中际旭创“站台”，河源富豪奔赴港交所，汽车PCB龙头景旺电子折价发行后开盘破发

本文来源：时代财经 作者：高秋榕

全球汽车PCB之王正式登陆港交所。

9月29日，景旺电子（603228.SH/03228.HK）港股上市首日开盘破发，报65港元/股，较发行价69.88港元/股跌约7%。

值得注意的是，此次景旺电子H股发行价已较9月28日其A股收盘价95元/股（约111港元/股）折价约37%。当日盘中，景旺电子H股最低触及64.20港元/股，截至发稿回升至75.15港元/股，涨幅7.40%，A+H股总市值约千亿元。

此次港股IPO，景旺电子共发行7294.43万股H股，其中香港最终发售729.45万股，国际最终发售6564.98万股。发行完成后，景旺电子总股本增至10.74亿股，实控人刘绍柏、黄小芬、卓军及其一致行动人合计持股5.61亿股，持股比例为52.21%。

在PCB行业高景气的背景下，景旺电子的港股之旅基石投资者阵容也尤为豪华，既覆盖了中际旭创（300308.SZ/03308.HK）这类高速光模块与通信设备买方，也有大族数控（301200.SZ/03200.HK）全资附属公司香港麦逊电子有限公司（以下简称“麦逊”）、建滔投资有限公司（以下简称“建滔投资”）等PCB设备与覆铜板上游的供应商，以及奇点资产、易方达基金、天弘基金、博时基金等基金公司。

中际旭创、麦逊的进入，意味着光模块客户与PCB设备商在IPO阶段即与公司形成股权绑定，建滔投资的入局则把覆铜板涨价周期中的材料协同前置到资本层面，提前消化产能扩张的不确定性与毛利波动风险。

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从负债小厂走到汽车PCB龙头，AI相关产品营收狂飙

景旺电子的起点是深圳南山一间负债小厂，1993年，刘绍柏与黄小芬以约30万元启动资金接手经营，开启创业之路。

2000年初，景旺电子凭借99.8%良率通过摩托罗拉国内PCB认证，由此打入通信供应链，到2003年公司营收已突破6亿元。这一年，景旺电子扩厂迁址到深圳宝安，全面提升产能，并在次年进军FPC领域，开始柔性线路板的研发生产。

2005年，景旺电子进入龙川产业转移园建厂，开始实施集团化管理模式。在通信和家电领域站稳脚跟后，景旺电子在2008年切入汽车电子领域。“车企对可靠性的要求近乎苛刻，一块PCB出问题，可能导致整批车召回。但我们看到了未来——汽车对PCB的需求量更大，价值量更高。”刘绍柏后来坦言。

在此背景下，景旺电子从基础多层板逐步做到毫米波雷达板、激光雷达板、400V/800V电气平台用耐高压PCB，到2025年以69.53亿元汽车电子PCB收入、10.6%全球市占率位居第一，产品进入全球前十大汽车集团。

近年来，全球PCB行业维持复苏势头。以收入计，全球PCB行业市场规模由2023年的695亿美元增至2025年的852亿美元，2023~2025年的复合年增长率为10.7%。机构预计，2030年全球PCB行业的市场规模预计达到1233亿美元，2025年至2030年的复合年增长率为7.7%。

艾媒咨询CEO张毅在接受时代财经采访时表示，AI算力、新能源车及通信设备这三大市场的重量级需求拉动，叠加上游覆铜板紧缺提升了供应链的备货需求，导致PCB需求的爆发。“AI服务器和车载电子目前市场需求最为明显，发展速度非常快。全球算力基建持续狂奔，中长期来看会继续托举高端PCB的需求，推动市场持续增长。”张毅表示。

而景旺电子经过30余年的发展，形成了“1+1+N”的业务布局：汽车电子为支柱，通信与数据基础设施为重点，智能设备、工控、能源、医疗为N个高潜业务。随着AI服务器对高速、多层、HDI能力等高端PCB需求的提升，景旺电子通信与数据基础设施的营收占比与毛利率也在提升。

按终端市场划分，2025年景旺电子汽车电子、智能设备、工业控制与医疗设备、通信与数据基础设施分别实现营收69.53亿元、37.05亿元、21.24亿元、15.91亿元，占比分别为45.40%、24.20%、13.90%、10.40%；今年前4个月，其通信与数据基础设施领域的PCB产品营收占比提升至15.60%，达8.33亿元，同比增长超114%。

景旺电子表示，公司已量产可应用于AI计算基础设施等领域的高端PCB，包括40层以上高多层PCB、6阶22层HDI PCB、采用mSAP工艺的14层HDI PCB及多层PTFE FPC；并具备70层以上高多层PCB、9阶28层HDIPCB、12层any-layer刚挠结合板及高速FPC的制造能力，11阶HDI PCB的客户认证流程也已经启动。

招股书显示，2023~2025年景旺电子通信与数据基础设施的毛利率分别为4.60%、8.80%、13.30%，主要因产量提升带动产能利用率提升及AI相关PCB产品收入贡献增加。2025年，景旺电子AI相关PCB产品的收入达1.98亿元，同比飙升1266.90%；2026年前4个月，该收入进一步增长至2.68亿元。

尽管如此，但景旺电子在招股书中坦言，高毛利的AI相关PCB产品贡献增加所带来的毛利率利好，被原材料价格持续上涨以及新生产基地初期产能爬坡成本所抵销。2023~2025年，景旺电子毛利率逐步降低，分别为23.20%、22.70%、21.60%；2026年前4个月，其毛利率进一步降至18.70%。

这也反映在景旺电子的财报上。近年来，景旺电子业绩呈现“收入快跑、利润慢跟”的特征。2023~2025年其分别实现营收107.57亿元、126.59亿元、153.08亿元，3年复合增长率为19.26%；归母净利润分别为9.36亿元、11.69亿元、12.31亿元，3年复合增长率为14.67%。

今年上半年，景旺电子实现营收86.11亿元，同比增长21.37%，但归母净利润却同比下滑7.38%至6.02亿元。其中，受人民币升值影响，公司汇兑损失1.23亿元，而2025年同期实现汇兑收益0.38亿元，汇兑对净利润影响超1.5亿元。

负债率攀升，港股募资6成拟投向高端产能

当前，PCB行业进入“总量稳增、结构分化”的阶段，Prismark预计，AI算力提升将成为PCB行业结构性增长的核心驱动力，服务器/数据存储这一细分领域2025~2030年的复合增长率有望达到15.80%，远超其他细分领域。18层以上多层板、HDI的市场规模2026年将同比增长79%、23%，2025~2030年的复合增长率约为30.30%、13.10%。

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在张毅看来，长期跑赢PCB周期的企业，需要具备集采一体化配套控制成本的能力、高阶板材的自主工艺水平、绑定头部终端客户完成品牌背书，以及供应链协同和快速量产交付的能力，这需要企业持续、稳定的研发投入。

此次景旺电子港股IPO共募资超50亿港元，其计划将募资净额约60%用于扩大及升级高附加值产品的生产能力，以满足AI驱动的需求，其中珠海金湾基地是景旺电子聚焦AI+打造新增长曲线、提升高端产品占比的关键支撑，公司在去年8月宣布斥资50亿元对其扩产，此次募资净额的36%将用于增加其HLC PCB及高阶HDI PCB的生产能力。剩余24%的募资净额将用于河源龙川基地的AI端侧及智能设备应用的多层FPC产能。

除了扩产，景旺电子计划将募资净额的15%投入新一代电子信息技术研发，对应HLC PCB及高阶HDI PCB、AI加速卡、Z向互联背板及超高速交换机PCB的研发，下一代超低损耗材料的应用及量产工艺，以及毫米波雷达和域控的车规级PCB。

事实上，自景旺电子2017年A股上市以来，其通过IPO与可转债方式进行融资，累计募集资金总额超过50亿元，用于江西、龙川、珠海等项目的扩产、偿还银行贷款及补充流动资金。扩产步伐不停，自A股上市以来，景旺电子资产负债率呈现稳步上升的趋势，2017年末其资产负债率为31.42%，到2023年末已经增长到47.94%的高位，到今年上半年末，其资产负债率进一步增长至51.16%。

在此背景下，景旺电子还计划将港股募资的15%用于偿还银行借款，以对冲近两年因扩产推高的有息负债；剩余约10%补充营运资金与日常采购。

而与景旺电子持续融资扩产形成对比的，是公司股价在PCB板块的行情驱动下大涨后，实控人精准减持。

2025年5月，景旺电子公告了实控人的减持计划，在减持窗口开启之后，6月16日至7月25日，深圳市景鸿永泰投资控股有限公司、智创投资有限公司、刘绍柏、黄小芬合计减持2781万股。

值得注意的是，此次减持计划设置的窗口期为期三个月，贯穿2025年6月16日至2025年9月15日，但实控人及一致行动人仅用了一个多月便提前终止减持计划，且实际减持数量非常接近计划上限。

在实际减持期间，景旺电子的股价涨幅超过80%，实控人及一致行动人合计套现接近10亿元。时代财经注意到，2025年胡润百富榜显示，黄小芬家族凭借190亿的财富值位列332位，排名较前一年上升244位。