华发股份被终止评级

华发股份（600325.SH）发布公告，确认不再委托联合资信对公司主体及相关债券进行信用评级。联合资信已于11月10日正式终止相关评级，后续不再更新评级结果。

解约的时点，恰好卡在联合资信把母公司华发集团放进负面观察名单的第6天、惠誉把华发集团踢出投资级的同一天——所以市场不会把它当中性事件读。

公告到底写了什么

11月10日，联合资信出具《联合〔2026〕9366号》公告，终止对华发股份主体长期信用等级及16只存续债项的评级，覆盖“22华发实业MTN001A/B、MTN002A/B、MTN003（并购）”“23华发实业MTN001、MTN002（并购）、MTN003A、MTN004A”“24华发实业MTN001~004”“25华发实业MTN001（并购）、MTN002”以及公司债“22华发03”。

11月11日，华发股份再补一份公告，把定向可转债“华发定转”的联合资信评级也一并终止了。

两处公告的措辞完全一致——“根据公司自身需求，并结合相关业务实际情况，公司不再委托联合资信”，然后援引联合资信自己的《终止评级制度》走程序。也就是说，是华发这边先提出不续约，联合资信按制度收摊，不是联合资信单方撤销，更不是下调。

终止前最后一次有效结论是：主体 AAA / 稳定，“华发定转”及16只债项均为 AAA（联合资信2026年5月15日跟踪报告；远东资信9月18日跟踪报告同样给到 AAA/稳定）。

同一天，另外两件事同时发生

只看联合资信那一份公告会低估这件事的分量，得把11月10日前后72小时的三条线叠起来看。

第一条线：惠誉把母公司砍出投资级。

11月10日华发集团公告确认，惠誉将集团长期发行人违约评级从 BBB 下调至 BB+，高级无抵押债同步 BBB→BB+，永续债 BBB-→BB，三项全部留在负面观察名单里。BBB- 是投资级与投机级的分水岭，BB+ 已经是高收益档的顶格——这一步跨过去，境外大量写着“只投投资级”的保险、资管、公募账户会被动出库。惠誉砍两档的理由是两条腿同时断：华发自己的独立信用状况（SCP）从 b 降到 ccc+，同时对珠海市政府支持意愿/能力的评分也从35分降到30分。

第二条线：联合资信6天前刚把集团放进负面观察。

11月4日，联合资信维持华发集团 AAA，但把主体和一批存续债、以及集团担保的“26华金K1”“26横琴人寿资本补充债01/02”一起塞进负面观察名单，理由写得很直白——存货和投资性房地产占比高、变现看天，未来一年境内外到期回售规模大，货币资金对短债覆盖弱，负面舆情已经打穿二级估值。

第三条线：远东资信接住了盘子，但把门半掩上了。

同样是11月10日，远东资信出具公告：维持华发股份主体 AAA、维持16只债项 AAA，但把主体和这16只债全部列入信用评级观察名单。

观察名单不是降级，但它是降级的前置动作——3个月内要么摘出、要么落地成一次正式调整。目前国内还在给华发股份出 AAA 的，就剩远东这一家了，而这一家已经把手放在了扳机上。

把三条线捏一起读：国际机构降出投资级 → 国内一家把集团放进负面观察 → 上市平台马上不再续聘这家 → 剩下那家维持AAA但挂上观察名单。这个序列，市场读作“发行人付费模式下的评级 shopping”，不算冤枉。

远东资信公告里那几行才是真东西

比起联合资信那份程序性终止函，远东11月10日的观察名单公告信息量大得多，基本等于一份浓缩版尽调：

• 销售端：2026年1–9月销售金额 294.7亿、面积 97.2万平米，同比分别 -53% 和 -60%，收缩幅度高于多数头部房企

• 利润端：前三季营收 341.11亿（同比 -34.08%），归母净利 -64.37亿（去年同期还是 +1.02亿），单Q3就亏 27.82亿；累计计提资产减值 约26.78亿

• 现金流：经营活动净现金流 -3.02亿，去年同期是 +174.16亿，一年之间由正转负

• 短债覆盖：9月末货币资金 160.11亿，较年初少了 120.64亿；一年内到期非流动负债 363.69亿——账面现金只够盖住短债的 四成出头

• 个体信用 vs 外部支持：远东给的个体信用等级是 a（9月那次是 a+，这次悄悄降了一档），AAA 是靠“华发集团持续有力支持”上调4个子级托上去的

• 最关键一句原话：“短期偿债更为依赖债务滚续以及华发集团提供流动性支持……华发集团发生负面舆情，部分债券价格出现大幅波动，再融资环境受到阶段性冲击，其对公司的支持能力有待进一步观察”

翻译一下：儿子自己的分已经掉到 a 了，爹的分也在被惠誉和联合资信同时下修，那根把儿子吊在 AAA 上的绳子，正在变细。

集团层面的账更紧

上市平台只是冰山一角，压力的大头在华发集团合并口径：

• 6月末总资产 7444.32亿、总负债 5660.21亿，资产负债率约 76%

• 有息债务 4047.26亿，其中银行贷款2252.55亿（占55.7%）

• 账面货币资金 574.22亿，一年内到期短债 1541.04亿——覆盖率 约37%

• 2025年全年净亏 168.60亿（Q4单季就亏了约175亿，年末一次性出清），主力就是华发股份那 94.96亿 的首亏，其中存货跌价准备一笔提了 57.30亿

• 9月末集团口径货币资金进一步降到 521.75亿，短债 1540.18亿，覆盖率滑到 约34%

这就是10月下旬非标信托逾期传闻一出来，华发系债券一周估值中位数走阔近94BP、11月10–11日长久期公司债单日砸10%~20%的底层原因——不是情绪问题，是算术问题。

珠海在托，托的方式和节奏

这一块必须讲清楚，否则容易滑向“华发要暴雷”的另一个极端。珠海市国资委主任邹晖11月4日公开表态的口径是：

• 已落地支持资金 超400亿，后续拟再统筹 近700亿，合计约 1100亿 量级

• 路径是“整合重组资源 + 市场化运作”，不是简单财政注资

• 已经看得见的动作：

◦ 10月26日，铧创投控部分股权分别转给格力集团（28.70亿）和交控集团（17.00亿），合计回笼 45.7亿 现金，且保留平台使用权

◦ 11月4日，万山区大万山岛锦塘湾旅馆用地拟收储 1.8071亿——注意，目前只是公示，未签约、未到账，象征意义大于现金意义

◦ 2024年8月起与集团做存量房+车位交易额度 不超120亿；2025年4月与中国信达签 200亿存量房收储基金

• 集团端在同步做公开市场付息“秀肌肉”：“25华发集团MTN012”11月17日付息1470万，按计划推进

判断：公开债“技术性违约”不是基准情形，珠海财政的意愿和工具箱都还在。真正的基准情形是“三轨并行”——公开债按期兑付、非标个案展期、银行贷款拉久期降息。难受的是非标持有人和长久期信用债的估值，不是明天的兑付公告。

那“终止评级”到底意味着什么

不意味着这些：

• 不等于联合资信下调了华发股份——最后一个有效结论仍是 AAA/稳定，终止≠下调

• 不等于境内 AAA 入库、质押回购资格、公募可投池自动变化——那些是评级结果下调才触发的机械条款，终止本身不触发

• 不等于“华发定转”要强制回售或转股价重算——可转债跟踪评级缺失有补救通道（发行人可另聘机构），不是即刻违约事件

• 不等于华发股份公开债马上出问题——短债确实紧，但 GROUP 层面还有1100亿额度和一批待落袋的股权款

意味着这些：

• 评级覆盖变薄：从“联合+远东”双机构，变成远东单机构独撑，而这一家已经把主体和16只债挂进了观察名单。单一评级源的 AAA，市场贴现率会自己往上加

• 发行人付费的信任折价被明码标价：把刚给自己母公司挂负面观察的机构换掉，这个动作本身会被当成负面信号定价，而不是中性事件。房企过去两年这么干的先例，后续走势都不太好看

• 境外融资窗口实质关闭：BB+ 意味着投资级专户规则上不能买了，2027年后到期的美元债/点心债再融资只能走境内置换或国资协调，新发定价大概率抬 150–300bp

• “华发定转”持有人的 AAA 溢价会被继续挤：转债估值里那层“双AAA”的安全垫少了一半，剩下那半还挂在观察名单上

• 一个容易被忽略的技术点：“25华发实业MTN002”11月13日起息（就在明天），发行时用的还是联合资信 AAA 的评级报告；现在评级方撤了，存续期管理披露里这只新券的跟踪评级归属要重新安排，是接下来一两周的一个小观察窗

接下来真正该盯的四件事

比“AAA 还在不在”重要得多，按时间顺序排：

一是远东资信观察名单的出口。 观察期通常3个月，也就是明年2月前要给答案——摘出回稳定、还是正式下调到 AA+ 甚至更低。这是境内评级体系对华发的第一份正式答卷，比任何传闻都值钱。

二是1100亿的兑现结构。 已落地400亿是真金白银，剩下近700亿以什么形式出来——注资、收储、担保、还是展期协调——决定了 AAA 这块牌子还能撑几个季度。注资最硬，协调展期最软。

三是资产处置的到账节奏。 铧创那45.7亿框架协议签了，工商过户和款项到账要盯；万山岛1.81亿还停在“拟收储”；市场传的酒店类大宗（万豪等）有没有Q4落袋的，直接决定明年Q1的现金曲线会不会再下一个台阶。

四是11月–次年1月的到期墙。 华发股份境内存续债 49只 / 366.20亿，集团合并口径未来一年境内外到期+回售是“规模较大”这个官方措辞背后的具体数字。哪一只先出现“技术性展期谈判”的传闻，哪一只就是分水岭。

一句话收束：程序上，这是客户换了家评级供应商；信号上，是 AAA 最后一层遮羞布被掀开了一角；定价上，锚已经从“评级字母”切到了“珠海财政掏钱的速度 vs 华发卖资产的手速”这场赛跑。别用“仍是AAA”安慰自己，也别用“终止=暴雷”吓自己——中间那片灰色地带，才是接下来三个月真正赚钱/亏钱的地方。

以上为公开信息梳理，不构成投资建议。持债、持仓或涉及“华发定转”转股决策，请以公司公告、受托管理人通知和托管行口径为准。