雪浪环境再启收购，标的公司估值存疑，上市公司财务数据疑点待解

记者 | 刘杰

6月18日，雪浪环境就深交所《非许可类重组问询函》进行了回复，不过《红周刊》记者发现，其回复内容之中，仍然存在一些难解之处。

事实上，近年来，雪浪环境热衷于高溢价收购，致使商誉高企，相关风险大增，而本次收购又将为其带来4.6亿元商誉，可高溢价背后，标的公司估值的合理性有待商榷。此外，雪浪环境自身的采购数据存在勾稽异常，需要投资者警惕。

估值合理性有待商榷

财报显示，截至 2020年一季度末，雪浪环境的商誉金额达6.23亿元，占净资产的比重为52.23%。这部分商誉是由于其在2019年5月收购南京卓越环保科技有限公司（以下简称“卓越环保”）51%的股权带来的，在此次并购中，雪浪环境斥资4.9亿元，以全现金方式支付，卓越环保在评估基准日2018年12月31日的净资产账面价值为3.6亿元，评估价值为9.62亿元，评估增值6.02亿元，增值率为167.26%。正是因为高溢价并购，雪浪环境商誉大增，相关风险也越来越大。

时隔一年后，雪浪环境再启收购，2020年6月4日，其发布收购预案，与第三方新苏基金拟分别受让上海长盈环保服务有限公司（以下简称“长盈环保”）52%股权、20%股权，后期上市公司需收购新苏基金持有的长盈环保20%股权。

事实上，如此安排的目的似乎是为缓解上市公司资金压力，此前收购卓越环保，雪浪环境付出了4.9亿元的“真金白银”，已然大量“失血”。据年报显示，截至 2020 年一季度末，雪浪环境货币资金为2亿元，而其短期借款达 3.81亿元，长期借款达2.1亿元，仅此两项债务就高达5.91亿元，可见，其资金“余粮”已不能覆盖债务水平，资金链有些吃紧。

本次收购长盈环保72%股权的交易作价为5.33亿元，依然为全部采用现金支付的方式，如此状况之下，雪浪环境的资金压力似乎不小。

此次收购后，雪浪环境的商誉将进一步攀升。据6月18日雪浪环境更新的收购草案显示，截至评估基准日2019年12月31日，长盈环保净资产账面价值为1.41亿元，评估价值为7.6亿元，评估增值 6.19亿元，增值率高达440.68%。本次交易完成后，雪浪环境将新增4.6亿元的商誉，整体商誉将增至10.83亿元，占其2019年备考合并报表中净资产的比重达70.71%。

然而，在雪浪环境高溢价收购的背后，标的公司的估值却存在疑点。6月12日，深交所下发问询函对此提出质疑，要求雪浪环境解释在评估预测中，长盈环保预测期营业收入上升，但永续期营业成本较2025年预测期下降，以及预测2024 年起，管理费用下降的原因及合理性。

6月18日，雪浪环境回复称，“永续期营业成本下降，是由于固定资产折旧减少，固定资产实际使用年限比财务的折旧年限长。而管理费用下降除因固定资产折旧减少外，还有职工薪酬减少的原因，目前长盈环保多名董事及管理人员已经达到或者接近退休年龄，在未来几年内会逐步退出管理团队或者停止缴纳社保公积金，使得长盈环保实际承担的人员成本会有所下降。”

令人不解的是，长盈环保固定资产到后期虽已停止折旧，但设备也逐渐进入老化期，而在评估预测中，其营业收入至2025年是持续增长的，到永续期仍然维持在高营收水平，理论上，为了维持及扩大营收规模，其理应购入新的设备以维持经营，而新的设备则将增加新的折旧，但评估预测中却未考虑该因素。同时，评估预测中也仅考虑了目前管理团队人员即将退休，然而却未考虑到新增管理人员需增加的费用，因此长盈环保的评估预测是存在一定问题的。

采购数据或不实

此外，《红周刊》记者发现，雪浪环境采购数据与相关现金流及经营性债务的勾稽关系存在异常，需投资者警惕。

据年报显示，2018年、2019年，雪浪环境向前五大供应商采购金额分别为1.4亿元、1.96亿元（如下表），占采购总额的比重分别为14.77%、14.50%，由此推算出其各期采购总额分别为9.5亿元、13.52亿元。

考虑到自2018年5月1日及2019年4月1日，增值税税率分别由17%下调至16%、16%下调至13%，按月平均估算后，其各期含税采购金额分别为11.05亿元、15.37亿元。根据财务勾稽关系，该部分采购金额应体现为相关现金流的流出及经营性债务的增减。

进一步来看，2018年、2019年，雪浪环境“购买商品、接受劳务支付的现金”金额分别为8.4亿元、10.24亿元，剔除各期预付款项减少变动额2615.57万元、4207.13万元影响后，与含税采购金额相勾稽，差额分别为2.39亿元、4.71亿元，这部分理论上应体现为经营性债务的增加。

雪浪环境2018年末、2019年末，应付票据及应付账款合计金额分别为3.44亿元、6.13亿元，分别较上年同期新增了6976.21万元、2.69亿元，这一结果显然与理论应增加金额相差甚远，比之分别少了1.69亿元、2.02亿元，这说明了雪浪环境有上亿元的采购金额没有相关财务数据的支撑，至于出现上述勾稽差异的原因，仍需要公司做出解释。