总量企稳仍待内需发力 | 高频

2026

联系人：谭逸鸣、谢瑶

摘 要

总量企稳仍待内需发力

三季度经济运行呈现“总量企稳、外需偏强、投资磨底、生产领先消费”的特征。三季度GDP同比增长4.5%，较二季度回升0.2个百分点。2026年经济增长目标为4.5%—5%，前三季度GDP增长4.6%，叠加2025年GDP逐季回落低基数效应为四季度同比贡献边际支撑，全年增速达到目标区间下沿的压力相对不大，但向区间上沿靠拢仍需四季度内需进一步改善。

其一，外需和生产形成支撑，新动能表现突出。新动能已发展成为工业增长重要引擎，出口进一步强化了生产端的韧性，四季度出口对生产端或仍有支撑。

其二，社零边际回升，消费倾向仍有修复空间。服务消费持续发挥稳定器作用，继续好于商品消费，但居民收入增长快于消费支出，意味着消费倾向仍有修复空间。四季度消费有望受到国庆假期、以旧换新、服务消费和较低基数支撑，但持续性或仍取决于就业、收入和预期。

其三，投资降幅企稳，但继续磨底。投资结构同样呈现“传统投资偏弱、新型投资较强”， 地产链整体仍处于“销售弱复苏—投资未充分传导”的格局。往后看，设备更新和高技术产业投资预计将继续提供结构性支撑，伴随“十五五”规划重大项目逐步落地，叠加中央已明确要求加快财政支出和债券资金使用进度，基建投资或边际改善，但房地产和民间投资短期可能难以明显反转。

展望四季度经济表现，在总量目标压力相对可控情形下，内需能否接力影响了经济修复的广度和持续性。我们从经济运行的现实出发，推测“十五五”政策后续可能实施和细化的重点：一是进一步提高扩大内需的政策权重；二是推动财政资金更快形成实物工作量；三是促进新动能从生产支撑转向需求和收入支撑；四是统筹短期稳增长与中长期结构调整。

需求：新房成交同比下降，汽车消费环比上升

（1）地产方面，本周20城商品房成交面积环比下降，同比下降，一线、二线城市新房成交环周下降，三线城市环周上升。

（2）消费方面，汽车消费上升，观影消费下降，全国迁徙规模指数上升，地铁出行下降。

生产：PTA开工率下降，下游开工率上升

（1）中上游方面，唐山高炉开工率与上周持平，PTA开工率环周下降，涤纶长丝开工率环周上升，石油沥青装置开工率环周下降。

（2）下游方面，汽车全钢胎开工率环周上升，半钢胎开工率环周上升。

投资：螺纹钢表观消费下降，螺纹钢价格下降

螺纹钢表观消费环周下降，螺纹钢价格环周下降；水泥发运率环周下降，水泥库容比环周下降，水泥价格环周上升。

贸易：港口吞吐量上升，出口集运价格下降

（1）出口方面，港口完成集装箱吞吐量环周上升，CCFI综合指数环周下降，其中，美东航线环周上升，美西、欧洲航线环周下降。此外，BDI指数环周下降。

（2）进口方面，CICFI综合指数环周上升。

价格：农产品价格环周下降，国际油价下降

（1）CPI方面，农产品批发价格200指数环周下降，猪肉价格环周下降，鸡蛋、蔬菜价格环周下降，水果价格环周上升。

（2）PPI方面，布伦特原油现货价格下降5.8%，COMEX黄金期货价格下降1.4%。

此外，商品期货表现分化，PVC、焦炭、尿素涨幅靠前，生猪、碳酸锂、焦煤跌幅靠前。

利率债跟踪：2026年置换债发行进度为96.8%

下周（10/26-10/30），利率债已披露待发行4196亿元，净融资3307亿元。其中，国债发行550亿元，净融资250亿元。地方债发行3566亿元，净融资2987亿元。政金债发行80亿元，净融资70亿元。截至10月23日，2026年新增一般债已发行6778亿元，累计发行进度为84.7%；新增专项债已发行36454亿元，累计发行进度为82.8%。

截至10月23日，2026年新增一般债已发行6778亿元，累计发行进度为84.7%；新增专项债已发行36454亿元，累计发行进度为82.8%。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。

报告目录

1

总量企稳仍待内需发力

三季度经济运行呈现“总量企稳、外需偏强、投资磨底、生产领先消费”的特征。经济在二季度放缓后边际修复，单季GDP同比增长4.5%，较二季度回升0.2个百分点，环比增长1.2%；前三季度GDP同比增长4.6%。工业、服务业和出口构成主要支撑，消费温和改善，投资和房地产则继续承压。

2026年经济增长目标为4.5%—5%，前三季度GDP增长4.6%，叠加2025年GDP逐季回落（5.4%→5.2%→4.8%→4.5%），2026年同比基数逐季走低，低基数效应为四季度同比贡献边际支撑，全年增速达到目标区间下沿的压力相对不大，但向区间上沿靠拢仍需四季度内需进一步改善。

具体来看，

其一，外需和生产形成支撑，新动能表现突出。

9月规模以上工业增加值同比增长5.5%，较8月加快0.3个百分点。

新动能已发展成为工业增长重要引擎。以高技术制造业、数字产品制造业等为代表的新动能领域第三季度对工业增长的贡献率超六成。

出口进一步强化了生产端的韧性。前三季度出口增长16.4%，机电产品出口增长23.7%，占出口总额的64.3%。

从高频数据看，监测港口集装箱吞吐量本周环比增长1.1%，扭转10月以来连续两周下滑的趋势，表明节后运输活动有所恢复，四季度出口对生产端或仍有支撑。

其二，社零边际回升，消费倾向仍有修复空间。

9月社零增速回升。9月社零同比增长1.1%，较前值加快0.7个百分点，高于市场预期。其中，商品零售额当月同比增长1.0%，较前值加快0.7个百分点；餐饮收入当月同比增长2.1%，较前值加快1.0个百分点。

服务消费持续发挥稳定器作用，继续好于商品消费。前三季度服务零售额同比增长5.0%，增速持续高于商品零售额。居民收支数据也反映出消费能力与消费意愿之间仍有一定落差。前三季度居民人均可支配收入实际增长4.4%，而人均消费支出实际增长2.7%。居民收入增长快于消费支出，意味着消费倾向仍有修复空间。

国庆假期增值税发票数据显示，相关服务消费行业日均销售收入同比增长19.5%，显示出行、文旅等需求仍有活力；与此同时，10月1日至18日乘用车零售同比下降26%。两类信号合在一起看，消费修复仍呈现服务强于部分商品的特征，因此不能仅凭假期表现推断当前整体消费已经全面转强。

四季度消费有望受到国庆假期、以旧换新、服务消费和较低基数支撑，但持续性或仍取决于就业、收入和预期。补贴政策可以推动汽车、家电和数码产品需求集中释放，却难以完全替代收入改善。我们认为后续消费政策可能会从降低特定商品购买成本，进一步延伸至稳定就业、增加居民收入、改善社会保障和扩大优质服务供给。

其三，投资降幅企稳，但继续磨底。

1—9月固定资产投资累计同比下降7.2%，与8月持平。其中，制造业投资下降2.1%，降幅收窄0.2个百分点，基础设施投资下降4.2%，降幅扩大0.2个百分点，房地产开发投资下降20.6%，降幅扩大0.7个百分点。

投资结构同样呈现“传统投资偏弱、新型投资较强”。前三季度，设备工器具购置投资增长9.7%，知识产权产品投资增长9.3%，高技术产业投资增长4.9%，表明当前设备更新、数字化和高技术产业等是当前投资中较有韧性的部分。

地产链整体仍处于“销售弱复苏—投资未充分传导”的格局。销售端尚未形成稳定回升趋势，9月新建商品房销售面积和销售额分别下降13.2%和13.9%，房企资金到位偏弱。10月23日当周20城二手房成交面积252.5万平方米、同比增长7%，假期以来连续三周同比上升，20城商品房成交面积179.2万平方米，同比下降26%，显示当前存量交易相对活跃，但尚未完全传导至新房销售、开发投资和房企融资。

往后看，设备更新和高技术产业投资预计将继续提供结构性支撑，伴随“十五五”规划重大项目逐步落地，叠加中央已明确要求加快财政支出和债券资金使用进度，财政资金落地可能带动基建边际改善，但房地产和民间投资短期可能难以明显反转，仍需观察地产销售和居民预期修复情况。

展望四季度经济表现，在总量目标压力相对可控情形下，内需能否接力影响了经济修复的广度和持续性。2026年是“十五五”开局之年，在重要会议密集召开，三季度经济数据又集中反映出“总量企稳与结构分化并存”的特征，我们从经济运行的现实出发，推测“十五五”政策后续可能实施和细化的重点。

一是进一步提高扩大内需的政策权重。前三季度最终消费支出对经济增长的贡献率为46.7%，但商品消费增长偏慢，居民消费支出增速低于收入增速，说明消费潜力尚未充分释放。未来扩内需政策可能重点关注城乡居民增收计划、服务消费提质、育儿养老支持、教育医疗供给、消费金融贴息以及中低收入群体保障，以改善消费能力与预期。与一次性补贴相比，这些政策的见效速度可能较慢，却更有助于提升消费倾向并形成持续需求。

二是推动财政资金更快形成实物工作量。当前投资偏弱并不意味着政策资金不足，项目转化效率同样值得关注。设备购置增长较快表明资金对设备更新和产业升级的支持已经显现，但整体投资继续磨底，显示其对广泛投资需求的带动仍然有限。后续政策可能推动资金从额度下达转向项目开工和采购订单，同时提高政府投资对民间资本的撬动能力，减少地方项目收益不足、资本金短缺和审批周期较长对政策效果的制约。

三是促进新动能从生产支撑转向需求和收入支撑。当前新动能已经成为生产端的重要支撑。但新兴产业扩张尚未充分带动整体投资、就业和居民收入，高技术产业较强与民间投资较弱并存。“十五五”政策或更加重视新技术的产业化和应用端，推动人工智能、机器人、工业软件、新能源装备等进入更多生产和消费场景。同时应避免地方重复建设和低水平产能扩张，使产业政策从支持“产得出”进一步转向支持“用得上、卖得出、有效益”。

四是统筹短期稳增长与中长期结构调整。三季度数据表明，先进制造、出口和现代服务业能够对经济总量形成一定支撑，但消费、房地产和传统投资偏弱仍会限制经济循环。政策端短期或以继续稳定总需求为主，中长期则需通过收入分配、公共服务、全国统一大市场等提高经济的内生增长能力，使得政策效果最终体现为居民收入、企业利润、就业和生产率的同步改善。

2

需求：新房成交同比下降，汽车消费环比上升

本周新房成交环比下降，同比下降。截至10月23日当周，20城商品房本周成交面积为179.2万平方米，环比下降10%，同比下降26%。

分城市层级看，一线、二线城市新房成交环周下降，三线城市环周上升。一线城市商品房成交面积环周下降16%，北京、上海、广州、深圳分别环周变化-10%、-23%、-11%、-21%；二线城市商品房成交面积环周下降14%，杭州环周下降29%，成都环周上升6%；三线城市商品房成交面积环周上升5%。

往后展望，我们预计地产政策工具箱或进一步打开，但大幅刺激的概率或不高，而是通过政策力量让市场软着陆，实现一个相对平稳、不再大幅下行的新平衡。如加快城市更新和城中村改造、加大地产收储、核心城市限购进一步松绑、下调住房贷款利率、降低首付比例、减免换购住房的个人所得税等。

本周二手房成交环比下降，同比上升。截至10月23日当周，监测的重点城市中，北京、上海、深圳、杭州二手房成交面积分别为34.3万平方米、45.9万平方米、15.3万平方米、10.1万平方米，环比增速分别为-11%、-16%、-9%、-5%，同比增速分别为+1%、+9%、+2%、+9%。

汽车消费环比上升，迁徙规模指数上升。截至10月23日当周，乘用车当周日均零售销量环周上升12.9%，全国电影票房环周下降30.9%。全国迁徙规模指数环周上升0.4%，一线城市地铁客运量环周下降3.3%。

3

生产：PTA开工率下降，下游开工率上升

中上游方面，PTA开工率环周下降，截至10月23日当周，唐山高炉开工率与上周持平，螺纹钢开工率环周上升0.3pct， 截至10月23日当周，PTA开工率环周下降1.8%，江浙地区涤纶长丝开工率环周上升0.5pct，石油沥青装置开工率环周下降0.5pct。

下游方面，汽车轮胎开工率上升，截至10月23日当周，汽车全钢胎开工率环周上升5.5pct至57.7%，弱于去年同期；半钢胎开工率环周上升4.4pct至64.8%，弱于去年同期。

4

投资：螺纹钢表观消费下降，螺纹钢价格下降

螺纹钢表观消费环周下降，螺纹钢价格环周下降。截至10月23日当周，螺纹钢表观消费环周下降9.6%至201.0万吨，螺纹钢价格环周下降0.1%至3319.0元/吨，沥青价格环周下降1.9%至4948.2元/吨。

截至10月23日当周，水泥价格指数环周上升3.3pct至101.9点，水泥发运率环周下降0.3pct至43.1%，水泥库容比环周下降0.1pct至59.4%。

5

贸易：港口吞吐量上升，出口集运价格下降

出口方面，港口吞吐量上升，集运价格下降。截至10月23日当周，港口完成集装箱吞吐量环周上升1.1%；截至10月23日当周，CCFI综合指数环周下降2.4%；截至10月23日当周，欧洲航线环周下降0.34%；美西航线环周下降4.17%，美东航线环周下降2.63%。此外，截至10月23日当周，BDI指数环周下降1.5%。

进口方面，集运价格上升。截至10月23日当周，CICFI综合指数为766.57点，环周上升1.0%。

6

物价：农产品价格环周下降，国际油价下降

农产品价格环周下降，猪肉价格环周下降。截至10月23日当周，农产品批发价格200指数环周下降1.3%，猪肉价格环周下降0.6%，蔬菜价格环周下降3.1%，水果价格环周上升0.7%，鸡蛋价格环周下降2.7%。

国际原油价格下降，黄金价格下降。截至10月23日当周，南华工业品价格指数环周下降1.1%，截至10月23日当周，布伦特原油现货价格环周下降5.8%，WTI原油期货价格环周上升4.8%，IPE英国天然气期货结算价环周上升0.7%，COMEX黄金期货价格环周下降1.4%，LME铜现货价格环周下降1.8%，LME铝现货价格环周下降2.2%。

商品期货市场涨跌分化。截至10月23日当周，PVC期货结算价环周上涨5.0%，焦炭期货结算价环周上涨4.7%，尿素期货结算价环周上涨2.6%；生猪期货结算价环周下跌9.5%，碳酸锂期货结算价环周下跌4.7%，焦煤期货结算价环周下跌4.5%。

7

利率债跟踪：2026年置换债发行进度为96.8%

下周（10/26-10/30），利率债已披露待发行4196亿元，净融资3307亿元。

其中，国债发行550亿元，到期300亿元，净融资250亿元。

地方债发行3566亿元，到期579亿元，净融资2987亿元。其中，新增一般债发行47亿元，再融资一般债583亿元，新增专项债2369亿元，再融资专项债567亿元。

政金债发行80亿元，到期10亿元，净融资70亿元。其中，国开行债发行0亿元，进出口银行债0亿元，农发行债80亿元。

从发行进度来看：

截至10月23日，2026年置换债已发行和已披露发行规模合计为19351亿元，累计发行进度为96.8%

截至10月23日，2026年新增一般债已发行6778亿元，累计发行进度为84.7%；新增专项债已发行36454亿元，累计发行进度为82.8%。

10月23日，2026年国债发行规模130077亿元，到期规模77166亿元，净融资规模52911.5亿元，国债累计净发行进度为79.1%。

截至10月23日，2026年政金债发行规模51677亿元，政金债累计发行进度为77.1%。

8

政策周观察：央行研究择机把公开市场主要操作品种期限切换为隔夜

※风险提示

1）政策不确定性：货币政策、财政政策超预期变化。

2）基本面变化超预期：经济基本面变化可能超预期。

3）海外地缘政治风险：海外地缘政治风险存在不确定性，全球市场波动超预期。

※研究报告信息

证券研究报告：《高频跟踪周报20261024：总量企稳仍待内需发力》

对外发布时间：2026年10月24日

报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：谭逸鸣S1110525050005 ；谢瑶S1110525070009