恒宝股份体检表
2011 2012 2013E 2014E 2015E
主营收入(百万元) 775 930 1301 1903 2870
同比增长 17% 20% 40% 46% 51%
营业利润(百万元) 133 133 203 316 485
同比增长 23% 0% 53% 55% 54%
净利润(百万元) 115 127 189 287 435
同比增长 11% 11% 48% 52% 52%
每股收益(元) 0.26 0.29 0.43 0.65 0.99
PE 52 47 32 21 14
PB 8 7 6 5 4
来源：招商证券研报
招商证券
恒宝股份有限公司（恒宝股份，002104）成立于1996年，历经十余年发展，公司已经成为集服务、研发、生产、销售为一体的企业集团。恒宝股份目前是国内通信、金融、重控票证卡类产品种类最多、产能最大、设备最先进、资质最全的研发、生产企业，是通信智能卡、金融智能卡、电子标签、读写机具、USBKey、物联网终端及应用解决方案的供应商和系统集成服务提供商。公司下设恒宝国际有限公司、恒宝智能识别技术有限公司、北京东方英卡数字信息技术有限公司三家子公司。
截至2009年，恒宝股份金融卡业务收入贡献超过四成（其中金融IC卡及银行磁条卡两项子业务占比已达41%），通信业务收入占比约占三成，随着公司在金融及通信领域的积累日臻深厚，这两块业务的收入贡献将越发重要，我们估计在2012年，金融和通信两个部门业务贡献或接近80%。
预计公司2013、2014年EPS分别为0.43元、0.65元，目标价18.20元，上调至“强烈推荐-A”的投资评级。
未来3-4年业绩增速超40%是大概率事件
无论是金融IC卡或是移动支付从两三年前开始即成为被市场热议的词汇，却难以形成规模需求。以金融IC卡为例，银行卡“换芯”背后巨大的成本导致银行动力缺乏，加上受理环境基础薄弱、金融IC卡无处可用，央行发布政策初期还未细化要求且督促力度有限，除工行和建行响应较积极外，其他银行推广进程较缓。仅依赖传统产品的替代需求（例如磁条卡、传统SIM卡等），行业发展平淡稳定，难以令人兴奋。
但到了2012年，金融IC卡和移动支付卡开始进入大规模启动前的阶段，行业需求出现拐点，我们判断2013年开始金融IC卡及移动支付行业将出现巨大的机会。随着央行要求换卡大限的临近以及各方共同参与和努力，预计未来4年是金融IC卡集中发卡时段。
金融IC卡方面，在金融IC卡成本比前几年迅速下降的大背景下，随着ATM机、POS机等受理终端改造接近尾声以及央行不断给各银行加码施压，2012年各银行尤其是四大行的发卡进度超出预期。而从各大商业银行的近期表态来看今年开始也将加大推广金融IC卡的力度，预计今年下半年或者明年上半年，城商行、农信社等中小型机构也将跟进，展开金融IC卡替代进程。随着央行计划的最后期限的临近，预计2014-2016年将是行业高峰期。
移动支付卡方面，阻滞行业发展已久的技术标准问题最终尘埃落定，打消了各阵营公司投入的疑虑。在此基础上，运营商、银联、银行以及其他应用厂商正携手加速推动手机终端、支付平台和应用的发展普及。
恒宝股份作为金融、通信智能卡领域的领先厂商之一，在即将开启的行业盛宴中将成为不可或缺的推动者以及重大受益者，预计今后三年将是公司成长提速期、今年也将是公司业绩爆发期，未来3-4年公司保持超过40%的快速成长是大概率事件。
制卡环节投资性最强
金融IC卡产业链包括芯片设计、芯片模块封装、智能卡制造、受理终端厂商以及移动支付平台和应用服务。
目前受理终端（POS、ATM）基本已完成升级改造。
移动支付平台及应用服务预计早期只具备基础功能，只有发卡量上规模后才有土壤加快拓展应用范围。
芯片环节，目前几乎被恩智浦垄断，英飞凌也有望开始小规模供货。而国产芯片厂商通过PBOC 3.0[中国金融集成电路（IC）卡规范]测试，然而目前成本较高且政策上暂无强推芯片国产化的打算，预计国产芯片进口替代进程并不会太快。
因此从短期来看投资主要集中于智能卡制卡及上游芯片和模块封装领域。规模较大的金融IC卡企业大都拥有芯片模块封装环节，目前自给产能都还未饱和。
整体来看，目前金融IC卡的制卡环节在产业链中投资确定性最强，且外资厂商并没有明显的优势，国有厂商将有希望随行业下游需求的井喷呈现同步发展趋势。
与磁条卡群雄混战的局面相比，金融IC卡行业的格局则要缓和不少。目前能够从事金融IC卡研发的企业仅十余家，其余的中小厂商或没有相关的技术积累，或未取得相关资质认证无法参与竞争。
从市场份额方面，行业集中度较高，恒宝股份、金雅拓、天喻信息、捷德等少数几家领先厂商占据绝大部分市场。短期来看，这种寡头垄断格局出现剧变的可能性较小。
今年IC卡收入或达4亿元
恒宝股份在发展磁条卡业务的同时，前瞻性地察觉到金融IC卡必将替代磁条卡的发展趋势，围绕金融IC卡开展了多项技术研究以及资质认定。截至目前，公司金融IC卡制卡技术已较为成熟，且公司已积累了齐全的资质，是国内少数几家同时通过Visa和Master的认证的智能卡企业之一。
此外，公司从业时间长，制卡经验丰富，对于客户需求把握深刻。为了紧密跟踪客户需求的变化、为研发环节提供指导，公司将研发及市场部设于银行总部云集及监管机构所在的金融街地区，通过与客户频繁的交流发掘最新行业趋势及技术要求。
综合评估金融IC卡发卡趋势以及公司的行业地位，我们初步估算公司今年金融IC卡订单有望达到5000万张，按公司现有产能预计确认比例有望达到75%～85%，同时考虑到公司产品质量较好，订单具有超出市场平均价格的可能，预计公司今年来自于金融IC卡的收入或接近4亿元，约占去年公司整体收入的四成。
恒宝股份在四大银行具有较好的客户基础，在其他股份制银行市场影响力领先，因此预计随着其他股份制银行以及中小型金融机构发卡进程的加快，公司有望在2014-2016年实现更快的发展。根据我们的测算，到2015年公司金融IC业务收入将突破12亿元关口。
移动支付贡献比将超18%
移动支付（又称手机支付）是允许用户使用其移动终端（通常是手机）对所消费的商品或服务进行账务支付的一种服务方式，移动支付可分为两种形式：近场支付与远程支付。其中近场支付可实现离线支付即刷手机支付，主要用于小额支付环境（如便利店、公交卡、自动售货机等）。
事实上，标准之争与技术方案的不确定是此前制约行业发展的两座大山。随着央行选定银联标准作为最终方案以及各运营商对于NFC-SWP的支持态度逐渐明朗，意味着阻碍移动支付向前推进的最大障碍业已消除。
随着移动支付标准之争落下帷幕，移动支付行业步入了发展快车道：银联与中国移动联合推出支付平台，受理终端改造取得突破，各银行争相与运营商缔结如手机钱包类的移动支付合作关系，相关设备商也纷纷表态将推出内嵌NFC功能的手机。预计移动支付行业的爆发之势已近在眼前。
我们判断运营商将配合手机的推出大致在秋天开始启动移动支付卡的集中采购并在全国范围内开始铺点试行移动支付应用服务，2014年开始较大规模投放，移动支付行业将成为继金融IC卡之后又一座金矿。
行业的爆发对于恒宝股份之类的制卡厂商无疑亦是福音，虽然移动支付相关的行业空间并不如金融IC卡，但无疑也可视作锦上添花。预计恒宝未来三年来自于移动支付方面的收入累计可达8.5亿元。预计到2015年移动支付业务规模有望超过5亿元，其收入贡献占比将超过18%。
本文来源：东方早报
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王晓易_NE0011
