寒武纪扭亏，隐忧未解

国内AI芯片企业寒武纪（688256）2025年第一季度营收和净利润大幅增长，但面临市场竞争加剧、客户集中度高、经营现金流为负等压力。

不过其作为国产AI芯片头部企业，在国产算力替代趋势下，仍有望迎来业务放量期和拐点。

寒武纪营收猛增42倍

4月18日，寒武纪公布了2025年第一季度财报。在该季度，寒武纪实现营业收入11.11亿元，同比大幅增长4230.22%，几乎相当于2024年全年的营收总额。公司归属于上市公司股东的净利润达到3.55亿元，而去年同期亏损2.27亿元，成功实现扭亏为盈，且这已是寒武纪连续第二个季度盈利。

寒武纪指出，在报告期内，公司不断开拓市场，积极推动人工智能应用落地，从而促使收入较上年同期有了显著提升。营收的大幅增长，也使得归属于上市公司股东的净利润以及归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润由负转正。

在2025年第一季度，寒武纪研发投入同比增长38.33%。公司应收账款从上一季度的3.05亿元增长至8.07亿元；预付款项从上一季度的7.74亿元增加到9.73亿元；存货从上一季度的17.7亿元增长到27.6亿元，环比增幅为56%。此外，公司当前持有的货币资金为6.5亿元。

在同一天，寒武纪还发布了2024年全年业绩。2024年，公司营业收入为11.74亿元，同比增长65.56%。归属于上市公司股东的净亏损为4.52亿元，较上年同期的8.48亿元净亏损有所减少；经营现金流净额为-16.18亿元，同比下降171.7%。寒武纪解释称，经营活动产生的现金流量净额较上年同期减少10.2亿元，主要原因是期内经营性采购支出增加。

其中，2024年第四季度，寒武纪营业收入为9.89亿元，同比上升75.5%；归母净利润为2.72亿元，相较于上年同期亏损4071万元实现了扭亏，这也是寒武纪首次实现季度盈利。

寒武纪业绩大幅增长背后压力仍在

首先，寒武纪竞争对手还不少。

据华尔街见闻报道，海光信息DCU产品2024年营收同比增长210%，在服务器厂商中的渗透率从5%提升至18%；龙芯中科推出支持国产指令集的AI加速卡，在政务云领域替代寒武纪份额；华为昇腾910B通过“算力租赁”模式变相进入市场，对寒武纪的政府订单构成威胁。

此外，寒武纪与英伟达一样，原本采取通用型AI芯片路线，但行业正加速向专用化（如推理优化、存算一体）演进；DeepSeeK-R1发布之后，这种行业转向尤为明显。

百度自研的昆仑芯3代在搜索广告推理场景的能效比是寒武纪产品的2.3倍，成本约低40%。若寒武纪无法在细分领域建立差异化优势，可能陷入“通用不精、专用不足”困境。

更重要的是，由于美国主导的技术限制，寒武纪思元370的交付周期延长，当然这并非寒武纪一家独有。

其次，在寒武纪存在客户集中度较高的问题，前五名客户也经常发生变化。

年报显示，2021年和2022年，寒武纪第一大客户分别是江苏昆山高新技术产业投资发展有限公司、南京市科技创新投资有限责任公司，销售额占年度销售总额比例分别为62.46%、60.81%。

2023年，寒武纪第一大和第二大客户，分别贡献收入4.67亿元、1.37亿元，合计营收6.045亿元，营收占比分别为65.88%、19.34%。报告期前五名客户中，第一名、第二名为本期新增客户；第四名、第五名为公司往期客户新进前五大。

据寒武纪2024年年报，公司2024年前五名客户销售额11.11亿元，占公司年度销售总额94.63%。其中，第一大客户贡献了销售额9.30亿元的销售额，占年度销售总额79.15%。

寒武纪在年报中表示，第一大客户为公司长期合作伙伴，主要系公司的智能芯片产品竞争力不断提升，在长期合作过程中得到客户认可，该客户在本期增加采购所致。报告期前五名客户中，第四名为本期新增客户；第二名为公司往期客户新进前五大。

2024年第四季度，寒武纪营收突然增至9.89亿元（占全年84.2%），主要依赖某大客户的一次性订单交付，要关注这种“季度性爆发”现象是否能延续，这对寒武纪未来营收表现至关重要，毕竟如果未来政府预算收缩或采购政策调整，就很可能导致寒武纪收入断崖式下滑。

最后，虽然业绩爆发，但寒武纪的短期财务状况依然没有改善。

2024年和2025年第一季度，经营现金流均为负，分别是-16.18亿元和-13.99亿元。

2024年公司账上现金19.72亿，同比减少一半，2025年一季度更是减少到6.38亿。

公司的研发费用极高，常年超过营业收入，2025年一季度研发费用高达2.72亿，目前公司的现金状况仅能支撑两个多月的研发投入。

除此以为，虽然实现盈利，但寒武纪的估值依然太高。目前公司总市值接近2800亿元，业内最成熟的英伟达，最近一年平均市盈率54.39倍。也就是说，对标英伟达，寒武纪年盈利要达到51亿元，才算匹配当前市值，单季净利润还要再增长到3倍以上。

国产AI芯片拐点有望到来

在寒武纪发布2024年年报及2025年一季报后，长江证券进行了火线点评，营收高速增长，业务进入新的放量期。寒武纪是我国AI芯片领军企业，2024年和2025年Q1季度营收均实现高速增长，经过多年的研发积累和产品打磨，结合当前AI大发展对算力的需求显著提升，在海外出口限制政策背景下，公司迎来总需求和份额的双升，进入业务放量期。从业务结构来看，其2024年云端智能芯片加速卡销售额达11.66亿，对比来看2023年主要营收来源是智能计算集群系统，长江证券判断其下游主要客户转变为互联网和运营商。

民生证券给予寒武纪推荐评级，评级理由主要包括：一、收入持续大幅提升，存货等关键指标验证AI芯片业务高景气度延续。二、多个细分领域取得重要突破，持续投入研发保持自身核心竞争力。

民生证券研报还表示，寒武纪业绩超预期，存货关键指标预示国产AI芯片拐点有望到来。

招商证券认为，英伟达芯片出口许可要求无限期持续生效，寒武纪、海光业绩及华为云超节点验证国产算力迈入规模应用阶段。招商证券认为在贸易摩擦持续升级的情况下进口海外先进制程芯片存在较大不确定性，国产算力替代为不可逆趋势。从国产算力的发展进展来看，寒武纪、海光信息等公司的财报均显示出良好的商业化落地态势，产品已逐步进入规模应用阶段。