“赌徒”天星资本：全年或投800家 面临退出风险

文/曾令俊

新三板市场的异常火爆，让原本默默无闻的天星资本迅速成为股权投资界新锐，在业界也被称为“赌徒”。截至6月26日，天星资本已经在298家企业中下了“赌注”。其中，已挂牌企业194家，做市企业77家，已做市企业的平均收益倍数达到了2.03倍。

“在新三板上这样撒钱，没必要吧？”7月1日，当得知天星资本上周又新增投资了22家企业时，上海一家大型私募基金总经理林城向时代周报记者发出这样的疑问。

新三板市场的异常火爆，让原本默默无闻的天星资本迅速成为股权投资界新锐，在业界也被称为“赌徒”。

截至6月26日，天星资本已经在298家企业中下了“赌注”。其中，已挂牌企业194家，做市企业77家，已做市企业的平均收益倍数达到了2.03倍。据天星资本预计，今年全年，投资企业家数或能达到800家。

7月2日晚间，时代周报记者在微信朋友圈中，看到天星资本董事长刘研说道，“资本市场腥风血雨，危难之际方显价值投资本色。市场低迷之际，天星资本将加快对优质企业的投资速度”。

林城告诉记者，我暂时还看不清天星资本的投资逻辑，但新三板上应该没有这么多的好项目，“关键是如何退出，退出很难。”

7月2日，上海倍霖山资管的总经理高杉向时代周报记者表示，尽管现在新三板挂牌数量接近3000家，理论上可供选择的标的很多，但真正活跃的公司还是非常少。“私募通过产品形式配置，只有通过定增的途径，但同类型私募产品数量激增，好的定增标的会疯抢。”

对于天星资本来说，这或许是一场“赌局”。天星资本主管合伙人蔡志明曾在公开场合表示，“我们是专为新三板而来的”。时代周报记者联系该私募董事长刘研采访时，其表示，近期排满，下月可以接受采访。

全年或投800家

成立于2012年的天星资本，2013年10月才正式开展投资业务。这两年，其借助新三板风口成为PE界又一新大佬。

在这两年的时间里，天星资本大规模布局新三板。它的野蛮和不守规则如同当年崛起的九鼎资本，成为资本市场很多大佬眼中的“搅局者”；投资经理以16天15个城市的速度在全国各地网罗项目，它的每一个动作都让人惊讶并引发争议。

最新的数据显示，至6月26日，天星资本共投资了298家企业。其中，挂牌企业194家，做市企业77家，平均收益倍数达到了2.03倍。据天星资本预计，今年全年，投资企业家数或能达到800家。

这单一的数字或许难以理解它背后的意义。横向对比，截至2015年5月15日，成立于2007年的九鼎累计投资企业也仅仅刚超过240家，而九鼎资本也被贴上了“狼性”、“凶狠”、“野蛮”等标签，但天星资本在不到两年的时间里走完了九鼎资本八年的路。

外界难以理解这种投资的方式。但在天星资本看来，这种“跨越”是合情合理的，这来源于当前新三板市场的火爆，以及好项目颇多。

天星资本高层也在不同场合表达了对新三板市场的看好。刘研认为，未来，新三板将占据中国资本市场的半壁江山，中国的未来会有一半以上的伟大企业是从新三板上走出来的天星资本总裁王骏表示，新三板的成长性则远超创业板，而且新三板的企业都分布在TMT、健康、环保、文化传媒、高端制造、军工制造、消费升级等领域，他们都代表了中国未来发展方向的行业企业，作为投资人，我们肯定会追逐这些企业。

但业界对此并非完全认同。林城告诉记者，新三板上肯定没有这么多的好项目，不可能这么多项目都转主板。7月1日，香颂资本执行董事沈萌告诉时代周报记者，事实上，新三板企业的活跃度并不高，很多都是没有交易的僵尸公司。

但天星资本认为，他们在选择标的方面足够严谨。天星资本从做市券商渠道手中获得挂牌或即将挂牌企业的资源并逐一筛选，将其中行业和成长性不好的企业抛弃，留下有成长性的企业再进行对比分析，从中留下最值得投资20%-30%的企业，快速对接，并实施尽调、谈判和风控等常规动作，在过程中继续剔除1/3左右无法对接的项目，剩余“入选”的优质企业，全部投入。

据蔡志明介绍，天星资本在选取投资标的时并没有设置传统意义上的投资标准，摒弃了对于投资企业诸如市盈率、股本规模、营收情况等硬性要求，转而根据企业所处行业和自身发展模式，研究企业的成长性，企业的团队稳固程度以及企业创新性的“企业性格”，最终用差异化的决策方式决定是否投资。

两年后净利超百亿

为配合投资速度，天星资本自身也成立了新三板基金，这类基金平均每周成立2-3只，融资规模7000万-8000万元，且一般3-5天就封闭。

“我们很变态，我们打了鸡血，我们与时间赛跑，我们从市场抢钱，我们要把朋友们变成猪，躺在风口，等待台风的来临！”2015年3月13日，刘研在微信朋友圈贴出一张他和蔡志明的对话框，对方向他告知天星山河基金足额募集完毕事宜，并发给他同样一段话。刘研的回应是，“咱们要一直这么变态下去”。

这种“变态”体现在，天星投资企业每周平均十几家，基金成立每周平均2-3只，在业内，天星资本的速度也算是非常快的。截至目前，天星资本已完成投资和在募集中的基金规模达170亿元，其中自行发起并募集的新三板基金为48只，共计40亿元，同各类金融机构联合发行的新三板产品共计130亿元。

同样的，九鼎资本在募资方面也不逞多让。截至去年年底，九鼎投资管理基金总规模约在300亿元，并已在消费、服务、医药、农业、材料、装备、新兴、矿业等八大行业完成项目投资235个，累计投资金额超过175亿元。

统计数据显示，截至今年5月22日，包括私募、券商资管等产品在内，今年以来成立的新三板产品已达410只，按照每只产品5000万元的规模，新三板产品总规模将近200亿元。

对于新三板基金如此疯狂的募资速度，多个私募人士都提出了质疑。林城向时代周报记者坦言，“今年以来，新三板基金圈钱很容易，我们自己随便发一个都超过5000万元”。

7月1日，上海元亨祥股权投资基金集团有限公司CEO程方告诉时代周报记者，很多私募基金看起来是在布局新三板，实质是在用这个手段来圈钱，钱并没有投资到新三板项目里面去。“说白了就是换个手法来融资，投了几个新三板项目，打出这个旗号融资了一笔钱，用这个钱来做其他事情。”

沈萌告诉记者，新三板推出后，因为门槛低、挂牌快、易操纵，很容易通过把来路不明的钱以PE方式投入企业并挂牌，再以收益方式退出洗白，而且资本市场原本就有价值放大效应。

基于对新三板的看好，天星资本也决定挂牌。5月24日，天星资本首轮定增发布会上，190家机构有认购意向，意向资金达到350亿元，定增价格高达115元/股。9月将正式挂牌新三板，同时启动第二轮定增方案。届时天星资本市值将不低于800亿元，直追PE大佬九鼎投资。

尤其值得注意的是，天星资本未来两年的业绩承诺达到了1000%的增长。在业绩承诺及上市安排中，天星资本承诺在2015年净利润不低于3亿元，2016年净利润不低于30亿元，2017年净利润将达到100亿-300亿元，而这还仅是保守估计。这个底气来自于猛投新三板。

对于上述承诺，林城评价道，“太夸张了，这个业绩是做不到的”。因为，成立于2000年的另一PE巨头中科招商，2013年也不过盈利3亿元。

7月2日，即将于本月挂牌的新三板的，东莞汇乐清洁设备有限公司总经理林卫波则告诉时代周报记者，这个业绩其实并不难做的，只要投资的企业业绩增长快，是很容易的事情，特别是在新三板里。“事实上，天星资本看中的是新三板的政策红利。”

“只要投资的企业足够多，其中一部分盈利了，获得高额回报并不难。”林卫波说，过去新三板实现协议定价转让导致估值低，现在做市商制度出台后这些问题都得到了解决，估值也会高很多。

面临退出风险

对于天星资本来说，入股这些企业容易，但如何退出却是一个不小的难题。程方告诉时代周报记者，PE的退出渠道包括做市商，通过公开的股权转让来退出，盈利无非是股票溢价。

高杉表示，在有配置需求的资金量越来越大的同时，可容纳资金的可选标的数量增幅较慢，企业投融资两级分化严重，流动性较好的报复性上涨且容易做再融资，没有流动性的融资困难。“新三板退出渠道主要还是通过并购转板或者二级市场卖掉，首先还是应该考虑流动性的问题。”

天星资本总裁王骏解释称，如果把做市制度真正盘活了，市场流动性足够，对于退出渠道完全不用担心。不过，市场流动性好了，并不代表三板市场闭着眼投企业都能赚钱，这个市场还是会优胜劣汰。真正优质的企业永远不愁没有退出渠道，通过并购整合等方式都可以实现。

时代周报记者获悉的数据显示，截至去年年底，在九鼎资本投资的235个企业中，上市以及并购退出的企业有37家，新三板挂牌退出的企业有15家。“从数字来看，这个回报率还是蛮高的。”林卫波说。

截至去年8月底，中科招商所投资的233个项目中，实现退出项目32个。这32个退出项目中，9个通过IPO方式退出，其余通过并购、股权转让、回购等方式退出。

有分析指出，天星资本就是看透了主板中小板创业板太慢，资金套现周期太长，所以全力以赴搞资金变现快的新三板，天星资本关注资金的变现效率；九鼎投资关注的是主板中小板创业板的估值空间大，没有关注资金变现速度。

刘研也毫不讳言地谈到，整体来说投资风险主要分为三方面：一、选择性风险，选择了一个走下坡路的行业；二、人的风险，选择的企业家没有很大格局和很大理想，觉得挂了新三板就完事了，那么这个风险就很大；三、估值的风险，现在随着新三板越来越火热，就会有跟风的现象出现，如果企业发展不是那么好，那么退出还是有一定风险的。