国轩高科2026年上半年业绩表现优异，主营业务盈利能力提升了吗？

来更新一家动力电池企业的财报，我们去年上半年看的时候，他们的情况不是特别好，最近听说他们比较火。国轩高科股份有限公司（股票简称：国轩高科）创立于2006年，总部位于安徽合肥，2015年5月借壳东源电器在深交所上市。

国轩高科拥有新能源汽车动力锂电池、储能、输配电设备等业务板块，具备独立成熟的研发、采购、生产、销售体系。国轩高科在全球建有8大研发中心、20大制造基地，是具有全球竞争力的新能源电池企业和绿色能源解决方案提供商。

2026年上半年，国轩高科的营收同比增长43.2%，这是其从2020年以来一直保持的连续增长模式。2025年和2026年上半年还在高位加速增长，这方面的表现当然是比较亮眼的。

“动力电池系统产品”业务的增长超六成，是核心的增长源，但“储能电池系统”意外下跌近两成，“输配电产品”和其他业务也都在快速增长。

境内外市场均在同比增长，境外市场的增速略快一些，收入占比也超过了1/3。至于说为何2025年下半年的境外市场的表现不佳？主要与现在复杂的国际贸易环境有关，并不是季节性因素所导致的。

2026年上半年的净利润同比增长2.8倍，比前7年上半年的盈利总和都高。不过我们要看到，2025年下半年的表现就不错，这是不是这种良好表现的延续呢？

每个季度的营收都是同比增长的状态，2024年一季度和四季度的增速偏慢，但2025年的情况就好了很多，特别是最近三个季度的增速都相当高。

净利润的表现并不太稳定，2025年主要是三季度大额盈利，导致全年的业绩表现较好，四季度甚至还出现了亏损，2026年也主要是二季度的盈利比较高。这是不是非主营业务方面的因素所导致的这种良好表现呢？看形势很像，具体情况我们在后面再说。

每个季度的主营业务盈利空间都比较低，大额盈利的2025年三季度和2026年二季度，与相邻的季度，以及同比的季度并无明显的优势。毛利率在波动中，但不是特别明显，算是小幅波动。

2024年的毛利率反弹，2025年和2026年上半年再次下跌。毛利率整体上下滑的趋势，似乎很难阻挡，但能够反弹，跌幅相对温和，也是可以通过更大的规模的营收来消化这些影响的。

在2024年及以前，销售净利率和净资产收益率都是及格的水平；2025年和2026年上半年就是优秀级的水平。但前面已经看到了，这主要是2025年三季度和2026年二季度，非主营业务方面的盈利所带来的利好。

2026年上半年，只有“储能电池系统”业务的毛利率稳中略增，“动力电池系统”、“输配电产品”和其他业务的毛利率都在下滑。除其他业务外，三大主力产品的毛利率波动幅度均不算大，平均毛利率的下滑幅度也就不大了。

境内外市场的毛利率都在下滑，但境外市场的毛利率优势仍在，其毛利贡献占比接近4成，比营收占比要高上几个百分点。境外市场的重要性越来越高，对国轩高科避免国内市场内卷和提升经营的稳定性还是有利的。

国轩高科2026年上半年的主营业务盈利空间较2025年略有下滑，同比也是类似的表现。导致这种变化的主要原因正是毛利率的同比下滑，期间费用占营收比和税金及附加占营收比起到了一定的抵消作用。

对国轩高科来说，期间费用的增长速度还是过快了。虽然营收增长很快，期间费用的增长理所当然，但2026年上半年几乎没有发挥出来规模效应，这是不正常的。其中财务费用较2025年增长了两个百分点，半年的支出就超过了2025年全年，是2026年上半年规模效应发挥不好的主要原因。

不用猜也知道，主要就是汇兑损益的影响。2026年上半年的汇兑损失高达6.6亿元，2025年上半年为净收益0.4亿元，两期相差了7亿元，占营收比为2.5%。当然，利息支出和手续费等方面也有一定的影响，这些主要就是营收规模增长等因素导致的正常变化。

非主营业务的收益或损失方面，一直都是净收益的状态。主要是政府补助加上投资收益和公允价值变动收益等项目，扣除信用减值损失和资产减值损失后还有剩余。

2025年和2026年上半年的公允价值变动收益的金额特别高，导致这两年在这方面的净收益水平极高，成为了当期净利润的主要来源。2025年主要是其他非流动金融资产方面的收益，具体就是一些非上市公司的股权；2026年上半年是交易性金融资产方面的收益，主要就是上市公司的股权。

我们不用去细究这些内容了，只需要知道，主要是奇瑞汽车在港股上市的影响比较大，而且这类收益并不具有可持续性就行了。

2025年和2026年上半年的“扣非净利润”增长都远没有当期归母净利润那么夸张，算是营收增长所带来的正常增长状态。当然，2026年上半年还是可以说，汇兑损失那7亿元是个意外，以后期间不会持续发生，在主营业务盈利能力方面，国轩高科还是有明显改善的。

从2020年以来，国轩高科经营活动的净现金流一直都是净流入的状态。但是净流入的金额并不算大，无法满足其每年大额的固定资产类投资，特别是从2022年以来，平均每年的投入超百亿元，特别是2026年上半年就接近百亿元了。

在持续大额的投入下，国轩高科的“主要经营性长期资产”两年多就会翻倍，固定资产的规模也在大幅增长。2026年上半年末的在建工程规模超过了200亿元，我们当然要看一下主要是哪些项目在建。

主要在建的项目就高达15项，有一半的项目投入进度比较高，甚至接近完工了；也有少量的项目的投入进度还比较低，后续还需要一定量的投入。由于他们并没有一并公布这些项目的预算情况，我们只好自己匡算了一下，仅这些重要项目至建成，所需要的投入就超过百亿元。

国轩高科当然是靠大量的产能等投入来拉动的营收增长，持续了多年的营收增长证明，这种做法的效果还是不错的。但这种模式还能持续多久，值得观察。

面对着大量的产能增长，当然有条件，也有急切的需求和整车企业们展开更深的合作。至于说短期的盈利可能为此受损，这比产能闲置谁更好，大家都还是拎得清的。

经营性应收项目一直在增加营运资金的占用，除2023年之外，存货方面也是如此；只能大量通过经营性应付项目来抵消上述两大项目对营运资金占用的影响。

再加上固定资产折旧、资产减值损失和财务费用等方面的影响，除2026年上半年之外，经营活动的净现金流一直都高于当期的净利润。

除2023年末出现下跌外，其他各个期末的存货规模都在增长，但存货周转天数在波动中有所下降。也就是说，存货增长主要是营收及相关营业成本增长所带来的正常增长。

“应收票据及应收账款”在持续增长，应收账款周转天数拉长后又有所下降。就算是和车企们深度合作，国轩高科也没有过度通过放宽信用条件来争取订单。

当然，不是他们就完全不愿意，而是这样做需要很大的资金实力，也需要承受后续可能较高的坏账损失风险。他们暂时不具备大规模这样搞的条件，就只有先按老规矩悠着点儿玩。

坏账损失没法转嫁，资金方面的压力还是可以转嫁出去的。国轩高科一直在供应链上占用比客户端多4-8成的资金。这当然会累积一定的偿债压力，但面对存货和应收项目的大量资金占用增长，短期也没有更好的解决办法，就只能苦一苦供应商了。

国轩高科的资产负债率从2023年末以来就超过了七成，流动比率和速动比率都在1倍以内，且长短期偿债能力都是相对紧张的。

不过，行业处于上升期，现在主要是抢上产能、抢占客户和抢夺市场。只要营收还能维持增长，短期内这样的资产负债结构安排，似乎也问题不大。万一来一次时间偏长的行业回调，偿债方面的情况可能马上就变了，这只是我们开个玩笑，希望短期内不会真的有这种变化。

国轩高科的有息负债规模在持续增长，2026年上半年末已经达到了572亿元。其中短期有息负债占比过半，刚性的偿债压力极大。至于后续期间会不会继续增长，前面已经匡算过，主要在建的项目都还需要投入百亿元以上。经营活动的净现金流无法全部提供这些资金，没办法，还得继续融资。

国轩高科营收和净利润持续高速增长，但扣除掉公允价值变动收益后，2025年和2026年上半年的表现并不是特别优秀，但也可以说主营业务盈利能力，扣除意外因素后有明显改善。

其主要的风险在于，产能建设方面的投入过于庞大，在建的重要项目较多，后续仍需要较大规模的投入。再加上其项目建设的主要资金来源之一，是通过长期借款等银行融资方式解决的，就进一步加大了刚性偿债的压力。

其后续能否在更高的台阶上成为动力电池行业的重要玩家，关键在于动力电池市场的需求增长，至少还要再维持好几年才行。对于动力电池市场需求变化趋势，我并不专业。从2026年上半年各大车企的整车销量表现看，对动力电池的需求增长正在减速，国内市场的需求甚至在下降。

不过，动力电池这块市场的规模是很大的，不是有一个行业老大的市场份额很多吗？只有通过竞争去“虎口拔牙”了。老大当然不愿意看到这种现象，怎么办？主要的应对方式就是降价。我们似乎已经看到了一场动力电池行业的价格战，正在呼之欲出。

数据来源：本文数据均来自上市公司公开披露信息。

风险提示：本文仅为财报解析，不构成投资建议，市场有风险，投资需独立决策、风险自担。

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