兴业可转债基金投资价值分析报告

兴业可转债基金作为一只主要投资可转债品种的混合型基金，其产品特点在于风险水平较低、收益率位居中上等，长期业绩表现稳健。分析师认为，市场经历前期充分调整后，可转债的估值水平大幅降低，债性增强，转股溢价率调整较为充分，在现阶段A股市场的疲弱态势中，兴业可转基的抗风险能力明显。此外，可转债也可享受市场超跌后的技术性反弹行情，属于进可攻、退可守的投资品种，建议投资者适度关注。

一、基本情况

兴业可转债基金属于偏债混合型基金，基金代码为340001，所属基金公司为兴业全球人寿基金管理公司。该基金的风险水平处于市场低端，收益水平位居市场中高端。兴业可转基主要投资于国内依法发行上市的可转换公司债券、股票和国债等工具。资产配置比例为：可转债30％～95％，股票不高于30％。基金经理为杨云，计算数学硕士，历任申银万国研究所金融工程部，主要从事可转债研究，从业经验较为丰富。

二、投资组合与历史业绩分析

从兴业转基公布的季度报告可以看出，该基金根据市场环境适时调整可转债、央票等固定收益率品种的配置比例，在规避风险的同时谋求最大收益。

兴业转基各阶段资产配置比例

券种 08年一季度 07年四季度 07年第三季度 07年第二季度

可转债 33.64% 45.71% 37.67% 29.27%

央行票据 19.10% 7.10% 6.05% 6.28%

其他 3.40% -- -- 2.02%

债券合计 56.14% 52.81% 43.72% 37.57%

股票 24.29% 26.03% 28.08% 28.59%

从上表可以看出，兴业转基在08年一季度降低了可转债的配置比例，加大了流动性强、风险低的央票比例配置，较好的规避了股市的系统性风险；而在07年度保持了接近上限30％的股票配置比例，充分分享了牛市行情。需说明的是，在07年度的单边上扬行情中，可转债遭遇大量转股和赎回，转债市场存量较少、新上市转债数量不多，使得兴业转基在可转债的持仓水平大都保持在35%左右。

从历史业绩来看，兴业可转基长期业绩优秀，投资风格稳健，较好地把握了股市和债市的轮换特点，在各阶段均跑赢了业绩比较基准。（比较基准为：天相可转债指数*80％+中信标普200指数*15％+同业存款利率*5％）

兴业转基各阶段业绩表现

券种 净值增长率 比较基准收益率 差值

08年一季度 -10.86% -23.58% 12.72%

07年四季度 -2.06% -14.55% 12.49%

07年下半年 26.83% 22.17% 4.66%

07年 113.44% 99.30% 14.14%

自成立起至07年底 282.26% 205.33% 76.93%

从上表可以看出，兴业转基在市场面临调整的07年四季度和08年一季度抗跌性明显，这或将与其债券面值保底有关，目前绝大多数可转债品种均约定到期如不转股，仍可获得按发行面值偿还的本金和票面利息。

从近期走势来看，转债指数明显优于转债正股和大盘指数表现，上周（06.02-06.05）转债算术平均价格指数小幅攀升0.09％，转债正股一周跌幅为-3.58％，上证综指周跌幅为3.02％。分析师指出，债券面值的保底功能一定程度上降低了投资者对后市风险的担忧。

交易所可转债周价格涨跌幅（06.02-06.06）

转债名称 周价格涨跌幅（％） 转债名称 周价格涨跌幅（％）

桂冠转债 14.86 唐钢转债 -0.12

澄星转债 -2.77 锡业转债 -2.45

赤化转债 0 巨轮转债 -0.03

金鹰转债 -1.15 海马转债 0.47

山鹰转债 -0.16 五洲转债 -0.13

大荒转债 -4.44 柳工转债 -1.82

恒源转债 -0.42 南山转债 -0.74

三、重仓券种分析

目前转债二级市场存量为119.95亿元（截至06.06），其中桂冠转债即将到期，截至06.11日收盘，桂冠转债收盘价为150.00元，桂冠电力正股价格为8.83元，按照招募书的约定到期将以5.89元转股为桂冠电力，其转股溢价率为0.28％，股性较强，预计转股比例较高。

截至上周末，可转债的平均转股溢价率为35.67％，较前期有所回升；转债平均到期收益率为-7.91％，较前期大幅好转，但需注意的是，由于转债平均到期收益率仍为负值，债性较弱，但基础市场的持续低迷或将拖累其正股表现，到期收益率有望进一步提升。从兴业转基08年一季报分析，其重仓前十位的券种如下：

兴业转基08年一季报前十位重仓券种

排名前五位 占总资产比例（％） 排名后五位 占总资产比例（％）

唐钢转债 11.50% 山鹰转债 2.10%

08央行票据34 10.61% 金鹰转债 1.86%

08央行票据28 8.49% 澄星转债 1.67%

大荒转债 5.35% 锡业转债 1.25%

桂冠转债 3.05% 巨轮转债 1.12%

从上表可以看出，占比前三位的分别是唐钢转债、08央行票据34和08央行票据28。

截至上周五（06.06），唐钢股份的收盘价为16.11元，唐钢转债的收盘价为112.35，转债价格经历前期的大幅调整后，估值水平得到充分释放，从其发行说明书看，唐钢转债约定将以20.8元为转股价，目前转债到期收益率为0.92％，转股溢价率为45.06％，考虑到唐钢股份近期与邯钢联合成为中国最大的钢铁企业，或将获得较好的协同效应，提升公司业绩，同时钢铁行业在A股市场整体估值水平最低，在固定资产投资依然高位运行和灾后重建的需要，钢铁板块有望获得较好表现；此外唐钢转债依然为正的到期收益率也提供了一定的保护作用，因此该转债仍具备较好的投资价值。

另外，央票作为流动性好、收益稳健的投资品种，也有望为兴业转基带来较好的保值功能， 08央行票据34和08央行票据28的投资价值较为合理，该两只券种存续期在半年以上，受近期债市资金面偏紧导致的抛压较小，机构配置需求仍较旺盛。

全部可转债收益率指标（08.06.06）

转债名称 收盘价（06.06） 到期日 到期收益率 转股溢价率

桂冠转债 149 2008-6-29 -99.66% -0.38%

澄星转债 127.17 2012-5-10 -2.88% 4.06%

赤化转债 120.75 2012-10-10 -1.05% 17.34%

金鹰转债 120.49 2010-11-20 -3.75% 14.05%

山鹰转债 108.14 2012-9-5 1.03% 48.31%

大荒转债 123.64 2012-12-19 -2.07% 0.54%

恒源转债 114.38 2012-9-24 0.65% 66.80%

唐钢转债 112.35 2012-12-14 0.92% 45.06%

锡业转债 137.15 2012-5-13 -4.41% 10.90%

巨轮转债 125 2012-1-7 -2.43% 27.88%

海马转债 107.3 2013-1-15 1.37% 144.63%

五洲转债 107.15 2013-2-28 0.85% 55.92%

柳工转债 118.8 2014-4-17 -0.50% 31.47%

南山转债 108.1 2013-4-17 0.64% 32.77%

数据来源：世华财讯

（附注：在此年付息周期统一采用交易所标准365天，计息日期截至到可转债到期日）

从上图可以看出，除桂冠转债外，其余转债平均到期收益率为-0.89％，债性较强。

需说明的是，桂冠转债由于其正股受电力价格调整预期影响，近期表现较好，因此该转债转股溢价率较小，但到期收益率严重偏低，转股将成为投资者的最优选择。分析师认为，对于可转债，到期收益率和转股溢价率是区分债性和股性的重要指标，到期收益率越低、转股溢价率越小，表明可转债的股性越强、债性越弱，到期转股对投资者有利；相反地，到期收益率越高、转股溢价率越大，表明可转债的股性越弱、债性越强，到期转股对投资者不利。从目前来看，交易所交易的全部可转债（除桂冠转债）到期收益率较为合理，转股溢价率有所偏高，尤其在现阶段的单边下探行情中，转股溢价率有进一步攀升的可能，因此可转债作为纯债的投资价值逐渐体现，值得投资者关注。

四、重仓股分析

08年一季报显示兴业转基的股票仓位仅为24.29％，不排除近期继续减仓的可能。从其重仓股分析，排名前三的分别是招商银行、双汇发展和中海发展，占比分别为7.30％、2.48％和2.46％。分析师认为，招商银行的信用卡业务全国领先，其08年一季度财务报表显示该行现金流充沛、净利润率较高并呈上升趋势，在银行类股票中性价比较好，但需注意的是近期招商银行高价收购香港永隆银行股权，或将一定程度上冲击公司的资本充足率，但该行有望通过发行次级债融资进行解决。此外，银行类股票虽然受制于货币紧缩政策影响较深，但经历近50％的跌幅后，估值水平已大幅降低，后市继续下跌空间不大。而作为食品类企业的双汇发展和能源类股票的中海发展符合后市主题投资，有望为兴业转基的净值作出贡献。

五、投资建议

综上，考虑到近期可转债估值水平的充分调整和股市的深幅下跌，作为重仓转债品种的兴业可转基有望为投资者起到保值功能，此外后续市场的技术性反弹或将增强可转债的股性，为兴业可转基的净值作出贡献，因此建议投资者在市场尚未站稳时，暂时回避高风险的偏股型基金，适度关注兴业可转基这类风险收益比较高的投资品种。