资本市场苦「茶百道们」久矣

10月13日，茶百道股票被联交所暂停交易。作出决定的是香港证监会，依据是《证券及期货（在证券市场上市）规则》第8（1）条，理由是茶百道的首次公开招股“可能曾被人为操纵”，意图就股份需求营造非真实的表象。

此外，香港证监会还向 6 家券商发出限制通知书，禁止处置孙然及 8 家相关公司名下客户账户内的资产，限额 43.79 亿港元；针对天聚地合相关主体，另向 29 家券商发出限制通知书，限额 2.85 亿港元，两组合计约 46.64 亿港元，其中 43.79 亿港元单项限额为同类案件中的历史最高。

茶百道停牌前最后一个交易日收报4.035港元。2024年4月上市时，其发行价为17.5港元，上市首日即破发近三成，两年多时间市值蒸发接近8成。

“茶百道”不是个案。这类问题一般有两种常见形态。

第一种是发行环节被做局。就像茶百道这样，发股阶段有人把需求“做”出来，让公众以为这只股票抢手，等投资者进场，钱再通过未披露的协议流回承配人手里。这是操纵市场，查的是招股过程本身。

第二种更常见：上市前业绩最好，上市后第一份财报就变脸。有的公司在上市前“榨干”客户和销售潜力，有的在合法框架内略施“财技”，有的只是赶上了行业高点。这些做法未必违法，但结果一样，招股书上最好看的那个年份，往往就是最高点。

两种形态的共同点在于，投资者掏钱的时候，看到的都不是公司真实的样子。

公开数据显示，今年前三季度港股新股首日破发率持续走高 —— 一季度 10%，二季度 18%，三季度升至 42%-45%，9 月单月首日破发率超过 60%。若按 “上市以来相对发行价” 的累计口径统计，年内 115 家新股中有 61 家已跌破发行价，破发率高达 53.5%。

香港证监会这次行动还同时指向另外两家公司。除了茶百道，拨康视云、天聚地合两家的招股也都被指遭遇同一类操纵。这两家公司的股份现在都已经停止交易，拨康视云自2026年9月10日起停牌，天聚地合自2025年4月1日起停牌。

根据香港证监会披露，这几起涉嫌操纵的手法主要是将部分IPO所得款项转离上市公司，作所谓的“金融产品投资”，进而暗中回流至主要IPO承配人或其关联人士。

操纵之外，还有更常见的现象：招股书上的数据最好看，上市后第一份财报就撑不住。

奥克斯电气2025年9月上市时开盘即破发，此后市值蒸发上百亿。上市后首份年报显示，2025年营收300.49亿元、几乎零增长，归母净利润22.35亿元、同比下降23.2%，甚至低于2023年。一家国民认知度极高的家电企业，上市后第一份成绩单就把两年的增长还了回去。

更极端的是优乐赛共享。2026年3月9日上市，获得5297倍超额认购，首日却收跌43.64%；上市仅一个月即停牌，2025年年报无法按期披露，起因是上市前向某实体转账约7300万元，核数师要求独立调查。

这些案例说明，问题都出在同一处：发行时的价格脱离了公司真实的样子。

香港证监会这次的动作有三个地方值得注意。一是速度，从启动调查到停牌、冻结资产几乎同步，不等调查结论出来；二是力度，43.79亿港元的限制金额是同类案件中的历史最高；三是指向，香港证监会表示对操纵IPO、操控价格或制造虚假市场的行为奉行零容忍，并提到所涉各方日后可能被饬令通过复还程序赔偿受影响投资者。

过去这类案件的路径通常是立案调查、认定违法、作出处罚，整个流程走完往往要数年。等到投资者去索赔，相关资产常常已经转移。这次是先冻住资产、再查事实。对被损害的中小投资者来说，这个先后顺序的调换，比罚多少钱更有实际意义，未来若需赔偿，相关方账上还有现金可用于执行。

有人担心，这么动干戈会不会打击市场信心。香港证监会向媒体表示，针对严重失当行为采取有效行动，有助巩固市场信心；一个公平而值得信赖的市场能够吸引优质发行人及投资者，从而支持香港资本市场的长远发展及竞争力；市场廉洁与市场可持续发展相辅相成，形成良性循环。

如果操纵IPO不用付出代价，优质发行人反而会不愿意来。信心不是护出来的，是罚出来的。

需要说明的是，收到限制通知书的券商并非调查对象，调查仍在进行，香港证监会表示不会再作评论。

个案查清只是开始，资本市场的信任最终要靠制度来兜底。白马认为，从这一轮暴露的问题看，至少有三处该收紧。

第一，发行定价环节。茶百道17.5港元的发行价换来首日破发近三成，两年多时间市值蒸发近8成——这不是市场自然形成的价格，而是发行机制给了情绪太大的空间。询价机制能不能更实、流通股比例能不能有下限，需要讨论。

第二，承配人和基石投资者的穿透披露。这次案件的关键是IPO资金通过未披露的协议回流到承配人手里。既然问题出在“看不见的协议”上，那么发行环节的资金来源、最终受益人就应该看得见。

第三，上市前的突击分红。乐欣户外上市前分红6500万元，而当年净利润只有5940万元，上市半年后就发出盈利预警。这类动作直接掏空了上市主体的现金，却发生在普通投资者进场之前。招股书里应该给这类分红一个明确的说明和约束。

香港证监会这次的43.79亿冻结，是一次明确的信号：操纵IPO、制造虚假需求，代价会来得比过去更快、更重。但保护投资者最好的时机，永远是在发行的时候，而不是在价格跌下来之后。把定价、披露、分红这三道口子守好，“茶百道们”才会真正变少。

文章内容和观点仅供参考，不构成投资建议。投资有风险，决策需谨慎。

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