资本市场投资者保护基础制度建设迈出重要一步

（原标题：资本市场投资者保护基础制度建设迈出重要一步）

编者按：近日，证监会正式颁布《证券期货投资者适当性管理办法》（以下简称《办法》），自2017年7月1日起施行。《办法》作为适当性管理的“母法”实施，将建立统一而又分层的投资者分类制度、确立产品分级机制、强化经营机构的适当性义务。《办法》的发布标志着我国资本市场投资者合法权益保护的基础制度建设又向前迈进了重要一步。本报从今日起邀请证券期货市场相关机构、专家学者对此全面解析。

构筑好资本市场“第一道防线”

切实保护投资者合法权益

董少鹏 

《证券期货投资者适当性管理办法》（以下简称《办法》）已于近日正式颁布，这是我国资本市场制度建设的一个重大事件。其最直接的结果将是，普通投资者和证券期货经营机构之间，可以借此建立起更加公平合理的契约关系，从而增进市场主体之间的信任度，提高交易的可预期性。

长期以来，证券公司、基金公司、期货公司等机构既是中介服务提供者，又是大块头的投资者，普通投资者在购买投资产品以及参与市场交易时，都处于相对弱势地位。而一个不可能在短期内改变的现实是，我国个人投资者规模大，中小投资者众多，且素质高低不均。因此，必须建立起一套有约束力的制度，使证券期货经营机构销售金融产品时主动控制风险，从制度上遏制证券期货经营机构“风险外溢”的冲动。规范证券期货机构的经营行为，抓住改革和发展资本市场的牛鼻子。

《办法》以“强化经营机构适当性责任”为主线，通过一系列看得见、抓得着的制度安排，明确了经营机构实施适当性管理的行为规范，涵盖投资者分类、产品分级、适当性匹配等全过程、各环节，要求经营机构在了解把握投资者风险认知和承受能力、产品风险性的基础上，履行适当性各项义务，实现“将适当的产品销售给适当的投资者”。适当性制度安排的逻辑是，经营机构切实承担起“卖者有责”的义务，才能不断宣传和要求投资者应当“买者自负、风险自担”。对经营机构而言，适当性管理是其从事证券期货经营活动的基本底线，是其应当承担的一种义务与责任，是以客户利益为先、为客户最佳利益着想的具体体现。

从投资者方面来说，适当性制度的是投资者进入资本市场的“第一道防线”。投资者在购买金融产品时，也要做到“将适当的产品买给适当的自己”。这就要求，经营机构必须充分了解投资者的关键信息，对其向投资者提供的产品及服务有所认知，评估产品的风险，并在此基础上进行风险等级划分。证券期货交易具有特殊性，产品业务的专业性强、法律关系复杂，各种产品的功能、特点、复杂程度和风险收益特征千差万别，而广大投资者在专业水平、风险承受能力、风险收益偏好等方面都存在很大差异，对金融产品的需求也不尽相同。机构必须在信息告知、风险警示、适当性匹配等方面向中小投资者尽职尽责，让他们心服口服。

此次颁布的《办法》，是适当性管理的“母法”，统一了各市场、产品、业务的适当性管理要求，首次对投资者基本分类做出了统一安排，明确了适当性匹配的底线标准，系统规定了对于违反适当性义务的处罚措施。

实行统一规范、全面覆盖的投资者适当性制度，既照顾到我国现阶段中小投资者占比大的投资者结构特点，特别是普通投资者在信息获取、风险认知能力、专业水平和风险承受能力等方面存在的差距，也有利于降低经营机构履行适当性义务的成本，提高适当性管理的效率。

《办法》在统一投资者分类标准和管理要求的同时，也给实际操作和未来市场发展预留了空间。一是确定了监管规则制定投资者基本分类作为底线要求、自律组织制定风险承受能力最低的投资者类别供经营机构参考、经营机构自主确定分类结果的统一而又分层的分类制度；二是明确普通和专业投资者基本分类，一定条件下两类投资者可以相互转化，经营机构从有效维护投资者合法权益出发可以对投资者进行细化分类。

笔者认为，“好的制度”更要“好的落实”，必须突出对违规机构或个人的监督管理和法律责任，避免《办法》成为无约束力的“豆腐立法”和“没有牙齿的立法”。切实执行一系列适当性安排，有利于其有效管理风险，优化投资服务，全面提高其差异化的经营和竞争能力，也有助于证券期货行业整体发展。

习近平总书记在12月9日主持中共中央政治局第三十七次集体学习时指出，“法律是成文的道德，道德是内心的法律”；“法治和德治不可分离、不可偏废，国家治理需要法律和道德协同发力”。这个《办法》的制定过程和最终成文，体现了法治和德治相互统一的理念，强化突出了证券期货经营机构的道义责任和市场责任，彻底摆脱了“只要机构不违法不违规，监管者就不用管”的舆论困扰。从这个意义上说，《办法》的出台可以作为下一阶段证券金融监管规则改革和完善的一个示范。

“适当性”是期货市场必修内功

中国期货业协会 

投资者适当性管理是现代金融服务的基本原则和要求，也是成熟市场普遍采用的保护投资者权益和管控创新风险的做法。目前，我国证券、基金、期货行业均建立了各自的投资者适当性制度。从期货行业来看，中国证监会颁布的《期货公司监督管理办法》第四十七条中规定了期货公司应当建立投资者适当性管理制度，并规定了适当性管理的原则。中国期货业协会及中国金融期货交易所等机构也出台了针对期货资产管理、金融期货等业务的投资者适当性规定，细化了投资者入市门槛，强调了“买者自负的同时，在制度上强化了卖方义务，进一步落实了“把适当的产品销售给适当的投资者”这一理念，对行业各类业务的健康有序开展起到了积极的作用。

随着金融产品和服务的日益丰富、复杂及融通，投资者适当性的重要性日益凸显，而分布在各类市场、产品中的适当性制度零散、割据，重复交叉或者又有未照顾和覆盖到的地方，特别是产生了监管真空、监管套利等问题，原有的适当性安排已不能适应投资者保护的要求和市场发展的需要。国办发【2013】110号文《关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》首条即提出“健全投资者适当性制度”，并将“制定完善中小投资者分类标准、科学划分风险等级，进一步完善规章制度和市场服务规划”作为三个努力方向及目标任务。经过两年多的努力，近期，在总结实践经验基础上，证监会制定并发布了统一的《证券期货投资者适当性管理办法》（以下简称《办法》），这是落实投保“国九条”的重大举措，也必将是资本市场历史发展中具有里程碑意义的大事。它共43条，系统地构建了适当性管理框架、规定了适当性管理的原则、明确了市场参与方的适当性义务、强化了对投资者特别是中小投资者的保护，为“卖者有责，买者自负”这一金融市场有序发展所依托的核心理念提供政策依据。

当前，期货市场处于稳步发展的历史时期，国际影响力显著提升，期货行业监管严格，市场规范有序。行业上市期货期权品种已达52个，其中商品期货46个，金融期货5个，金融期权1个，证监会还刚刚批准了白糖和豆粕期权品种的上市，覆盖了农产品、金属、能源、化工等国民经济主要产业领域；全市场期货公司149家，证券IB78家，风险管理子公司和家资产管理子公司分别为51家和11家，构成了适当性执行的“卖方主体”；全市场投资者达110多万，105家证券公司和133家基金公司及子公司进入到期货市场进行金融衍生品等交易。从期货市场的投资者参与结构上看，中小投资者仍然是市场主力，这部分人群投资规模小，投资经验少，抗风险能力弱，需要对其给予教育和重点保护。统一的适当性管理，通过产品和投资者的分类分级及匹配，使中小投资者更加谨慎地参与高风险市场，有利于加强期货市场投资者的保护。

与此同时，场外衍生品市场发展迅速，投资者对于产品的个性、非标交易需求旺盛。期货市场需要在开展场内和场外推行投资者适当性制度，以使期现结合，发挥服务实体经济的作用。然而，当前一些完全不设投资门槛甚至刻意降低投资门槛的现货平台却在组织类期货场内交易。这些平台打着现货旗号、却不参与现货贸易，成为非法期货和变相期货活动滋生的温床，给金融安全和社会稳定带来极大破坏。先尝试在场内建立统一的投资者适当性制度，形成巨大的社会影响和舆论压力，这种做法有利于将投资者适当性也作为全市场监管的核心原则之一，通过将投资产品与投资者进行分级，实现投资产品风险和投资者风险承受能力的匹配，为我国金融市场的安全和稳定作出积极探索。《办法》发布后，协会将重点在以下几个方面开展工作：

一是组织行业认真学习《办法》，促成期货市场正确理解适当性原则，把握监管精神。

证券期货交易具有专业性强、法律关系复杂，各种产品的功能、特点、复杂程度和风险收益特征千差万别等特征，而广大投资者在专业水平、风险承受能力、风险收益偏好等方面都存在着显著差异，这在客观上要求经营机构在销售产品或提供服务前，应当判断并区分投资者所属的类别，并具体向每位投资者提供具有针对性的产品或服务。也就是说，保护投资者特别是中小投资者是实施适当性制度的目的，投资者适当性匹配是手段，投资者分类和产品风险等级划分是工具。在考虑到以上情况下，《办法》制订了科学有效的投资者适当性匹配原则，明确了市场各方职责。

二是按照《办法》的分工和要求，开展制订产品名录指引等配套自律规则。

随着金融产品和服务的日益丰富、复杂及融通，原有的监管体系已不能完全适应投资和保护和市场发展的需要。为了解决这一问题，《办法》制订了统一而又分层的管理体系。在投资者分类方面，《办法》确定了监管规则制定投资者基本分类作为底线要求、自律组织制定风险承受能力最低的投资者类别供经营机构参考、经营机构自主确定分类结果，在产品风险等级划分方面，《办法》明确了产品分级的底线要求和职责分工，建立层层把关、严控风险的产品分级机制。规定经营机构是产品或服务风险等级划分的主体，明确分级的考虑因素，建立了监管部门明确底线要求、行业协会制定产品名录指引、经营机构制定具体分级标准的层层把关、严控风险的产品分级机制。

对于以上制度安排，中国期货业协会已成立了专门的项目小组，小组成员包括协会骨干、行业精英，学界专家等，依据《办法》规定草拟了相关投资者分类及产品名录指引等自律规则，为尽快落实《办法》精神做好准备。

三是督促期货经营机构将《办法》要求落实在日常经营的各个业务环节。

投资者分类是投资者适当性匹配的基础，对投资者进行分类管理，既是实现金融产品或服务与投资者间“适配”的关键性举措，也是投资者适当性制度的重要基础。不进行适当分类，就无法防止不当销售产品或提供服务。产品风险等级划分与投资者分类一样，都是投资者适当性管理的基础制度。经营机构不仅应当了解投资者的关键信息，还应当对其向投资者提供的产品及服务有所认知，评估产品的风险，并在此基础上进行风险等级划分，这是经营机构“产品尽职调查”职责的重要内容，也是履行适当性义务的关键环节，是实现投资者与产品适当性匹配的前提。

中国期货业协会将通过前述组织培训、制订自律规则等形式，通过持续调研并优化自律规则、开展自律检查等手段，切实督促行业机构在日常经营的各个业务环节全面落实“适配”的核心要求，切实保护投资者的合法权益。

上海证券交易所 

2016年12月16日，中国证监会正式发布了《证券期货投资者适当性管理办法》（以下简称《办法》）。

《办法》的发布是落实习近平总书记关于“加快形成融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者权益得到充分保护的股票市场”的重要指示精神以及国务院《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》、国务院办公厅《关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》等文件部署的重要举措，也是落实“依法监管、从严监管、全面监管”工作要求的重要内容。

《办法》的发布有利于切实保护我国资本市场中小投资者的合法权益。证券期货投资产品普遍具有专业性强、法律关系复杂，风险收益特征千差万别等特性，而现阶段，作为我国资本市场主要参与群体的中小投资者在专业投资知识、风险识别能力和风险承受能力等方面相对较弱，合法权益易受到侵害。因此，规定证券期货经营机构履行适当性义务，“使适当的投资者参与适当的产品投资”，避免投资者遭受不适当的投资风险，成为保护投资者，尤其是中小投资者合法权益保护的重要制度设计。

《办法》的发布是在吸收借鉴境内外市场立法经验，全面评估我国资本市场当前适当性制度与实践的基础上，进一步统一适当性管理标准和要求的重要举措，有利于加强我国资本市场法治建设，完善投资者保护制度体系。近年来，为保护投资者合法权益，中国证监会、证券交易场所、各行业协会陆续在股指期货、创业板、融资融券、债券、股票期权、股转系统、港股通等市场或业务中建立了适当性制度，对投资者权益保护和业务平稳运行都起到积极作用，但因主要针对个别市场、业务或产品，规定较为零散，要求也不尽相同。定位于中国证监会部门规章的《办法》，统一了证券期货市场投资者分类等适当性管理的监管要求和规定，有利于持续促进资本市场稳定、健康发展。

《办法》适用于向投资者销售证券期货产品或者提供证券期货服务的机构（以下简称经营机构），具体包括向投资者销售证券、证券投资基金和股权投资基金、期货及其他衍生产品，或者为投资者提供相关业务服务的情形，其重点内容有以下方面：

一是强化了经营机构的适当性义务，明确了经营机构适当性管理的总体要求，即“卖者有责”。向处于明显弱势地位的投资者销售证券期货产品或者提供证券期货服务的机构应当在销售产品或提供服务的过程中，勤勉尽责，审慎履职，全面了解投资者情况，深入调查分析产品或服务信息，科学有效评估，充分揭示风险，基于投资者的不同风险承受能力以及产品或者服务的不同风险等级等因素，提出明确的适当性匹配意见，将适当的产品或者服务销售或者提供给适合的投资者。

概括来说，经营机构的适当性义务包括“了解客户”（即Know your Customer, 又称KYC），“了解产品（或服务）”（即Know Your Products, 又称KYP），适当性匹配，以及制定适当性内部管理制度，妥善保存履行适当性义务的相关信息资料等一系列确保切实履行适当性义务的规定。

二是加强对投资者的分类保护。鉴于资本市场上的广大投资者在投资专业知识、风险识别和承担能力等方面存在差异，为向投资者尤其是中小投资者提供更有针对性的保护措施，《办法》将投资者分为普通投资者和专业投资者，一方面明确普通投资者在信息告知、风险警示、适当性匹配等方面享有特别保护；另一方面具体列明了专业投资者包括经有关金融监管部门批准设立的金融机构及其面向投资者发行的理财产品、社保基金等社会公益基金、QFII、RQFII及符合相关条件的法人或其他组织、自然人。

为实现对投资者的公平保护，《办法》还规定普通投资者与专业投资者在一定条件下可以互相转化，即专业投资者可书面告知经营机构后选择成为普通投资者并享受普通投资者的特别保护，以及符合条件的普通投资者可书面申请并在经营机构同意后转化为专业投资者。

三是规定了投资者的义务和责任，提高投资者的风险意识。一方面，投资者在购买产品或者接受服务时应当配合提供相关信息，并确保所提供的信息真实、准确、完整，否则应当依法承担相应法律责任；当所提供的信息发生重要变化、可能影响其分类的，投资者应当及时告知经营机构。另一方面，投资者应在了解产品或者服务的情况，听取经营机构适当性意见的基础上，根据自身能力审慎决策，独立承担投资风险，即“买者自负”。

此外，《办法》明确了有关适当性纠纷的处理及法律责任的承担。一是规定经营机构应当妥善处理适当性相关的纠纷，二是经营机构履行适当性义务存在过错并造成投资者损失的，应当依法承担相应法律责任，三是违反适当性义务规定，经营机构或相关人员将被采取监督管理措施或受到行政处罚。

今后，为做好《办法》的贯彻实施，上交所将注重发挥自律组织职责，督促经营机构严格落实适当性义务，对照《办法》规定梳理完善现有制度和业务规则，做好与《办法》规定的衔接，强化对《办法》规定的宣传培训，营造贯彻落实投资者合法权益保护的市场氛围，切实提升本所市场适当性管理水平。

适当性管理新规树立

中小投资者权益保护里程碑