中信证券:18年加息3次还是4次?也许会是4次

中信证券(600030,诊股)明明研究团队认为，从国外来看，此次美联储3月加息符合市场预期，美联储3月如期加息反映了美国经济增长的信心。市场此前有所预期的加息4次并未真正落地，但从本次加息点阵图来看，加息4次可能性较上次增大很多。

从国内来看，基本面企稳，去杠杆持续推进，央行或将提高OMO操作利率。就债市而言，我们支持今年上半年央行可能上调存贷款基准利率，非对称加息可以成为央行操作的选项之一。从国际政策周期、经济周期以及利差扭曲等方面来看，我国债市仍旧承压。因此，我们坚持近期10年期国债到期收益率仍将处于3.8%~4%的区间，并有望逐步回升至4%的中枢的判断。

以下为全文:

正文

北京时间3月22日2:00，美联储宣布上调联邦基金利率25BP至1.5%-1.75%，这是鲍威尔任美联储主席以来联储的第一项利率政策决定。加息点阵图显示，联储官员的今明两年利率预期中值均高于上次，2018年加息4次的概率变大。此前，据CME“美联储观察”显示市场预期美联储3月加息概率为94.4%，这是2015年12月美联储开启新一轮加息周期以来第6次上调利率。议息会议有何亮点?鲍威尔在新闻发布会上讲了什么?美国后续加息、缩表节奏如何?中美利差缩小是否会增强人民币汇率压力，国内货币政策会否收紧?对此，我们点评如下:

1、会议结果:加息25BP符合普遍预期

3月加息符合市场预期。美联储声明称“近几个月经济前景走强”，预计经济活动中期内将温和扩张，就业市场环境仍将强健。通胀同比增速未来几个月料将走高，中期内会稳定在2%这一联储的目标水平左右。“近期经济前景的风险大致均衡，联储将密切监控通胀变化。”基于劳动力市场环境和通胀已有的表现及未来的预期，委员会决定，将联邦基金利率的目标区间提高到1.50%-1.75%。会议召开前，CME“美联储观察”显示美联储3月加息概率为94.4%，认为加息几乎已成定局，因此此次结果符合市场预期。此外，FOMC一致投票通过此份决议声明。

2、会议内容:维持2018年3次加息预测，加息4次概率变大

对比1月会议声明内容，此次声明美联储肯定了就业增长和失业率保持低位，但提到家庭支出和企业固定投资较去年四季度的强劲增速略显温和;此次声明特别添加了“最近几个月的经济前景得到强化”，认为经济活动将“在中期”温和扩张;在通胀方面，去年12月会议纪要称“预计通胀在近期仍将低于2%”，1月会议声明新增“预计通胀率将在今年上升”，3月会议声明则称通胀率会在“未来几个月”上升，展现了美联储对中期内经济和通胀的乐观态度不断强化。

从美联储官员预测来看，2018年美联储预计加息3次，但加息4次概率增大。美联储会后公布的利率预期点阵图显示，联储高官预计2018年将加息3次，2019年加息3次，2020年加息2次。但从点阵图可看出，支持年内加息4次的官员较去年12月有所增加，目前与支持加息3次的官员已成势均力敌之势，年内加息4次概率增大。

经济数据预测方面，美联储上调今、明两年的GDP增长预期，明、后两年通胀预期，并将失业率预期整体下调。本次会议对经济的预期如下:经济增速方面，预测2018和2019年的GDP增长率分别为2.7%和2.4%，均高于去年12月预测的2.5%和2.1%，预测2020年GDP增长率为2.0%，与前一次预测一致;通胀方面，预测2018、2019两年PCE通胀率预期不变，对2020年的预期值为2.1%，高于去年12月预期值2.0%，预测今年核心PCE通胀率的预期不变，仍为1.9%，但上调2019和2020年的预期至2.1%，均高于去年12月预期值2.0%。就业方面，2018、2019、2020年失业率均较去年12月均调低0.3%左右至3.8%、3.6%、3.6%，长期失业率预测也调低0.1%至4.5%。此次联储官员预测中位值显示，到2020年末联邦基金利率将升至3.4%，高于今年12月预测3.1%。2020年以后利率为2.9%，这暗示越来越多的美联储官员认为2020年需要约束性的政策。

对于市场关注的贸易战，在会后的新闻发布会上，鲍威尔指出关税政策不会影响目前的货币政策前景，但越来越多美联储官员对贸易政策感到担忧。与此同时，鲍威尔表示，在一些领域(股票等)，相较于历史正常值，资产价格(房地产不属于此范畴)处于高位。

3. 美国经济增长稳健，加息表明美联储对美国经济温和增长的预期

美联储3月如期加息反映了美国经济增长的信心。总体来说，美国经济复苏强劲，劳动力市场稳健，消费者信心强劲，制造业、服务业均全面向好，基本面为3月加息提供有力支撑。

GDP方面，美国去年四季度实际GDP年化季环比终值为2.5%，与预期持平，较初值下修0.1%，四季度GDP增速较三季度的3.2%增速有所下滑，主要受净出口和库存的季节性波动拖累，但抛除季节性因素同比来看，美国去年四季度GDP同比增速为2.5%，高于前值2.3%，这是连续上升的第七个季度。

通胀方面，美国2月CPI同比上升2.2%，预期2.2%，前值2.1%，美国2月核心CPI同比上升1.8%，与预期和前值持平;美国1月PCE物价指数同比1.7%，持平预期和前值;作为美联储关注的通胀指标，美国1月核心PCE物价指数同比1.5%，也与预期和前值持平。就业方面，美国2月新增非农就业人数31.3万，远超预期20.5万和前值23.9万，美国2月ADP就业人数新增23.5万，好于预期的20万，前值修正为24.4万。

消费方面，3月美国密歇根大学消费者信心指数初值为102，创2004年1月以来新高;预期指数初值88.6，低于2月终值90;反映消费者对自身财务状况评估的消费者现况指数初值达到创纪录的122.8，高于2月终值114.9。

另外，美国2月ISM制造业指数继续走高至60.8，高于预期58.6和前值59.1，创2004年5月以来新高，为连续第17个月走高，显示出美国制造业的持续扩张。2月Markit服务业PMI终值55.9，是8月以来的最高水平。

4. 市场反应:美股先跌后涨，美债收益率创新高后又下跌，美元指数波动下跌

决议公布后，美股震荡，先跌后涨，此后回吐涨幅大致回到声明公布前水平。10年期美国国债收益率继续走高，在美联储决议公布约半小时后、鲍威尔新闻发布会开始时升破2.931%，创将近一个月新高，然后又不断回落，目前处于2.881%，低于声明公布前水平。美元指数震荡下行，一度跌破89.90，刷新日低，短暂回到90.00上方后又开始下跌，目前收于89.68。

5. 债市策略:中国或将上调OMO操作利率

从国外来看，此次美联储3月加息符合市场预期。近期美国经济数据显示，美国经济复苏强劲，劳动力市场稳健，消费者信心强劲，制造业、服务业均全面向好。美联储近几次声明中对通胀表述的变化，展现出美联储对中期通胀的乐观态度不断强化，去年12月会议纪要称“预计通胀在近期仍将低于2%”，1月会议声明新增“预计通胀率将在今年上升”，3月会议声明则称通胀率会在“未来几个月”上升。市场此前有所预期的加息4次并未真正落地，但从本次加息点阵图来看，加息4次可能性较上次增大很多。

从国内来看，基本面企稳，去杠杆持续推进，央行或将提高OMO操作利率。当前国内经济数据显示基本面并不弱，近期我国公布的进出口、通胀等数据显示出我国经济的韧性和动力，国际主要经济体出现复苏也是利好我国经济的重要因素。金融去杠杆任务尚未完成，监管易紧难松，从政府工作报告和两会关于防范金融风险的表述来看，监管不会放松，去杠杆仍将继续。在全球经济复苏和主要央行货币政策正常化过程中，人民银行货币政策的实施需考虑全球货币政策正常化的大背景。因此，综合以上因素来看，美联储本次加息后，中国央行跟随上调利率是大概率事件。在本周一的日报《加息节点将至，中国央行如何操作?对公开市场利率和基准利率的判断》中，我们已经提出，在市场预期相对充分的情况下，公开市场操作利率上调幅度可能较去年12月更大，同时，我们认为今年上半年有较大可能上调基准利率，甚至不排除在加息后就提高基准利率的可能性，对称加息和非对称加息都可能成为央行调整的选项。

就债市而言，美联储加息后，中国央行或将加价进行逆回购释放政策信号，增加利率可能为10BP左右。此外，我们支持今年上半年央行可能上调存贷款基准利率，非对称加息可以成为央行操作的选项之一。从国际政策周期、经济周期以及利差扭曲等方面来看，我国债市仍旧承压。因此，我们坚持近期10年期国债到期收益率仍将处于3.8%~4%的区间，并有望逐步回升至4%的中枢的判断。

信用债点评

市场利率

3月21日，债券收益率短端下行。其中AAA中票1Y下行1BP，3Y下行3BP，5Y下行3BP;AA中票1Y下行2BP、3Y上行1BP、5Y走平;AA-中票1Y下行1BP、3Y上行1BP、5Y走平。

评级关注

(1)【深圳茂业商厦:涉及重大诉讼】

3月21日，深圳茂业商厦公告称，公司目前涉及重大诉讼纠纷案，案件尚未开庭审理。公司暂时无法对可能产生的影响作出判断。(新闻来源:深圳茂业商厦有限公司公告)

相关债券:16茂业01、16茂业02

(2)【永泰能源(600157,诊股):重大资产重组收购方案尚未最终确定】

3月21日，永泰能源公告称，通过重大资产重组方式向非关联方收购资产的具体方式尚未最终确定。公司后续将继续积极推进本次重大资产重组各项工作。公司预计将于2018年4月21日前披露本次重大资产重组方案，并申请公司股票复牌。(新闻来源:永泰能源股份有限公司公告)

相关债券:17永泰能源CP003、18永泰能源CP001

(3)【湖北宜化(000422,诊股)集团:下属上市公司子公司拟计提14.25亿元资产减值准备】

3月21日，湖北宜化集团公告称，下属上市公司湖北宜化全资子公司新疆宜化发生安全生产事故，湖北宜化拟对可能发生资产减值损失的资产计提减值准备约14.25亿元。(新闻来源:湖北宜化集团有限责任公司公告)

相关债券:13宜化MTN1、16湖北宜化PPN001

(4)【南京港(002040,诊股)(集团):公布子公司进行混合所有制改革进展情况】

3月21日，南京港(集团)公告称，拟对子公司南京港港务工程进行混合所有制改革。截至本次公告日，南京港港务工程已出具决议同意江苏省建筑工程集团成为转让股权的受让方，员工入股正在推进过程中。预计全部手续办理完成后，南京港港务工程公司的注册资金将变更为12900万元。(新闻来源:南京港(集团)有限公司公告)

相关债券:13南京港MTN1、15南京港MTN001

(5)【招金矿业:董事、监事及高级管理人员发生变动】

3月21日，招金矿业公告称，董事、监事及高级管理人员发生变动，上述人事变动对公司日常管理、生产经营及偿债能力无重大影响。(新闻来源:招金矿业股份有限公司公告)

相关债券:17招金02、18招金01

(6)【华立集团:法定代表人及总裁变更】

3月21日，华立集团公告称，法定代表人及总裁变更，本次调整系为正常人事安排，公司正常经营未受到影响。(新闻来源:华立集团股份有限公司公告)

相关债券:17华立MTN001、17华立SCP003

(7)【重庆南岸区城建集团:经营范围发生变更】

3月21日，重庆市南岸区城市建设发展(集团)公告称，经营范围发生变更，新增企业管理咨询、商务信息咨询等经营业务。公司已对经营范围和《公司章程》相关内容进行变更并且完成工商变更登记。(新闻来源:重庆市南岸区城市建设发展(集团)有限公司公告)

相关债券:17南岸城建MTN001、12渝南岸债

(8)【博源集团:控股子公司的控股子公司恢复生产】

3月21日，内蒙古博源控股集团有限公司公告称，控股子公司“内蒙古远兴能源(000683,诊股)股份有限公司”的控股子公司“内蒙古博源联合化工有限公司”一套天然气制甲醇装置恢复生产。远兴能源将根据天然气恢复供应情况，择机安排博源联化另一套装置的复产工作。(新闻来源:内蒙古博源控股集团有限公司公告)

相关债券:12博源MTN1、13博源MTN001、16博源SCP001

(9)【丰县城市投资发展:公布“16丰棚改项目债”项目实施进展情况及账户收支情况】

3月21日，丰县城市投资发展公告称，“16丰棚改项目债”募集资金为13亿元，全部用于丰县黄庄区块棚户区改造一期工程建设。截至目前，公司已启动征收安置工作。截至2018年3月14日，募集资金使用专户余额为10.99亿元，项目收入归集专户尚未发生资金收支情况。(新闻来源:丰县城市投资发展有限公司公告)

相关债券:16丰棚改项目债

(10)【温州名城建投:变更“18名城建设CP001”募资用途】

3月21日，温州市名城建设投资集团公告称，发行人偿还债务计划调整，申请对“18名城建设CP001”原注册资料募集说明书披露的资金用途进行变更。(新闻来源:温州市名城建设投资集团有限公司公告)

相关债券:18名城建设CP001

(11)【“14富贵鸟”将如期回售，存续期后2年票面利率维持6.30%不变】

3月21日，富贵鸟公告称，“14富贵鸟”回售申报日3月23日、3月26日至3月30日及4月2日至4月4日，回售兑付日4月23日，存续期后2年票面利率维持6.30%不变。此前，富贵鸟称债券回售资金偿付存在重大不确定性。(新闻来源:富贵鸟股份有限公司公告)

相关债券:14富贵鸟

可转债点评

3月21日转债市场，平价指数收于90.59点，下跌0.52%，转债指数收于105.72点，下跌0.24%。58支上市可交易转债，除嘉澳转债、道氏转债停牌外，24支上涨，32支下跌。其中航电转债(1.74%)、康泰转债(1.67%)、崇达转债(1.37%)领涨，宝信转债(-3.54%)、金禾转债(-1.98%)、太阳转债(-1.63%)领跌。58支可转债正股，除嘉澳环保(603822,诊股)、道氏技术(300409,诊股)停牌，蓝色光标(300058,诊股)、常熟银行(601128,诊股)、光大银行(601818,诊股)横盘外，14支上涨，39支下跌。其中，中航电子(600372,诊股)(4.52%)、隆基股份(601012,诊股)(3.07%)、江南水务(601199,诊股)(1.56%)领涨，宝信软件(600845,诊股)(-6.43%)、赣锋锂业(002460,诊股)(-4.75%)、东方财富(300059,诊股)(-4.16%)领跌。

周三沪深两市同向变动，尾盘上证综指下跌0.29%，深证成指下跌0.88%。上周转债市场随正股小幅调整，溢价率则暂时回归稳定，正股成为近期转债市场的决定性因素。从短期来看权益市场的分歧依旧较大可能会进一步放大转债标的波动程度，成为近期市场新增的风险因素。我们近三周周报多次强调不可冒进与相对低价的策略取得了不错的效果，而转债标的的分化或将进一步加剧，昨日市场的表现再次印证了我们的判断。从操作策略的角度来看，一方面以正股为锚，忍受市场潜在的短期波动从长计议，我们在《基础研究系列》报告中提出了一系列以收益率为目标的转债筛选指标，经过近一个季度的跟踪检验来看仍值得关注;另一方面依旧强调从个券绝对价格的角度布局，部分低价标的具有上佳的性价比，例如我们双环转债，相对低价转债比正股具有更好的安全垫，是埋伏正股拐点的上佳工具，此类标的依旧值得重视。具体标的方面依旧推荐作为底仓配置的大金融板块其次则重点关注太阳转债、宝信转债、国贸转债、雨虹转债、赣锋转债、崇达转债、隆基转债、万信转债、国祯转债、生益转债、双环转债。

风险提示:个券相关公司业绩不及预期。

利率债

2018年3月21日，银行间质押回购加权利率涨跌互现，隔夜、7天、21天和1个月期分别变动了-0.22BP、-9.29BP、6.59BP、28.93BP至2.82%、3.07%、5.11%、4.75%。当日国债收益涨跌互现，1年期、3年期、5年期、10年期国债分别变动-2.98BP、-0.35BP、0.12BP、-2.76BP至3.28%、3.54%、3.68%、3.76%。上证综指跌0.29%至3280.95，深证成指跌0.88%至10980.91，创业板指跌1.85%至1829.91。

周三央行未开展公开市场操作，净回笼400亿元。当天300亿元7天逆回购，100亿元63天回购到期，无MLF到期。

【流动性动态监测】我们对市场流动性情况进行跟踪，观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量;减量方面，我们根据2017年11月对比去年12月M0累计增加296.1亿元，外汇占款累计下降4273.74亿元、财政存款累计增加18168.3亿元，粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。

(说明:2018年1月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共254.5亿元，其中7天31.80亿元，利率为3.5%;1个月222.70亿元，利率为3.85%。2018年2月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共273.8亿元，其中隔夜1.5亿元，利率为3.35%;7天105亿元，利率为3.5%;1个月167.3亿元，利率为3.85%。截至2月末，常备借贷便利余额为213.4亿元。)

可转债

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