“AI缺钱”重构产业叙事，市场不再相信“烧钱就能赢”

文｜《科创板日报》

AI投资正在持续虹吸市场上的流动性，而产业巨头仍在加速这一进程。

黄仁勋前脚在GTC柏林大会宣布将联合一众供应链伙伴开启产业链大扩产，涵盖CPO、基板、先进封装等多个环节，并向京元电子提供11亿美元的产能预留预付款。后脚SpaceX公布Q3财报，超智能业务单季营收约76亿美元，对应资本开支高达164亿美元；Meta同日将全年资本开支计划提升至1350亿至1450亿美元，还新设无投票权C类股票，铺垫未来大规模融资。

而在C类股票相关文件中Meta明确指出，"时机至关重要"，其直接点名Alphabet、SpaceX、Anthropic和OpenAI并表示，其他知名公司近期已开启大规模融资，预计还会很其他公司跟进。因此，虽然Meta目前资本资源充足，可以满足当前需求，但为了未来融资需求，需要在更多公司吸收市场可用资本之前先行融资。

换言之，AI产业的资本争夺战正趋于白热化，融资时间窗口与资金获取能力，决定着谁能继续在牌桌上生存。但留给产业链的时间，还够吗？

▌融资竞速

英特尔和博通高管不久前都警告称，资金已成为AI新瓶颈。随之而来的"AI缺钱"疑虑席卷全球，拖垮了一众AI概念股。

但这里说的"AI缺钱"，并非指整个AI产业资金池枯竭。至少从大型上市科技公司的现金流测算来看，AI投资周期尚未走到无钱可投的地步——根据摩根大通报告，今年全球上市科技公司预计产生约2.2万亿美元经营性现金流，资本开支及研发支出合计约1.8万亿美元，两者相抵后仍有约4000亿美元资金余量。即便科技板块2026-2030年每年将资本支出提升25%、现金流每年增长20%，到2030年仍将维持小幅盈余。这意味着，在相当长的时间窗口内，科技板块整体无需依赖外部资本市场输血，即可支撑AI基建投资。

但问题在于，资金总量有富余并不意味着每家企业都有钱。小摩数据显示，新云厂商（Neocloud）在产业中占比较小，贡献的经营性现金流约300亿美元，对应的资本开支及研发支出约800亿美元；相比拥有成熟业务和雄厚资产负债表的科技巨头，这类企业对外部融资的依赖更强。当融资成本上升，资金压力便可能迅速传导至扩建计划。

背靠英伟达的Coreweave就是属于新云厂商。美国银行分析师Tal Liani测算，CoreWeave需筹集多达200亿美元资金以履约客户订单，"没人担心Meta、亚马逊或谷歌借不到钱，但如果融资门槛把中小企业挡在门外，市场甚至不需要发生实质性暴雷，就足以陷入恐慌。"

当地时间周四黄仁勋仍给出了相对乐观的表态，他表示市场对新云的算力需求极其旺盛，但营运资金已成为巨大瓶颈。"由于AI各个领域的需求都十分旺盛，资本出现了短缺。AI行业需要的资金规模，远远超过了企业目前能够获得的融资规模，这一问题最终会得到解决。"

当巨头相继发力筹资，资金不再能以足够低的成本流向每一个建设项目，融资成本与融资门槛也随之抬高。在这种时候，AI投资就不再只是技术和效率的竞赛，也成为资金实力与融资能力的比拼。

值得一提的是，标普日前还警告，科技巨头的AI负债或高于已知水平。科技巨头可能通过关联融资结构为数据中心或小型AI企业提供支持（例如英伟达与Coreweave），部分相关负债情况未必会在科技巨头的公开信息中完整呈现。"可以合理推测，市场上还存在着更多我们尚未察觉的（债务）。"标普全球数字基础设施主管马克•哈比卜表示。

▌疑虑引发全面抛售 美股七姐妹仅剩苹果"一枝独秀"

怀疑一旦发了芽，强劲的业绩和大佬的站台也未必能扭转市场预期。

Meta第三季度营收和利润均超出市场预期，但再度上调的资本开支指引与首度转负的现金流却让投资者焦虑疯涨，之后股价单日跌近7%，单日蒸发市值约1240亿美元。

SpaceX第三季度营收大增161%，首次实现由亏转盈，AI业务收入首度超越星链，财报发布当日带动附加上涨近8%，但次日即受AI支出市场担忧导致股价下跌超9%。

黄仁勋的"点金魔力"也在一次次高调亮相后趋于失灵。英伟达在GTC柏林大会上点名共同扩产的几家公司，或在涨一日后大幅下跌，或依旧保持跌势。

对AI开支的焦虑在当地时间周四更演变成跨资产的全面抛售，部分分析人士甚至担忧AI降温可能拖累美国整体经济增长。资金纷纷涌向美债避险，推高了国债价格。

不过值得一提的是，哀鸿遍野的美股"七姐妹"中，苹果反而"一枝独秀"，当地时间周四不仅上涨1.23%，更创下了历史新高。

毕竟，其他"六姐妹"自行承担模型研发/基建成本，苹果选择的是一条更克制的轻资产之路：资本开支只有其他巨头的零头，借助外部模型，将其整合进自身产品和服务生态。这一路线在此前让苹果遭受"AI掉队"的嘲笑，但也让苹果在这种风雨飘摇的时候反而得到市场奖励。