万达风波再起！ 王健林一步错步步错

来源：财联社晚间内参 作者：陈业

短短一个月内，万达接连遭遇两起合作伙伴退场风波，这是之前罕有的现象。

实际上，合作伙伴退出等消息出现之前，万达贱卖项目的后遗症已经显现……

财联社10月23日讯，日前，有媒体报道称，万达旗下两个高尔夫球场遭吉林省抚松县政府取缔。但万达对此拒绝置评。

与此同时，彭博社援引消息人士的话称，开发伙伴Athens Group(雅典集团)退出万达位于美国一个综合体项目，该项目总投资12亿美元。

此外，由于万达商业地产的信用评级被下调至垃圾级，触发了需要提前偿还部分境外贷款的条款，目前万达正就部分债务的重新安排与银行展开磋商。

“关于万达的消息太多，我们不打算理会，做好主业就行了。作回应也不是万达的风格。”万达企业文化中心品牌部负责人对财联社记者表示。

就万达境外合作伙伴退出一事，协纵策略管理集团联合创始人黄立冲认为，由于受到国家资管限制，万达之前的一些投资无法完成，可能会导致项目拖延的情况。

“万达打包出售优质资产对其未来的融资能力造成较大影响，在这种情况下，合作伙伴没办法确定，万达是否有足够资金完成相关项目。”

事实上，对于万达集团董事长王健林而言，售卖项目后遗症与回归A股的压力相叠加，构成了一盘艰难而复杂的“棋局”。

部分投资者向万达施压

在雅典集团退出与万达的合作之前，万达还遭遇了另一起海外项目合作伙伴退出事件。

美国媒体Hollywood Rporter报道称，泛海控股、华策影视集团分别向万达出售了手中的美国传奇影业的股份，双方共处置2.36亿美元(约合15.6亿元人民币)传奇影业的股权。

上述外媒还指出，由于未兑现当初收购传奇影业向外部募资时的承诺——传奇影业将在规定时间内上市的愿景，万达或不仅需要退还筹借资金，还需追加15%的利息。此外，传奇影业的其他投资者也在就退出一事向万达施加压力。

短短一个月内，万达接连遭遇两起合作伙伴退场风波，这是之前罕有的现象。有业内人士指出，合作伙伴退出的关键原因是中国监管部门遏制部分领域的海外投资。

“资本本身就是很现实的，好的时候来，差的时候走。”国泰君安分析师刘斐凡告诉财联社记者。

从表面上看，境外合作伙伴退出，与今年7月万达出售13个文旅项目及77家酒店没有必然联系，但不可否认的是，打包售卖资产成为资本市场重新审视万达的一个开端。

实际上，境外合作伙伴退出等消息出现之前，万达贱卖项目的后遗症已经显现。由于对出售项目后万达的商业模式、战略清晰度以及可预测性存在不确定性的担忧，三大国际评级机构均下调了万达商业地产的评级。

“尽管大量出售资产有利于万达商业短期的流动性和债务偿付能力，但该公司并没有清晰的减债计划，预计短期内，该公司仍将维持高负债和大量现金余额。”9月28日，标普将万达商业评级下调为垃圾级。

标普预计，在万达商业转变之后，其在房地产开发行业的市场地位将会减弱。同时，万达商业的债务杠杆将长期受到影响，融资渠道也可能面临收紧。出于对万达商业流动性的担忧，穆迪和惠誉也先后下调了评级。

更为沉重的一击是，在万达商业地产的评级被下调后，触发了一项提前偿还部分境外贷款的条款，贷款额总计逾10亿美元。为此，万达不得不与各家银行商谈重新安排部分债务的事宜。

“融资受阻后，万达的资产较重，只有卖掉资产回笼现金才会对持续经营有较好保障。”刘斐凡说，目前万达面临的最大症结是融资渠道被收紧。

招银国际分析师文轩森则表示，鉴于早前售卖资产及目前收租所得，万达在短期内经营应该不会出现太大问题，中长期则难料。

从H股退市是失误?

一位不愿具名的分析人士认为，万达7月以638亿抛售资产的主要原因是海外项目突遭停贷，另一原因或是其私有化完成后，与投资机构有对赌协议在先，有必要降低自身负债，以寻求回A顺利进行。

几经波折的万达商业地产于2014年底登陆港交所后，由于估值未达预期等原因，于2016年9月正式退市。

上述分析人士向财联社记者表示，如果万达商业不退市，今年在内房股集体爆发后，或许能享受一波股价上涨带来的红利，并通过资本市场融资，解渴资金需求，或许不需要打包贱卖那么多优质资产。

但退市已成既定事实。“王健林高估了自己对证监会的影响力。”黄立冲直言不讳地称，其自始至终认为万达商业从H股私有化并退市是错误的。

对此，文轩森也表示，“现在来看万达退市是个错误决定，不过，很多人都没有预料到今年内房股表现会如此之好。”

万达从H股退市的终极目标是回A，但回A在当前情况下存在不确定性及相应风险。一旦未在既定的时间内完成回A动作，万达将按照与投资机构的对赌协议，支付相应的回购款项、利息及相关费用。

在《万达商业私有化投资基金推介说明书》里，明确了万达商业回A时限，及未能成功回A应承担的责任。说明书显示，万达商业必须在2018年9月前完成A股上市，否则万达集团或其指定第三方提供以10%每年(单利)回购 (由万达集团提供回购保证)。如未能成功IPO，扣除各项税费后投资者预期可获得最高不超过5.5%的收益。

此外，若万达商业成功私有化之后未能如约在国内实现上市，万达集团将会以每年10%向基金回购全部股权，费用前总回报约为20%，而需扣除主要费用，如利息、过桥、承诺函、2年管理费及通道管理费等开支，预计扣除费用总计约为16.5%-20%。

业内人士认为，目前万达回A主要面临两大阻碍，一是否能顺利通过证监会的一系列IPO审批流程，二是低价出售部分优质项目、转型轻资产是否能获得资本市场认可。

记者于10月20日查询发现，证监会披露的上交所首次公开发行股票正常审核状态企业基本信息显示，万达商业排在申报企业的第56位，审核状态为已反馈。

“在反馈会之前，证监会都是按照企业排位进行审理，但是有些企业会在反馈环节出现问题，如未能改进，流程就会停滞，导致最终上发审会的排位会发生变化。”证监会一位内部人士告诉财联社记者。

对于万达回A，黄立冲认为，“万达售卖资产之后，手头资产情况恶化了，其回A本身的可行性在减少。打包出售资产后，可能会令该公司负债率降低一些，但早前万达为回A也做了融资，未来其仍有利息要还。”

标普在9月底指出，万达在A股上市的前景并不明朗，信息风险加大。“如果没能在未来6-12个月之间上市，我们还会降低评级;如果万达商业的房产销售恶化得比预期更快，我们也会降低评级。”

一旦回A失败，万达在资金上或将遭遇更大麻烦。而目前距万达与投资机构约定的上市期仅有10个月左右，对王健林而言，能否如期登陆A股市场，将是关键一役。

王健林到底错在哪里？

不可否认，万达近期遭遇的一系列风波的导火索，是其海外六项目突遭停贷。

据媒体报道，今年6月中旬，金融监管部门紧急要求银行排查对部分企业的授信和海外融资，特别是并购贷款、内保外贷业务的风险。被排查的企业包括万达、海航及复星集团等。

8月20日，国务院办公厅转发国家发改委、商务部、人民银行、外交部《关于进一步引导和规范境外投资方向指导意见的通知》。其中提到，限制境内企业开展房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等境外投资。

值得关注的是，上述被限制的海外投资领域，万达之前均有涉足。

澎湃新闻的统计数据显示，自2012年万达在海外的第一笔收购——26亿美元收购全美第二大院线AMC开始，截至目前，万达在海外的投资总额已高达2451亿元。

“这个数据并不准确，没有这么多。”万达集团一位内部人士告诉财联社记者。

但王健林曾表示“到2020年，万达30%的收入将来自海外”却是不争的事实。今年1月，在监管层针对资本外流准备打一场硬仗时，王健林在出席冬季达沃斯论坛时仍强调，万达每年固定有50亿—100亿美元的对外投资。

令人颇为困惑的是，甚至在停贷风波发生前，万达仍在为其海外项目寻求内保外贷。

据《南风窗》报道，今年6月，万达一改以往与中国银行、工商银行、中国进出口银行、招商银行等大银行合作的方式，选择了一家中部地区的城市商业银行，为万达旗下海外并购的明星公司北京万达文化产业集团，投放了内保外贷1.5亿美元。而该商业银行可能并没有太多海外业务经验和资源，只能通过和其他更大银行的海外分行、离岸部门的合作，才完成了这一系列业务。

“王健林对局势存在误判，这导致万达海外项目被停贷后，其陷入到很被动的境地，不得不抛售部分优质资产来救急。” 上述不愿具名的分析人士称。

目前，像万达这样的民营企业出海，变成一件敏感的事情，被指责为对外非理性投资，或被认为是向海外转移资产。

不过，在中国外汇储备站上4万亿美元高点时，当局曾鼓励民营企业走出去。

王健林于2013年10月在广西非公有制企业成长讲座上，回应李嘉诚在内地和香港一部分撤资时表示：“2012年10月，中国12个部委发了一个联合文件，鼓励支持中国民营企业走出去的实施意见，而且为民营企业走出去列了很多政策。走出去，当然意味着一部分资产转移到国外。”

“如果中国没有一个全球配置资源的胸怀，中国永远不可能成为世界的超级大国。你要成为美国一样的超级大国，不论对于企业，还是对于国家，都必须是全球视野，要在全球范围内配置资产。”最后他强调：“只要熟悉我的人，都相信我肯定是爱国的，是吧?没有问题。”

与之形成鲜明对比的是，王健林在今年7月21日接受采访时，话锋有了明显转变：“积极响应国家号召，我们决定把主要投资放在国内。”

政策从鼓励到对部分领域海外投资进行限制的背后，是中国外汇储备从4万亿美元萎缩至3万亿美元左右的事实。与之不对等的是，中国的货币存量目前却高达近160万亿，换算成美元约合24万亿。也就是说，如此高的货币存量，只要换成美元流出一部分，就可能冲击国内的金融体系。

对此，经济学家李稻葵坦言，“中国经济最大的风险点不是房地产，而是货币存量居高不下导致的资金外流叠加货币贬值带来的新型双螺旋式金融危机。今年经济领域一场必须打赢的硬仗是管住资本账户，严防资金外流，否则后果不堪设想。”