从招股书看奇瑞汽车：增长驱动与股东回报

作者 陈欣 上海财经大学滴水湖高级金融学院 上财浦发金融创新研究院

摘要

奇瑞汽车股份有限公司（股票代码：9973.HK）于9月25日在港交所正式挂牌上市，其招股书揭示了公司独特的增长模式与财务结构。公司通过“品牌向上”与全球化战略，实现了销量与平均售价的双重提升，2024年营收达2699亿元，净利润143亿元。财务层面，奇瑞展现了较高的运营效率（总资产周转率1.37次），且公司权益乘数（9.71）处于高位。这一模式使其在利润率阶段性承压的背景下，依然创造了高达70.8%的净资产收益率（ROE）。此次上市募资将重点投向研发与全球化，以支持其在智能电动时代的持续转型与扩张。

2025年9月17日，奇瑞汽车股份有限公司（股票代码：9973.HK）正式启动IPO招股流程，宣布拟全球发售约3亿股H股，并设置了15%的超额配股权，每股发售价格范围是27.75-30.75港元。这意味着，若超额配股权悉数行使，最高集资额将达百亿港元。目前，奇瑞汽车股份有限公司（股票代码：9973.HK）已经于9月25日在港交所上市交易。

这一举动不仅标志着这家中国汽车行业的资深企业迈向国际资本市场，也通过其详尽的招股说明书，为外界提供了一个全面审视其经营战略、财务状况和未来前景的窗口。

对招股书的深度拆解显示，奇瑞汽车正处在一个由多重因素驱动的复杂转型与增长阶段。其核心战略围绕“品牌向上、市场向外、技术向未来、产业向高端、管理向卓越”展开，这些战略在推动销量与平均售价同步提升方面已取得显著成效。在其亮眼的业绩增长和超高的股东回报背后，是其独特的财务结构与运营模式。

销量与价格齐升驱动业绩增长

近年来，奇瑞汽车的营收和利润均呈现出高速增长的态势。其增长模式的健康度和持续性，是评估其投资价值的基础。分析显示，公司的增长主要由“销量规模的扩张”与“产品平均售价的提升”两大核心因素共同驱动。

销量的快速增长是奇瑞业绩的规模基础。 在全球汽车市场存量竞争日益激烈的背景下，市场份额和产销规模依然是决定企业行业地位和成本优势的关键。2024年，奇瑞全球乘用车销量达到了229.5万辆，同比增长幅度接近50%。这一成绩不仅显著高于行业平均增速，也使其在中国自主品牌乘用车公司中位居第二，在全球乘用车公司中则排名第十一，标志着其已进入世界主流汽车制造商的行列。这一规模的实现，得益于奇瑞旗下多品牌矩阵的协同发展。奇瑞品牌凭借其成熟的产品线稳固了基本盘；捷途品牌则通过对“旅行+”细分市场的精准定位，贡献了重要的增量；而星途品牌则在高端市场持续发力，对其整体品牌形象和销量质量起到了拉动作用。

然而，比销量数字本身更值得关注的，是奇瑞“品牌向上”战略在提升产品价值方面的成效。过去，奇瑞品牌与“高性价比”紧密相关。当前，公司正致力于通过产品升级来重塑品牌形象。通过推出定位更高的星途品牌，并全面提升奇瑞、捷途等主销品牌的产品设计、技术配置和用户体验，公司成功推动了平均售价（ASP）的稳步提升。

招股书数据显示，2024年公司乘用车的平均售价较2022年增长了33.5%。这一增长是全面且结构性的：国内市场ASP增幅高达37.0%，反映出本土消费者对奇瑞产品价值提升的接受度；同时，在竞争更为复杂的海外市场，ASP也实现了19.4%的稳健增长。具体到品牌层面，奇瑞及捷途两大核心品牌的ASP增幅分别达到了30.9%和39.5%，这些数据共同表明，市场对奇瑞产品价值的认可度正在提高。这种“量价齐升”的局面，是衡量一家制造企业是否实现高质量发展的重要指标。

销量与单价的双轮驱动，直接反映在公司的核心财务数据上。公司总收入从2022年的926亿元人民币，飙升至2024年的2,699亿元，两年内增长近两倍。盈利规模同样快速扩大，公司净利润从2022年的58亿元，增长至2023年的104亿元，并在2024年进一步达到143亿元。这一增长势头延续至2025年第一季度，该季度营收达682亿元，净利润为47亿元，同比分别增长了24.3%和90.9%，显示出其增长动能仍在持续。

全球化战略进入收获期

全球化是奇瑞区别于多数国内同行的核心特征之一，也是其构建长期竞争优势的关键所在。在全球贸易环境日趋复杂的背景下，奇瑞二十余年的海外布局为其提供了宝贵的战略纵深和风险对冲能力。

其出口业务的规模和持续性是评估其全球化能力的首要指标。 奇瑞汽车已连续22年位居中国自主品牌乘用车出口第一名。这意味着公司总销量的约一半来自海外市场，其业务的全球化程度和对单一市场的依赖性均优于许多竞争对手。这种领先地位并非偶然，而是在多个关键区域市场长期耕耘的结果。在欧洲、南美、中东及北非地区，奇瑞的销量均位列中国自主品牌第一。截至2025年3月底，奇瑞的业务已覆盖全球100多个国家和地区，累计全球用户超过1300万，为其未来的全球化发展奠定了坚实的品牌和用户基础。

更重要的是，奇瑞的全球化战略正在经历从产品贸易到深度本土化运营的战略升级。与西班牙老牌车企EV MOTORS合作，在巴塞罗那建立生产工厂，成为首家在欧洲本土生产整车的中国自主品牌，是这一战略转变的标志性事件。此举的意义超越了简单的产能转移，它代表着奇瑞的技术标准、制造体系和管理经验开始向汽车工业的成熟市场进行输出，标志着其全球化进入一个更高级的阶段。

为支撑这一复杂的全球化体系，奇瑞构建了相应的运营基础设施。遍布全球的1,092家海外经销商和密集的销售服务网络，是其触达并服务全球消费者的基础。同时，设立在德国、西班牙、巴西、墨西哥、马来西亚等地的8个全球研发基地，使其能够更好地进行本土化产品开发，以适应不同市场的用户需求、文化偏好和法规环境。这种深度本土化的运营模式，是其能够在多个海外市场取得成功的关键因素之一。

“瑶光2025”引领电动化转型

在汽车产业向智能化、电动化深度转型的背景下，任何一家传统车企都面临着巨大的技术路径选择和投入压力。奇瑞对此制定的“瑶光2025”战略，以及其“油电并举”的转型路径，体现了其在技术转型上的战略考量。

“油电并举”是奇瑞在转型期的核心策略。 相较于一些采取激进纯电路线的企业，奇瑞的策略显得更为稳健。公司在传统内燃机技术领域拥有深厚的研发积淀，从早期的ACTECO系列发动机到如今拥有完整知识产权的鲲鹏8AT变速箱，这些都为其在混合动力领域的快速发展奠定了技术基础。其鲲鹏天擎混动C-DM系统的发动机热效率高达48%，，有望引领混动汽车进入“油耗1时代”，在行业内处于领先水平。这一策略的优势在于，奇瑞能够在依然庞大的燃油车和混动车市场中持续获取利润和现金流，从而为高昂的纯电及智能化技术研发提供资金支持，同时降低了因单一技术路线判断失误而可能带来的经营风险。

在经历2023年因低端微型电动车产品组合导致新能源渗透率短暂下滑后，奇瑞展现了其战略调整的灵活性和执行力。公司迅速更新产品线，依托火星架构下的超级混动平台和EOX高性能电动平台等新技术，于2023年四季度集中推出了智界S7、星纪元ES及iCAR 03等多款定位更高、技术更先进的新能源车型，市场对此反应积极。

构建开放的技术生态是“瑶光2025”战略的另一核心。 在智能电动汽车时代，封闭式的自主研发已难以覆盖所有关键技术领域。因此，奇瑞强调与产业链顶级伙伴进行协同创新。在此框架下，奇瑞与宁德时代（动力电池）、地平线（车载芯片）以及华为（智能解决方案）等行业头部企业建立了深度合作关系。与华为联合打造的智界（Luxeed）品牌，是这一策略的典型案例。该合作模式整合了奇瑞在整车平台架构、工程制造和质量控制方面的能力，与合作伙伴在智能座舱及高阶辅助驾驶系统方面的技术方案。智界品牌车型的市场表现，初步验证了这种以自身为核心、高效整合外部资源的模式的可行性。

运营效率、财务杠杆提升股东回报

奇瑞的财务报表呈现出一系列独有的特征，深入分析这些特征，是理解其商业模式和风险状况的关键。2023年和2024年，奇瑞的净资产收益率（ROE）分别达到了90.8%和70.8%，这一水平在整个全球汽车行业中都极为突出。其核心在于，通过较高的运营效率和独特的财务结构，在保证风险可控的前提下，为股东创造了极高的回报。

特别值得分析的是2024年的情况。当年，公司因新能源汽车业务尚处规模爬坡初期，导致整体毛利率（13.5%）和净利率（5.3%）较前一年有所下滑。在这种利润率承压的情况下，公司ROE为何能依然维持在高位，其原因可以通过杜邦公式得到解释：

高ROE = (承压的净利率) × (显著提升的总资产周转率) × (高位但下降中的权益乘数)

奇瑞汽车2022-2024年核心财务指标

另一方面，在过去的几年中奇瑞的运营效率处于整体提升的趋势。2022年至2024年期间，奇瑞汽车的存货周转天数分别为43.5天、58.4天、52.6天，2024年较2023年降低了5.8天；贸易应收账款周转天数分别为35.8天、26.2天、21.0天，处于持续减少趋势；导致公司的营业周期从2022年的79.3天和2023年的84.6天缩短至2024年的73.6天。在自身运营效率提升的同时，公司也在加快向供应商支付账款的速度，2022年-2024年奇瑞的贸易应付款项及应付票据周转天数处于大幅缩减的趋势。

奇瑞汽车2022-2024年营业周期和净现金周期

运营效率提升的趋势也体现于总资产周转率的增加。2024年，奇瑞的总资产周转率从2023年的1.08次大幅提升至1.37次，表明其利用工厂、设备、存货等资产来创造营收的效率实现了显著改善。正是这种运营效率的提升，其正面效应较大程度上覆盖了利润率短期波动的负面影响，最终维持了极高的股东回报水平。

多元化治理结构支撑转型

奇瑞独特的股权结构，为其长期发展战略的稳定性提供了保障。在经历多次上市尝试和多轮融资后，公司形成了一种“国资基石 + 产业协同 + 员工激励”的多元化治理结构。

公司最大的股东是芜湖市国资委旗下的芜湖投资控股，持股比例为21.17%。此外，安徽省国资委旗下的安徽投资控股集团和安徽信用担保公司分别持有5.2%和9.97%。此外，公司的股东中还有来自青岛市、大连市、常熟市和开封市等城市的国有投资主体出现，仅这四个城市背景的股东就持有18.16%的股权。以芜湖市国资委为代表的地方国资合计持股超过50%，为公司的长期战略和大规模研发投入提供了稳定的环境和资源支持。

核心管理层和员工持股平台共持有18.25%的股份，形成了有效的激励机制。同时，立讯投资（持股16.83%）、宁德时代（通过子公司持股3.15%）、国轩高科（持股1.66%）等产业链巨头的入股，不仅是财务投资，更在智能制造、动力电池等核心领域形成了深度的产业协同。

此次IPO更是吸引了包括JSC International Investment Fund SPC、高瓴旗下HHLRA、上海景林及CICC Financial Trading Limited、香港景林、黄山建投、晶合瑞盈、地平线机器人附属公司Horizon Together、大家人寿保险、Martis Fund、国轩高科旗下国轩香港、合肥建汇、中邮理财、星宇股份旗下星宇香港等在内的13名基石投资者，合计认购近46亿港元，这在一定程度上反映了公司吸引资源配置的能力，以及市场机构对其长期价值的认可。

展望未来，奇瑞正处在一个关键的转型与扩张期。此次香港上市，是其“五向发展”战略的关键一步。IPO所募集的百亿资金，将精准投向研发（占比60%=35%新车型 + 25%前沿技术）和全球化（占比20%），有助于公司优化资本结构，为其在下一阶段的技术竞赛和全球市场竞争中储备充足的资源。奇瑞（股票代码：9973.HK）的故事，将是中国制造业如何在新时代通过技术革新、全球布局和卓越管理，向全球化高端品牌迈进的一个重要观察样本。