中国超发的货币去哪儿了？

近年来，中国M2与GDP的高比值让货币超发的争论此起彼伏，M2增长率与房价涨幅之间的高度相关性，则让人们将目光聚焦在房地产身上。那些消失的货币有多少进入房地产市场，见仁见智，但曾经高度相关的房价和M2会不会逐渐“脱钩”，已经引发大量的思考。

2013年，中国广义货币供给（M2）为110.6万亿元，M2与GDP之比为1.95。而美国去年的M2约为65万亿元人民币，M2与GDP的比率是0.65，这个数字仅为中国的三分之一。

那么，中国超发的货币去哪儿了？对此，长江商学院副院长、金融学教授陈龙在接受《第一财经日报》记者采访时表示，梳理中国1990年~2013年的数据来看，房价的涨幅与M2增长率的相关性高达71%。

无独有偶，上海市房地产交易中心数据显示，从2006年至今的8年里，上海的房价以每年14%的速度上涨，而这8年中国M2的年均增速为18%，上海房价增速占中国M2增速的比例为78%。

然而，多位受访人士也表示，受货币政策收紧、人口结构调整、户籍制度改革等因素的影响，中国房价与M2过去二十几年的“亲密”关系正在瓦解，中国的房地产市场已经进入到去泡沫化的过程中。

钱去哪儿了？

陈龙表示，纵观美国1962年~2013年的数据，美联储货币政策的第一个规律是货币发行、经济增长和通货膨胀的整体一致性。CPI涨幅和房价涨幅基本合拍，这两项加上实际GDP的增长又和名义GDP的增长基本一致。

他认为，从货币供应的角度来看，“钱去哪儿了”一目了然：M2每年增长7%，其中3.2%的增发是为了支持实际GDP的增长，并不会引发通胀；剩余的增发则体现在CPI和房价涨幅中。

“那么，梳理中国1990年~2013年的数据来看，过去24年里，中国的实际GDP平均涨幅为9.9%，CPI平均涨幅为4.6%，房价（全国房 地产销售额除以销售面积）平均涨幅为10.7%，M2平均涨幅为21.0%，这体现出货币发行、经济增长和通货膨胀的整体不一致性。”陈龙表示。

在他看来，值得注意的是，实际GDP的增长率加上房价的增长率为20.6%，与广义货币供给的增长率基本相符，不等式变成了等式。房价的涨幅与M2增长率的相关性高达71%；这说明房价上涨的最大驱动力并不是刚需，而是货币。

房价与M2涨幅的这种高度相关性在现实中也得以印证。

根据上海市房地产交易中心的数据（微信订阅号上海房地产观察整理），样本为2006年上海最贵的50个楼盘（3、4、5、6月这4个月间的成交记录），这些楼盘2014年价格/2006年价格平均值为2.81、中位值为2.79。

以此测算，从2006年至今的8年里，上海的房价以每年14%的速度上涨。而与之对应的是，在过去8年里，M2的年均增速为18%。上海房价增速占中国M2增速的比例为78%，两者具有高度的相关性。

那么，这是否意味着过去几十年，中国的钱都进入了房地产市场？

中国银行首席经济学家曹远征认为，从过去的数据来看，M2的增长与房价的涨幅呈现高度的相关性，从逻辑上讲并不难理解，因为货币供应增加一定会引起资产价格上涨，但M2也并非推高房价的决定性因素。

“为什么M2的增长与房价的涨幅在中国会表现出高度的相关性而在国外没有，比较直接的原因是中国投资渠道过窄，例如，如果国内投资渠道多元化，这种相关性可能就削弱了。”曹远征表示。

房价会跌么？

“我们要考虑很多变量。”曹远征认为，尽管从过往的数据来看，房价的上涨与M2的增加有高度的相关性，但未来却不一定。事实上，从各种趋势来看，两者的关系正在日益疏远。

一位国有大行风险管理部人士也对《第一财经日报》记者表示，从过往的数据来看，当前M2的确是影响房价的重要变量，但可以预见的是，这种相关性正在被打破，很多变量在干扰两者的相关性。

“包括财政政策（如房地产税）、汇率政策（人民币升值还是贬值，导致资金外流还是内流）、银行信贷政策（个贷上浮利率还是下调利率，行业管控规模）、行政政策（是否限贷限购）等。”他举例称。

曹远征则认为，打破M2与房价相关性最重要的变量应该是购房行为的改变，这取决于两个关键因素：一是中国人口结构的变化。随着老龄化加剧，住房刚需 下降，房价上涨慢，进而房地产投资降温。二是户籍制度改革。随着城镇化的推进，大家买房会根据工作地点或其他因素而定，各地房价也会出现结构性的改变。