陈东琪：上下行因素对冲，GDP增速保7%争7.5%

但是我想保7%、争7.5%这样一个政策要求，更重要的是货币政策，我们的宏观政策操作有三块，一个是财政政策、一个是货币政策，一个是结构性政策，制度改革带来的。货币政策尤为重要，2015年经济防止由下行转为下滑、出现滑坡，防止上半年惯性下降、下半年更大速度下行这个情况出现，关键的政策选择应该是货币政策。我之所以说保7%、争7.5%，是因为货币政策今年的四个字“松紧适度”，相对于2014年来讲是多一些松，当然不可能全面打开龙头、全面放水，小川行长最近的表态也说明这一点。但是，总得有松，经济工作会议“松紧适度”，这个词不是随便讲的，总得要松的。

所以第一，2015年的货币政策操作，力度来看应该比2014年应该松一些。第二，措施安排上面，应该按照市场的预期会有所推进，比如说今年实施全面降准，去年已经搞了降准，降低存款准备金率。2015年有针对性的定向降准可能变为普适性或者普惠性的全面降准。现在有空间，20%左右，2015年有很大空间，当然这个政策不可能在一年中间全部用完。自去年10月份开始的货币政策偏松的这个周期的出现，它应该是连续几年当中的事情，但是2015年可以来预期，可以把它作为我们研究宏观经济政策措施安排当中的一个很重要的现实选项。

全面降准有必要性：

第一，现在对资金需求还是很大的， 在资金供求关系中需求很大但供给不足，现在的政策单调利率是不够的，调了名义利率，实际利率还是会上去，因为经济学还是供求决定的，资金供不应求，就意味 着资金短缺，资金短缺就一定会涨价。所以，把存款利率由3%调到2.75%，贷款利率由6%调到5.6%，分别下降0.25和0.4个百分点，这个方向是 对的。但是在存准率数量关系没有变的情况下调整资金价格，效应不是很明显，实际利率是提高的。因此，我们要实现对经济增长的有效带动刺激作用，从金融的角 度来讲，下一步应该考虑的是调量，调资金的供求关系，缩小供不应求的缺口，适当的增加货币供应量，调整市场预期，让M1比M2的比率比目前稍微提高一点。 这是从金融资金的量价关系来讲，现在迫切需要调量，调数量关系，调供给面，调货币供应量。

第二，从企业成本来讲，现在融资成本还是蛮高的， 特别是中小企业融资成本很高，总的背景是资金供给不足的情况下，需求旺盛，一些优质企业、大企业容易得到这部分紧缺的资金，力量比较弱势的一些企业不容易 得到这部分资金，要得到必须以更高的成本获取。从这个角度来讲，现在要给企业降低成本，首先是融资成本，融资成本来自两个方面，一个来自于制度性的障碍破 除，一个来自于政策安排的条件。最近注意到企业的效益，四季度的状况，令人不乐观。传统行业、资源依赖度比较高的地区，东北等等，还有中小企业。进行有针 对性的，有选择性的调控是一个选项，但不是全部选项。还是要推进普适性的、全面性的，这样也有利于公平的竞争。所以从企业角度来看，实施全面降准是必要的。

第三，去年一个很重要的拐点，就是资本的流出大于资本的流入。在此之前，特别是十一五、十二五，资本流入多，尤其从2005年开始，外汇占款很大，现在资本流入相对减少，外汇占款少，原来我们存款准备金率很高是由于要 抵消一部分外汇占款的部分，现在这部分变小了，所以理论逻辑上、政策逻辑上有必要还原。所以从这个角度来看，全面降准调整的必要性越来越大。尤其随着美元 升值，我们做过测算，美元最近周期变化，我们看最近两个周期，80年代中期美元指数最高125，是80年代初到80年代中期一个上行周期，然后下降，下降到美元指数78左右，之后到2000年到120，完成一个周期。之后下降，到2012年下降，2012年开始美元指数上升，进入最近30年的第二个上升周 期。我们认为这个上升周期今年会延续，就是美元升值，升值会延续到2016年，在这种情况下，我们的资本流出，单从这个角度来看会是相对大一些。所以，外 汇占款的空间会缩小。

第四，部分的存准率很高，央行的成本是会增加的，从它的资产负债表、提取资产的有效性来讲，有这个条件来实施全面降准。

第五，中国需要出口动力， 要相对提高由货币竞争力带来的出口竞争力提高，通过全面降准调整人民币对其他货币的市场预期，可以适当让人民币多一点贬值的压力，这样可以促进出口。从这 个角度来讲，在美元上升周期当中，就是近30年第二个上升周期当中，我们的货币安排适当有一点贬值的政策推动有点好处，一个是满足出口降低提高出口竞争 力，另外就是为第三轮美元贬值周期人民币不过度升值创造条件、做好准备。

我讲这五点全面降准的理由，实际上是想说今年迫切需要利用货币政策来调控经济。通过中央讲的“松紧适度”，在松字上、偏松上、中性偏松上适度做一些文章，以保证我们经济增长所要的血液。怎么调？这是央行的事情，但是我认为今年空间很大，可以几次小微调，也可以大一点的少调一点，反正是有这个预期，有这个需要。

我认为政策也应该会这样去做，中国经济前35年实现了10%左右的高速增长，最近五年增长我算了一下平均8.5%，全世界最近五年增长速度是2.8%，按照 世行的数据，美国最近五年是接近3%的样子，美国和全球，中国是8.5%。但是看动态，美国经济2014年比去年是增加的，尤其是季度，尤其是下半年比上 半年。所以，在除了美国之外的全球经济当中，美国去年是最大的推动力，就是推动全球经济增长加速的一小部分，美国的推动性是很大的。

国经济最近五年平均8.5%，主要增长速度当中最近三年是8%以下，去年7.4%，有的季度7.3%，前两年7.7%，而且台阶下降很快。2007年第二 季度14.2%，2009年第一季度11.9%，2010年10.4%，去年四季度7.4%。所以从这个角度来讲，我认为还是需要在制度改革带来改革红利 释放的同时，在结构调整、促进经济由数量型、外延性、粗放型向质量型、集约型、绿色型转变，这个过程中也可以保持一定增长速度。

当然，我们也注意到中国也有中长期下行因素，最重要的因素是两个，一个是资源依赖度高的地区经济必须减速，像山西、河北、东北，特别是黑龙江这样一些地区肯定要减速，转型。由数量型、资源消耗型向质量型、结构改善和竞争性提高型转变，第二个因素就是人口，特别是劳动年龄人口减少，我们最近五年的人口自然增长率千分之五以下，去年是千分之4.92，去年和前年连续两年千分之4.8左右，人口自然增长率千分之5以下。

劳动年龄人口这三年每年是绝对减少，2012年减少345万，2013年减少244万，去年减少347万。如果我记得不错的话，我看到马建堂局长提供的数据 是这样的。这意味着什么呢？意味着我们从消费角度来看人口增长是减速，特别是老龄化以后，消费的扩张力平均来讲压力还是很大的，当然我们中等家庭、特别是 城市居民家庭消费力是有提高。劳动年龄人口绝对量是减少的，最近三年平均每年减少300多万。说明我们原来靠数量型的劳动力资源支撑的经济增长，这一块是 减速的。这个我们要看到这个具有必然性、发展的阶段性。

但是，我们也要看到中国经济不是由14%掉到10%掉到7%，可以马上掉到5%、掉到6%，我们还应该缓冲这样一个下降的节奏，虽然我们预计30年以后中国经济可能跟发达经济一样增长5-6%，甚至4-5%，20年以后、15年以后也可能下降到6%左右。十三五我们考虑6.5-7%的水平，但是并不等于很快 就要达到二三十年后用几个台阶下降达到的水平。

中国中短期来讲还有很多扩充的空间，比如说新型城镇化，比如说有高铁、高端制造会出现，服务业的增加带来的新的经济增长点的出现，比如说四大板块、三大战略落地。 东、中、西、东北四大板块和一带一路、长江经济带、京津冀协同发展，带来的空间布局优化促进经济增长的方面。所以从这个方面来讲政策安排有必要促进这种本 应增长的释放来保证短期增长比较平稳。

所以2015年的经济增长7%是一个底线，就像去年5月份在国新办吹风会上我讲2014年区间在7-7.5%一样，2015年还是不能跌破2014年讲的 7-7.5%这个下线7%的水平，有这个条件，还有空间。另外，从充分就业角度，从建成全面小康社会的要求，从中国经济在全球经济的实力提高等等方面考虑，还是应该短期增长保持一个在7%以上的区间来安排政策，来搞活。所以我提出来保7%、争7.5%。

最后来讲有几个有利因素，有几个亮点，大家可以高度关注中国的变化。

第一市场的开放。这里包括几个层面，一个是各地区之间的市场开放，前面讲到的一带一路也好、长江经济带也好、京津冀协同发展也好，实际上是想打破小区域、小省区之间的封闭发 展。区、省之间市场要开放，这是前35年不曾提到过的，所以区域之间、省区之间的统一市场建设会带来新的制度福利。这是一个亮点，这个有赖于我们按照政府关于三大战略的安排，当然还有其他方面的空间战略，我们着重是讲这三大战略。这是一个亮点，就是区域之间的市场开放、统一市场建设，这会带来体制效率或者 改革红利的释放。原来是一个企业，在农村改革是一个劳动力，劳动力的劳动积极性提高，改革红利释放。后来讲承包，国有企业的改革红利。然后再讲我认为现在 区域之间，我认为这是一个亮点，请大家高度关注。

第二是行业之间的市场开放。2015年将会是垄断行业按照混合所有制总的构想推动改革很重要的一年。行业之间的垄断、分割、割裂会开始打破，包括原来的一些重要的，天然气、电力、石油、化工等。

第三是传统产业改造升级和新型产业的发展。这几年在谋划七大战略性新兴产业方面政府有很多支持，甚至有财政资金的推动，有其他方面的配合，剩下是依赖市场作用，比如中低端向中高端迈进，3D打印、机 械制造、以高铁机械装备为代表的这部分发展。产业当中还有服务业特别是现代服务业，尤其是以网络平台的网络服务、配送服务、物流服务相关的发展。这是一个 亮点，促进我们保7%、争7.5%重要的亮点。

第四是消费能力直接增加， 这次不是全体7亿多人的工资增长，公职人员有几千万，我们几千万人公职人员增加工资会增加购买力，企业产品销售会加快，他的销售收入会增加，利润会增加， 企业工资会在一个时间差之后增加，所以这个亮点大家关注。公职人员增加工资是十年之后的一次，我们研究一下公职人员增薪的增长效应，预计这个效应是比较大 的。

第五个是国际化世界化的亮点，就是油价的下降。我们最近研究国际油价下降有它的合理性、周期性，也有结构性原因，当然还有政治博弈的原因。周期性原因是指油价在2007年以前10块钱涨到147美元，之 后必然要去泡沫化，一定要调整。这是我们宏观院这两年在很多报告里面讲到的，这是必然的周期趋势，大幅度的周期性上升，10美元涨到147美元，当然这里 面也有美元贬值、美元的QE这些因素，但是不管怎么样就是直观的涨上来，涨到147，而且拦腰一断，45最低，最近是46、47，我们认为还没有到达底 部。

结构性因素，全球都在转型，都在搞新能源替代，都在减少资源耗费，发展绿色经济，中国是这样，金砖五国是这样，发达国家是这样，发展中国家更是这样，全球转型是一个共同话题。这样传统的石油消费的弹性会下降。

政治性原因，当美国由绝对的石油消费者变成重要的供给者之后，美、俄、沙特为代表的中东这样一些老牌石油供给国家之间的政治博弈在加剧，目前还看不到卖方博弈松口现象，油价还会继续等待一个新底的出现。

美元升值原因，以美元计价所有东西都下降，最近除了黄金跌到1100之后出现反弹之外，其他都在下降。只有等到美元升值接近顶，或者达到顶之后才会出现翘翘板，另一面非美元和大宗商品价格触底反弹，这个情况下会出现很多效应，其他我不说，我认为对中国的效应就是消费者消费福利增加，就像美国消费福利增加一 样，全球消费者福利都在增加，油价下降会让他同样的路程用更少的油费，他会腾出一部分钱买别的东西，收入在一定条件下油价下降会带来消费能力提高。

我寄希望2015、2016年的中国经济会由此产生0.2-0.4个百分点的增长效应，所以如果经济掉到7%以下，仅此一项可以维持在7.2%。所以这样一些因素我们要密切关注，关注它的方向，关注它的动能的释放情况。

最后一个亮点，就是美元升值带来的其他的大宗商品价格的下降，对中国发展某些领域、某些部分的支持，就是凡是用这些资源的企业，比如说油，运输企业，航空企业，比如说大宗资源，那就是制造企业，加工企业，都会得到好处。所以这个方面我个人认为2015年的经济增长有下行因素，也有上行因素，下行和上行抵消一下，上半年下行大于上行，下半年有可能上行大于下行，因此我预计 2015年的中国经济可能会实现自2007年14.2%，2010年10.4%的GDP增长下降连续五到七年之后在今年期盼着触底。

触底之后是什么趋势？不可能马上反弹，不可能翻转，不可能像2009年一季度6.1%到2010年一季度11.9%，四季度翻番的这种速度出现。理由是即使 有前面讲到的积极财政政策要有力度，货币政策松紧适度，加上我们以体制改革为核心的结构性政策的操作，也不会像2008、2009年四万亿全面扩张那样带 来经济的大起大落。因此我的预期是保7%、争7.5%，今年触底之后应该是一个平稳的缓和上升趋势。

当然，市场表现不是这样的，比如说股市，由去年年中到现在赶超世界，2000到3500、3400，这个是它有它的个性，不是经济整体反映，因为他前面调的 时间很长，原来资本市场不开放，现在有开放预期，比如沪港通、比如深港通推行，比如资本市场内部改革，比如QFII扩大，比如人民币国际化带来金融市场的预期，比如股民数量的增加，比如中国股市在全球股市当中的背离等等的修复叠加，因此我们分析宏观经济前景的时候，既要看到某些市场领域的突发性的变化，又要看到宏观经济本身可能经过缓慢下行从而经过触底之后的平稳推进，这就是我的分析，也是我的预期。