用户中就有7.58个人使用短视频。

它实现了全球文化输出。行业龙头抖音在海外的下载量超过15亿，加上国内的用户，全球约1/3的人使用抖音。抖音海外版TikTok在美国社交类软件下载量排名中连续一年稳居前三，而Facebook旗下的短视频产品Lasso平均排名在50名左右。

它创造了新的商业模式。短视频平台不愁商业变现，广告、电商和用户付费是短视频平台的最重要的收入来源。根据艾瑞咨询的预测，2019年中国短视频市场规模将突破千亿，2020年和2021年仍将保持40-50%的高速增长。

它实现了很多人的梦想。几乎每个人都成为了生活的导演。很多年轻人靠短视频成为网红，深圳实现财富自由。有机构做过预测，“口红一哥”李佳琦双11单人销售额超过10亿，年收入2亿，比六成的上市公司净利润高。

如是金融研究院联合恒天企金会联合发布深度报告，从发展历程、市场空间、产业链、行业发展趋势、重点公司和投资机等角度全面剖析中国短视频行业的投资逻辑、机会与风险。

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消费金融行业深度报告：模式、趋势与重点公司全解析

2015年，消费金融突然成了一个站在风口上的行业。仅用2年时间，这个行业的盈利能力、客户群体、投资规模呈几何增长之势，让其他行业望其项背。消费金融的崛起并不是一个意外，在中青年群体消费升级的浪潮下，借贷消费成了一种潮流。尤其是对于互联网企业来说，这是一个蒙头狂奔的时代：

这一年，有的公司在细分场景中疯狂“跑马圈地”。3C分期的捷信、买单侠，校园分期的趣分期、分期乐，装修分期土巴兔、家分期，教育领域的爱学贷、蜡笔分期……依托各种细分消费场景的分期产品像雨后春笋一样生长起来。连专业自营300年的京东都坐不住了，在2015年4月陆续推出“旅游白条”“安居白条”。

这一年，有的公司拼命把消费金融植入自有的生态体系。微众银行在微信钱包中推出了“微粒贷”，阿里的蚂蚁金服也在天猫商城中植入天猫分期购，在天猫商城购买商品都可以使用分期付款。

这一年，有的公司为羊毛党敞开了大门。京东金融推出了“京东钢镚”和小白卡，“钢镚”可以直接用于支付京东商城网站自营产品的订单，在消费时1个钢镚可抵1元现金使用。京东金融和中信银行的小白卡享受白金卡待遇，且免息期最长80天。小白卡刷卡积分还可累积京东钢镚，形成商业闭环。

这一年，国务院鼓励互联网企业发起设立消费金融公司。消费金融公司试点范围不断推广至全国。到2016年底，共20个城市开放了消费金融试点。

2015年，中国线上消费金融增速超过500%，一时间风头无量。各类资本纷纷涌入，等着分享这个巨大蛋糕的一杯羹。万亿蓝海是巨大的诱惑，却也暗藏着风暴。

2017年，监管政策的骤然收紧，使整个消费金融行业迅速降温。高速发展过程中不愿面对的合规问题被一个个的摊开。校园贷加强规范，暂停网贷机构开展在校大学生网贷业务；网络小额贷款公司暂停设批；无场景依托、无指定用途的“现金贷”业务全面取缔。消费金融行业进入了漫长的过渡期，蒙头狂奔的行业参与者开始冷静下来，发现原来踏实的走好眼前的每一步是如此的重要。

未来消费金融行业将走向何方？严监管下广阔的行业蓝海将如何把握？我们这篇3.9万字的深度报告，将从兴起溯源、发展历程、市场空间、产业链、行业发展趋势、重点公司和投资机会等角度全面剖析中国消费金融行业的投资逻辑、机会与风险，带你走进这个与千千万万人生活紧密相关的行业。

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2020医药行业深度研究报告：永不衰落的朝阳行业？

医药行业的整体需求偏向于刚性，和宏观经济的景气程度相关性较小，具有比较强的成长性和确定性。行业的特点可以总结为“三高一长”。即高投入、高风险、高回报、长周期。直接导致行业集中度较高。世界前十大制药公司的销售总额超过4372亿美元，市占率达到40%，全球前15大制药公司更是占据了超过一半的市场份额。随着药品创新的重要性进一步提高，行业相对垄断的特征也会越来越突出。

近年来，随着全球经济逐渐复苏，人口总量持续增长以及社会老龄化程度的提高，全球医药市场规模保持平稳增长。中国是全球最大的新兴医药市场，国内医药生产增速要高于整个工业增速。但是由于药品注册标准提高、一致性评价、临床试验成本提高等因素使企业研发支出大幅增加。另一方面医保控费常态化，带量采购重构仿制药格局，使行业增速承压。创新成果突出的企业具有相对优势。2020年一季度，受到新冠疫情爆发影响，医药企业不同程度延迟开工，停工停产、运输受阻、物流管制与人员交通限制等情况对药企的经营带来了明显影响。行业整体的营业收入和盈利均出现较大幅度下滑。但疫情的影响只是短期的，不会改变行业长期的发展趋势。长期来看，受益于“消费升级+创新”主旋律，医药行业将重回增长趋势。

医药行业供需两端仍有发力空间，行业成长性巨大。从需求端来看，中国拥有庞大的消费人群，人口老龄化以及人们维护健康意识进一步提升，有利于打开市场空间。从供给端来看，我国的医疗服务供给仍然相对不足，在分级诊疗方面也有待迈出实质性的步伐。互联网医疗的发展能够普惠更多的患者，有机会让中国在数字健康和数据诊疗时代形成全球范围内的相对优势。

医药医疗行业细分领域众多，产业特征和产品属性各异，造成企业的“个性化”非常明显。产业链结构方面，上游即指原料药，包括化学原料药和中药原料。中游包括制剂、医疗器械和医药商业，其中制剂又包括化学制剂、中成药和生物制品。医药商业包括药品经销、医药零售和器械流通。下游即指医疗服务，包括各种医院、咨询服务、体检、养老等领域。

产业链上游原料药产业链重要性日益凸显，疫情打开国内成长空间。从全球需求端来看，下游制剂需求增加驱动全球原料药市场规模稳步提升。新冠疫情成为短期供给短缺原料药行业上涨的催化剂，疫情导致海外供给不足，海外订单向国内转移。随着印度等原料药生产国疫情发酵，国内核心原料药企业或将加速优势的积累，在主流特色原料药品种上抢占市场份额。

产业链中游细分领域优势各异，政策重点支持创新研发：

化学制剂：仿制药大浪淘沙，创新药发展土壤肥沃。整体来看，药政审评审批制度改革和带量采购模式对于国内仿创药的发展模式产生了深刻的影响。药物一致性评价即国家要求仿制药品要与原研药品质量和疗效一致，高质量仿制药大浪淘沙，强者恒强的局面正在演绎。“4+7”带量采购的实行使得过去企业以仿制药为主的经营模式将面临日益增加的压力，而创新药领域则将逐步享受优先审评提速、新医保目录红、一致性评价加强等一系列红利。由于全球范围内小型制药企业众多，医药外包行业市场需求十分巨大。

中药：处方药走向衰落，政策支持高临床价值产品。从2013年下半年开始，随着医保控费的逐步强化，医生处方行为的加强监管以及招标降价等各方面压力，处方药行业增长逐步放缓，中药板块中的处方药也受到冲击走向衰落。虽然整个中药行业的红利期已过，但是我们也可以看到，国家对中药的政策支持力度始终不减。在政策支持中药背景下，由辅助用药、高价仿制药等腾挪出的资金，在支持创新、刚需用情况下仍将有部分流向中药行业。尤其是处方领域临床疗效将成为核心指标。

生物制品：国产疫苗大品种时代开启，血制品关注度提升。与国际相比，中国疫苗的免疫规划整体仍处于追赶趋势，大品种推动疫苗行业打开市场空间天花板。今年年初开始的新冠疫情有望使疫苗普及程度进一步提升，产业加速升级。疫情还使得对于静丙等治疗性血液制品需求大幅提升，企业销售费用有望降低。血制品如若持续供不应求，有可能催使政策改革以增加血浆的来源，如考虑利用临床富裕血浆、临床用血回收血浆，进行血制品企业间血浆调拨等，有利于血制品行业长久的发展。

医疗器械：未来十年仍是发展黄金期，国产替代成主旋律。根据《中国医疗器械蓝皮书》，我国医疗器械市场规模从2006 年的 434 亿元增长至 2017 年的 4425 亿元，年均复合增长率约为23.50%，行业正处于快速发展期。目前中国的医疗器械市场的不足之处在于：一是我国医疗器械公司整体规模较小，行业集中度低。二是企业研发投入低，创新能力弱。三是中高端市场国产市占率很低。医疗器械的比较优势在于研发周期短，专利悬崖（专利保护到期后，由于仿制药的竞争压力造成原研药销售额大幅下降）现象并不突出。国产替代是未来十年医疗器械行业发展的主旋律，但这个过程中需要伴随着技术进步和配套产业链成熟。

医药商业（医药流通）：行业集中度不断提高，零售药店是未来重要增量。由于议价能力弱，资金压力大，医药流通行业的盈利水平普遍不高。两票制改变药品流通渠道格局，纯销售占比上升，同时也使行业集中度提高。零售药店是未来发展潜力比较大的板块。近三年以来，公立医药限制“药占比”，取消药品加成，从而导致处方外流，为零售药店提供长期增量。这次疫情凸显零售药店社会职能，互联网医疗发展提供红利。连锁药店对于单体药店更具成本、品牌、管理方面的优势，有望优先享受处方外流和O2O市场扩容的红利。

产业链下游专科医院成长空间最大，互联网医疗成发展新方向。医疗市场化带来发展机遇，国家鼓励民间资本进入医疗服务行业，将有助于打破传统的垄断格局。近年来医疗供给稳中有升，尤其是民营医院增长较快。在我国诊疗市场中，专科医院是所有医院机构类型中增速最快、上升空间最大的医疗市场，综合考虑盈利能力、获客能力、营运能力、诊疗资源等因素，眼科、口腔、妇幼、医美、肿瘤、骨科等专科领域已经赢在起跑线。互联网医疗服务是近年来兴起和受到政策支持的新方向。新冠疫情一方面使互联网医疗普及率提升，另一方面医疗体系建设补短板需求凸显，加速了互联网医疗服务的发展。

新医改加速产业创新升级，“后疫情时代”孕育新机遇。2019年医改继续在深水期运行，带量采购、DRGs等纷纷落地探索。大医保时代下，医保控费和“腾笼换鸟”仍将是未来较长时间的主线。所有的新政都旨在压缩单品种的生命曲线，加速医药产业迭代升级。2020年初遭遇了疫情危机，在“后疫情时代”，为了补齐医疗卫生短板，互联网医疗、医疗设备、生物制品等细分领域有望迎来政策密集出台期，孕育出新机遇。疫情中暴露的问题也会使人们对疫苗、零售药店、医疗防护等领域的需求增加，打开市场空间。

医药板块的投资策略总结起来，就是符合“消费升级+创新”主旋律的龙头公司。短期来看，疫情会对部分细分领域的公司业绩产生一定的影响，有正面影响，比如对医疗防护、IVD等领域的内外需激增。也有负面影响，比如对医疗服务的需求推迟，新药推广、CRO临床试验搁置等。但是从中期来看，医药板块后续的业绩修复要快于其他消费行业。因此对于全年的业绩影响可以保持谨慎乐观。医药行业的投资机会可以重点关注一下四个方面：

一是短期由于海内外疫情扩散，业绩增长可能提速的领域，比如医疗防护、IVD、医疗设备、抗病毒创新药、药店等。

二是细分领域的龙头公司，行业地位稳固，竞争优势明显。部分龙头如果出现回调（比如一季度业绩不及预期），是逢低布局的机会。

三是受益于新基建的领域，未来有望重点投入或需求增加，可能的赛道包括：诊疗设备、IVD、POCT（补齐公共卫生短板，加强公立医院和 CDC 系统建设）、家用医疗器械、疫苗（提高民众健康卫生意识）、分级诊疗、互联网医疗（医疗信息化）等。

四是科技创新实力突出的细分龙头，新医保顶层设计下，创新的价值会越来越重要，相关领域包括创新药、高端医疗器械和CRO、CDMO等板块。

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每年增长115%，马云看好的这个行业为何如此火爆？

新零售=线上+线下+现代物流。2016年10月马云首次提出“新零售”概念。指企业以互联网为依托，通过运用大数据、人工智能等技术手段，对商品的生产、流通与销售过程进行升级改造，并对线上服务、线下体验以及现代物流进行深度融合。总而言之，新零售就是以大数据为驱动，通过新科技发展和用户体验的升级，改造零售业形态。

新零售的兴起源于传统零售发展遇瓶颈，网络流量红利消退，消费升级和技术进步推动线上线下融合提升潜力。2018年全年实体店消费品零售额增长5.4%，整体处于下滑趋势。网络零售在经历高速增长阶段后热度逐渐下降。新零售通过将线上线下两个市场完全打通，既能降低获客成本又能提升老用户的黏着度，有效提升销量。收入增长、消费升级为新零售提供了发展推动力。而5G时代即将到来，大数据、云计算、人工智能、物联网等纷纷提上发展日程，助推线上线下能够实现深度融合，包括攻击方的效率提升和需求方的行为数据。国家支持政策频出，推动新零售行业健康发展

我国的零售行业经历了从百货商店——大型集市——购物中心——线上购物——新零售的演变。2016年新零售概念提出，2017年进入新零售元年，市场规模为389亿元。预测到2022年整个市场规模有望突破1.8万亿元，年均复合增长率高达115%。

模式创新、渠道下沉等新热点不断释放动能，形成消费增长亮点。2019年以来，新零售行业在市场开拓以及销售等方面加速创新，直播电商、社交电商用户持续高增，不断拓展网络消费空间。下沉市场成为网络消费重要增量市场，引发巨头剧烈的争夺。跨境电商促进消费的作用持续凸显。未来，流量的争夺与开发将更加激烈，通过产品和服务创新不断提高用户体验，增加用户粘性是核心关键。

新零售产业链是以消费者为中心，以线上线下为两翼的新零售生态系统。供应链方面，去中间化是最突出的特征，加快商品流通；物流方面，最终的目的是让库存管理更加便利化、信息化。有流通、数据、服务三重属性，赋能新零售业态，真正做到“单未下，货先行”；数据方面，依托大数据技术，使得零售商获得大量用户的精准数据，驱动“人”、“货”、“场”三者关系的重构；业态方面，生鲜超市、无人零售以及各种创新业态层出不穷，其核心是线上线下联动，以科技提高效率，以体验推动流量变现。渠道方面，内容和电商相互渗透，人成为核心的内容载体，整个消费者决策链条中 KOL 成为了关键一环。支付方面，支付手段变革提升零售效率，未来刷脸支付或快速渗透普及。

技术赋能新零售数字化变革，未来产业将进入精耕细作阶段。新零售未来的发展趋势有四个，一是数字化零售生态逐步完善，多种零售业态长期并存。二是技术驱动将会成为新零售变革的重要推动力量。三是产业细分垂直化发展，从跑马圈地转向精耕细作。四是营销方式变革提速，赢取消费者信任是核心。

总的来说，目前新零售市场竞争情况以阿里通讯两大巨头主导。除此之外，沪深上市的具有“新零售概念”的上市公司其实并不少。我们一共整理了74家新零售概念相关公司，除了一些电商平台、便利店和商品新零售外，传统的百货商店、实体零售也大多在探索线上线下融合的模式。在这些公司中，阿里巴巴和腾讯属于绝对龙头，京东作为国内最大的自营式电商平台之一，基础能力雄厚。这三家龙头公司后续不再赘述。此外，我们还对其中4家发展较好的代表性上市公司进行了分析。

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物业管理行业深度研究报告：风正潮平扬帆时

物业管理行业是地产“后周期”的朝阳板块。物业管理包含住宅物业和非住宅物业两部分。物业管理服务以基础服务为主体，增值服务打开成长空间。我国物业管理行业仍处于上升阶段，背后的核心推动因素在于城镇化率提升和消费升级带来的居民对更加优质的物业服务品质的需求提升。

物业管理的发展从规范化到市场化，行业规模加速扩张。2019年，百强企业管理面积均值达到4278.8万平方米，同比增速15%。百强企业市场份额进一步扩大至43.6%，市场集中度持续提升。行业管理面积稳步提升，并仍处于规模成长期。优质物管企业紧跟城市群政策导向，进行规模化布局，强化城市渗透率，核心区域选择性下沉初见成效。

行业仍处于高度分散阶段，马太效应进一步增强。三个因素催化集中度提升：第一，地产开发商集中度提升，集团内物管公司持续受益于销售到交付的资源输送。第二，分拆上市，借力资本市场加大收并购力度。第三，疫情提升物管价值，居民对物业管理尤其是优质物业的需求进一步增加。

物管行业市场规模过万亿，四个因素支撑规模体量仍有较大发展空间。第一，商品房销量和新开工增速较高，隐含未来交付面积体量可观。第二，主流物管公司近年来增值服务收入大幅提升，有利于带动总体营收增加。第三，疫情后加大老旧小区改造力度，物业板块存量价值或提升。第四，非住宅物业管理行业潜力巨大，仍处于成长初期。

行业优势在于轻资产、永续现金流和穿越周期。第一，轻资产模式强化资本回报，ROE水平可观。上市物管公司2019年ROE 平均30%，ROIC 平均24%。龙头企业2016 年至2018 年的ROE 均值超过30%。远超餐饮等其他轻资产行业。第二，龙头公司收缴率和续约率保持在高位，现金流状况好。第三，物管行业的存量市场概念使得行业大幅削减了宏观政策调控带来的影响。在房地产下行周期仍能够保持较高的景气度。

物管公司薄利经营，以量取胜仍是短期核心动力，科技赋能有望带来利润拐点。在收入端，依托兄弟公司开发稳健扩规模，市场拓展加速。单价提升虽然不容易，但优质物管服务仍能带来物管费的提高。在成本端比较刚性，人力成本占比超过八成，外包趋势明显，但外包增速比较缓慢。科技赋能是物管行业提高资本回报的重要因素，只是由于发展阶段尚在早期，短期作用难以显现。

规模+品牌+商业模式打造行业长期成长动力。短期来看，面积端快速扩张提供高成长性。中期来看，精细布局，深耕服务质量，提高消费者粘性，提高品牌影响力。长期来看，能否顺利嫁接业务增值服务，体现渠道价值是关键。

今年年初以来，全球金融市场波动较大，但上市物管企业普遍表现强劲。目前30家上市物管公司有27家在港股上市，3家在A股上市。普遍都取得了不错的投资收益。30家上市企业中，有23家市盈率高于A股平均市盈率，其中16家市盈率是A股平均市盈率的2倍以上。多数物业服务企业上市后持续赢得资本的青睐。27家企业上市后较发行价大幅上涨，最高能翻6-7倍。不过也有3家公司出现了破发的现象。

物管企业的核心竞争优势主要有三类：第一类是自身规模体量大，具备强大的品牌优势及物业管理规模优势。为企业快速、可持续成长提供助力。比如碧桂园服务、保利物业等。第二类是借势“互联网+”降本增效，坚守高品质服务，促进企业形成品牌影响力。比如第一个上市的彩生活和绿城服务。第三类是高成长性的中型企业。由于管理面积的扩张和增值服务的开展，归母净利润增速能够达到80%甚至120%以上，比如新城悦服务、永升生活服务等。我们主要围绕这三类核心竞争优势，具体分析了三家有代表性的上市物管企业。

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一个跑赢大部分基金的核心行业

食品饮料行业是一个笼统的概念，细分子行业众多。大体可分为必需品和可选品。必需品就是我们每天都要用的调味品、米面粮油、肉制品、乳品等等，可选品最主要的就是白酒、啤酒等各种酒类。在经济下行期时一般必需品表现比较强，而在经济上行期时可选消费会比较超预期。此外还有一种分类方法是高端品和大众品。高端是白酒、红酒、黄酒，大众品是啤酒、乳业、肉制品、饮料、调味品、休闲食品等。通胀时，高端品靠需求推动，大众品靠成本拉动。通缩时高端品一荣俱荣、一损俱损，大众品龙头则不断扩张。

食品饮料行业的快速发展主要受益于消费升级、内需扩张，品类龙头价值凸显。第一，居民可支配收入不断增长，迎来消费升级浪潮。不仅是一二线消费升级，三四线也在消费升级。第二，在中美贸易摩擦升级、新冠疫情影响背景下，政策提出发展国内大循环，食品饮料作为纯内需标的受益。第三，消费需求变迁下，大众品竞争模式发生转变。从成本制胜，到品牌认知为王。大众品品牌认知时代，品类龙头定价能力加速兑现。

好生意带来业务持续快速内生增长。主流食品细分龙头上市以来营业收入及归母净利润均保持双位数以上复合增速。食品板块龙头企业的股价上涨基本可以认为由业绩增长驱动。ROE 领跑市场，内生增长动力强劲。

人口红利叠加经济快速增长，食品饮料公司业务量价齐升。中国约14 亿人口的广大内需市场，迭加经济持续快速增长，成为食品饮料行业最大的成长红利。销售端，传统产业已养育巨头，增速虽缓但成长坡道仍长。对赛道中龙头企业来说，份额扩张、集中度提升仍可推动销量增长。此外，随着人均收入上升、生活模式转换、产业变迁，新成长机遇不断显现。价格端，受益于通货膨胀和消费升级推动，食品饮料各细分行业产品价格均得以持续增长，多数战胜了CPI。价格是部分公司成长最主要驱动力。2019年以品类龙头全面运用强定价权，有效驱动经营改善。

从市场表现来看，食品饮料行业十年涨幅领跑市场，牛股辈出。2010-2020十年来食品饮料行业共12只十倍股，其中白酒和调味品板块出现10只十倍股。其余2只行业分布均匀，是在新消费趋势下诞生的新品类的龙头。长期看十倍股主要由业绩驱动。估值驱动的机会往往因行业或公司发生危机时导致极低的估值。白酒和调味品板块之所以是盛产牛股的“沃土”，源于优异的商业模式带来非常稳固且清晰的竞争格局。第一，白酒和调味品消费具有高粘性。高粘性的特点使得两个行业消费基本盘稳固，可长期存在。第二，产品高度差异化且生命周期极长。高度差异化可以错位竞争，能够产生一批优质的企业。

食品饮料行业目前面临的最大风险还是在估值。从绝对水平来看，目前的市盈率已经达到46.7，十年估值历史水位达到98.9%，是A股所有板块中估值水位第二高的。相对估值的提升也不算少了，起码是走过大半部分了。从估值的动态变化来看，股票未来的业绩成长也难以支撑目前的估值。不过内部分化比较严重。白酒估值历史水位接近100%，软饮料的估值水位却只有16%。

消费品公司的成长主要看两个因素，一是长期赛道的景气度，也就是在大的时代背景下消费趋势的研判，二是就是落实到产品、渠道、品牌包括企业管理水平上的成长。在消费升级的背景下，市场集中度持续提升，品类龙头在产品、品牌、渠道方面优势越来越凸显。在各个细分赛道均有所体现：

白酒：白酒兼顾消费和投资，并伴随有周期属性，行业处于总量扩张增速不大，集中度快速提升阶段。结构周期下，量放缓、价上行、利稳增，行业分化加剧。疫情放大名酒企业长期优势，行业主要席位将留予品牌底蕴深厚的龙头。高端白酒商业模式极具确定性，竞争格局最清晰，茅五泸三家主要“玩家”基本占据高端酒95%以上的收入，业绩稳增的确定性较强。疫情后高端白酒价格保持坚挺，销量恢复良好。高端酒品牌定位更加分明。大众消费崛起及社交需求，构成茅台消费最基础的支撑。五粮液在千元价格带具有很强的号召力，国窖跟随策略可能会受到挑战。次高端扩容的速度也是比较快的，增长弹性也比较大。但是次高端格局变化仍大，座次存在较大的不确定性。

啤酒：从2017年划分，啤酒板块的竞争基调出现了一些比较大的变化。2013-2017 年，受关厂、行业竞争激烈和国家限制三公消费等因素影响，各啤酒公司销量及销售收入增速皆有所下滑。2017年开始企业策略转变，由低价“跑马圈地”转为高端化、品牌化策略，因此龙头企业开始进入常态化提价阶段，同时产品结构高端化加速，并开始推动产能优化。未来我国啤酒行业集中度有望提升至80%+，龙头盈利能力有望同步提升。今年以来，啤酒行业景气度反转，渠道及终端长期的低价思维模式已经基本扭转，行业关厂减员接近尾声，企业加码高端化价格带，以及产能优化带来的效率提升，成为未来3 年盈利加速趋势的核心动力。

调味品：调味品行业拥有巨大的发展空间，主要受益于几个因素：第一，大众餐饮持续稳增长。第二，家庭烹饪精细化趋势明显。第三，居民收入提升推动调味品行业消费升级推动行业均价提升。 行业有望维持高景气度，未来5年收入有望维持10%左右复合增长。调味品是一门好生意。行业生命周期长，行业变迁慢，已有参与者强者恒强。此外调味品可以差异化定价，可以产生众多盈利能力强的优质企业。未来行业龙头将受益于两个方面，一方面是份额集中度提高的溢价。另一方面是产品品类的扩张。餐饮供应链给调味品带来未来五年的高成长赛道。下半年受益于餐饮复苏，复合调味品料行业仍有望维持高增长。且行业困难时期，龙头抢占份额能力强，市占率有望加速提升。

乳制品：2018年以来乳制品行业需求回暖，主要受益于消费升级和三四线城市乳制品消费崛起，预计未来5年液奶收入仍有望维持5%左右复合增长。从乳制品各子行业景气度来看，奶酪行业景气度最高，液奶行业已经进入成熟期，目前液奶行业中景气度最高的为巴氏奶。未来随着巴氏奶份额的提升，常温奶的优势可能会被弱化。液奶行业双寡头竞争格局明显，CR2市占率达到43%。逐渐差异化竞争：伊利横向扩张，打造食品平台。蒙牛聚焦乳制品、纵向打造乳制品产业链。

休闲食品：我国休闲食品市场空间巨大，18年行业销售额已过万亿，但与国外发达国家相比，我国休闲食品行业仍具有较大的增长空间。电商渗透提升叠加品类扩张有望推动未来3年收入CAGR10%左右增长。疫情期间休闲食品主要受益于C端需求增涨，分渠道来看受影响较小的线下商超渠道及线上渠道动销情况良好。消费者因疫情对健康、产品安全卫生更为关注，倾向选择品牌力强、包装化产品，行业集中度有望提升。

肉制品：行业景气度稳定，成本下行周期，产品结构和提价红利有望显现。国内肉制品消费正处于高温到低温肉制品升级的阶段，产品结构升级空间大。龙头双汇迎合消费升级趋势推出低温肉制品业务，有望培育消费者、推动行业性产品结构升级。

新时代催生食品饮料行业发展新机遇。一是渠道模式的变化，采购场景将从传统农贸市场，将加快向现代化渠道变革。电商渠道爆发为企业带来高成长机遇。二是产品品类变化。疫情爆发，一方面催生C端连锁化、线上配送到家等加速趋势，将增加对预制品的需求，另一方面，对于B 端而言，餐饮连锁化趋势加强，B端食材包装化趋势提速。三是行业格局的变化，集中度将加速提升，龙头优势将愈发明显。

寻找并锁定好生意、好企业、优秀企业家团队，持续深度跟踪，伴随其成长，是投资食品饮料行业最稳妥的方法。总的来说，就是要关注品类龙头。主要有三个原因：第一个原因是疫情给龙头公司提供了长期份额扩展的历史性机遇。第二个原因是食饮龙头年内增长确定性较高，市场对确定性偏好明显。第三个原因是在长线资金定价权提升背景下，对中长期成长空间明确、增长路径清晰、盈利兑现具备潜力的标的，愿意给予较高的容忍度，愿意长期持有这些优质赛道上的好公司。

当前板块整体估值处于高位，估值溢价将聚焦在优质龙头上，同时，低估值改善标的有望获超额收益。我们梳理了食品饮料各细分领域的共27家龙头公司的基本面情况。主要包括受益于消费升级持续推动的高端、次高端白酒；业绩确定性仍较高，产业长趋势下的成长潜力充足的大众品细分龙头；受益于集中度提升+低估值改善的乳制品龙头。