新三板改革政策最新解读，下一步将是降低投资者门槛

小编有话说

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2017.12.22冬至这天，股转公司在官网同时发布了市场分层、股票转让和信息披露的三个新业务规则，拉响了新三板市场改革的第一声汽笛。现在，就让我们先睹为快，来看看荟三板如何解读这一大波改革红利。

分层制度改革

市场分层是新三板市场的制度基石，自2016年以来，新三板市场已经进行了两次分层。客观来说，目前创新层公司中优质企业不少，但也要看到，创新层公司与基础层公司之间的区分度不高。创新层公司内部，公众性差异很大；创新层制度红利长期缺失，创新层公司获得感不强。而本次市场分层制度改革，可谓是对症下药，直击要害。具体而言，有以下三个方面的亮点值得关注：

优化了创新层准入条件

在最关键的财务标准中，标准一的净资产收益率从10%降到了8%，净利润从两年平均不低于2000万调整为两年均不低于1000万。这意味着股转公司可以接受创新层公司盈利能力“不那么强”，但要有盈利的稳定性和持续性。

标准二的营业收入从两年平均4000万提高到6000万，这是强化创新层公司经营稳定性的更直接信号。

标准三除了增加竞价市值的要求，最重要的，是将股东权益不少于5000万元修改为股本不少于5000万元。

总之，这将进一步优化创新层企业标的，降低创新层的投资风险。

大幅删减维持标准

这次修改后的维持条件，删除了几乎所有财务标准，仅保留一个最低限度的净资产不为负，其他主要都是合法规范经营的条件。这意味着挂牌公司一旦进入创新层，除非发生极端情况，否则很难被调至基础层。这点类似上市公司在IPO的时候，有净利润要达到几千万的要求，但是上市以后不会再要求利润达到多少千万，只有三年连续亏损的公司才会被退市。这其实是一个“宽进严出”的政策。

准入条件中增加合格投资者人数规定

这次改革后，意味着公司从“进门”的这一刻开始，就要达到最低限度的公众性水平，来支撑日内多次集合竞价的进行。

交易制度改革

本次交易制度是这次改革的重头戏，其中又以集合竞价交易方式的推出最为重要。

集合竞价

对于基础层和创新层公司，集合竞价的申报时间段都是9：15至11：30、13：00至15：00两个时段。在该时段内，投资者可以申报买卖，但交易主机只收集报单，而不会立即撮合成交，因此交易实际上是不连续的。

那么，交易主机在什么时点进行撮合呢？基础层公司是在15点，也就是收市的时候才会撮合，因此也就是每天撮合1次；创新层公司则在9点半、10点半、11点半、14点和15点一共是5个时点进行撮合，也就是每天撮合5次。

讲到价格，我们需要关注的另一个相关问题是，在申报阶段，集合竞价的行情是实时揭示的，投资者可以看到前收盘价、模拟成交价、申报数量和匹配情况。但是，基础层和创新层的行情揭示频率，差异是很大的。基础层在距撮合时点10分钟之前，基本上是每小时揭示一次行情；而创新层在距撮合时点5分钟之前，是每分钟揭示一次行情。

荟三板预计，集合竞价只是小试牛刀，他只是降低投资者门槛的一个准备。

盘后协议转让

新三板市场原有的协议转让方式，在改革后转变为盘后交易，设置了单笔申报数量不低于10万股或金额不低于100万元的门槛限制；成交价格也有相应限制，即不高于前收盘价的200%或当日已成交最高价格中的较高者，且不低于前收盘价的50%或当日已成交的最低价格中的较低者。这类似于沪深交易所的大宗交易制度。

线下特定事项协议转让

除了服务于大宗交易的盘后协议转让制度，这次交易制度改革还对于因收购、权益变化或引进战略投资者等特殊原因需要在交易系统之外转让股份的情形，引入了线下特定事项协议转让，但目前还没有颁布具体业务规则。

信息披露制度改革

信息披露制度改革，主要是增加了创新层公司披露季度报告、业绩快报和业绩预告的要求，在财务报告相关的披露要求接近于上市公司。此外，对于此前市场上普遍诟病的偶发性关联交易即无论金额大小，一律要上股东大会审议，这次也做了修改，允许挂牌公司根据公司章程的授权，由董事会、股东大会分级决策。

总体评价

第一，本次对市场分层、股票转让和信息披露制度的改革，属于市场基础性制度改革。预计只是监管层经过多方博弈的结果，毕竟在定位不清晰的地位上，新三板改革也比较困难。

第二，创新层公司可以选择撮合频次更高的集合竞价，但必须有足够的合格投资者，同时还负担了更高的信息披露义务。这种政策利好于股东人数较多，股权结构已经比较分散，规模较大的创新层公司。这类公司能够从实施日内多次集合竞价中获得比目前更高的流动性溢价，由此带来估值的提升。

第三，集合竞价很可能成为新三板市场的主流交易方式，而做市交易和做市商制度宣布改革失败。

荟三板认为，只要新三板背后没有靠山，那么未来改革困难将极大，而这次改革也许是靠山的小试牛刀，如果这次改革没有大的错误，荟三板预测，在创新层整体投资风险降低的准备下，降低投资者门槛将是下一步改革的核心。