25亿存货压顶，美籍百亿富豪掌舵的晶晨股份再冲港交所

全球每3台智能机顶盒、每5台智能电视里，就有一台“中国芯”。这便是坐拥近400亿市值、累计出货超10亿颗芯片的半导体巨头晶晨股份。

近日，晶晨股份再度更新港股招股书，全速冲刺“A+H”双资本平台。这家由美籍华人夫妇钟培峰（John Zhong）与陈奕冰创立于硅谷、扎根上海的芯片设计公司，是中国半导体领域少有的“闷声发大财”的范本。夫妻二人将机顶盒SoC做到全球第一、电视SoC做到全球第二的霸主地位。

行业王冠之下，在营收突破67亿元的历史高位的2025年，公司净利润增速却从前一年的64%骤降至6.3%。原本每年净流入近10亿元的经营活动现金流，在2025年罕见净流出2.25亿元。账面存货一年内暴增逾11亿元至25.3亿元，存货周转天数逼近190天。公司内部，管理层罕见带头“勒紧裤腰带”，前五大高管薪酬在2025年大砍逾四成。

A股市值高企、资金看似充沛，为何晶晨股份还要叩关港交所？

作为典型的无晶圆厂（Fabless）芯片设计公司，晶晨股份不涉足晶圆制造与封测等环节，而是专注于系统级SoC的研发与销售。从1995年在加州设立，到2003年归国创立晶晨半导体，创始人钟培峰押注的核心赛道非常专一——家庭客厅的多媒体视听。

从DVD、数码相框，到高清电视盒子、网络机顶盒，再到4K/8K智能电视与投影仪，晶晨股份踩中了每一次客厅终端的智能化浪潮。

按2024年收入计，晶晨股份全球智能机顶盒SoC市场排名第一，独揽全球31.5%的份额。智能电视SoC领域排名全球第二、中国大陆第一，市占率达16.8%。其产品嵌入了小米、海信、TCL、创维等全球彩电巨头的核心供应链，也接入了全球270多家主流电信运营商网络。

凭借这一地位，晶晨股份在2023年至2025年分别实现营收53.71亿元、59.26亿元和67.91亿元，综合毛利率从2023年的33.2%升至2024年的37.1%，2025年为37.8%。

明眼人都看得出来，这套商业模式在2025年疲态明显。2024年晶晨股份归母净利润大增64.3%达8.19亿元，2025年净利润仅微增6.3%至8.70亿元。扣非净利润同比微增2.5%至7.65亿元。

收入在涨，利润几乎原地踏步，原因在于主业品类的增长已触及天花板。数据显示，包含机顶盒与电视芯片在内的“智能多媒体及显示SoC”，在2023至2025年贡献的营收占比一直维持在72%至75%的区间里。

事实上，全球智能电视与机顶盒市场早已步入红海。弗若斯特沙利文数据显示，全球智能电视出货量未来数年的复合年增长率仅为3.8%，全球智能机顶盒的复合增速也不过7%。在手机、平板与各类移动端分流用户注意力的时代，传统“客厅大屏”的增长已见顶。即便晶晨守住了存量市场份额，也难以单靠机顶盒换取溢价了。

为了打破单一产品结构，晶晨股份数年前就试图培育“第二、第三增长曲线”，但发展远未达预期。AIoT SoC板块在2025年实现收入16.40亿元，虽然占比达24.2%，但同比增速已从25.9%放缓至8.5%，在智能家居等长尾市场同样面临价格战绞杀。

通信与连接芯片业务经过多年打磨，Wi-Fi及蓝牙芯片在2025年创收近2亿元，虽同比增超67%，但在整体营收中占比仅有2.9%，体量太小。

智能汽车SoC是被寄予厚望的蓝海赛道，但表现却令人大跌眼镜。该板块收入从2023年的3204万元降至2024年的484万元，2025年进一步萎缩至142万元，已完全边缘化。

在半导体设计行业，健康的无晶圆厂通常现金造血能力极佳。2023年和2024年，晶晨股份的经营活动现金净额分别达8.87亿元和9.51亿元，造血能力甚至超过当期净利润。

2025年，公司经营现金流突然由正转负，直接录得净流出2.25亿元。一年之内，现金流剧烈波动了近12亿元。

对于这一反常情况，招股书这样解释：公司预付款项增加3.85亿元，核心原因在于“为确保供应链稳定性，通过主要股东Amlogic Holdings子公司向主要晶圆制造供应商下达订单的付款安排发生了变动，导致商品预付款大幅增加”。

作为无晶圆设计商，晶晨股份非常依赖外部代工产能。招股书披露，2023至2025年，公司向五大供应商的采购比例分别达86.6%、88.0%和79.8%，其中向第一大供应商（一家全球顶级晶圆代工厂，行业普遍推测为台积电）的采购额占比分别为54.6%、49.8%和41.6%。

在先进制程芯片领域，晶晨股份不仅要采购晶圆，其EDA设计工具、底层架构IP同样离不开海外巨头。面对错综复杂的出口管制与地缘政治，为了确保核心代工厂不掉链子、保住高阶工艺产能，晶晨股份不得不掏出数亿元真金白银作为预付款强行锁单。

除了预付款，存货也堆出了堰塞湖。截至2025年末，晶晨股份存货总额从2023年的12.45亿元飙至25.28亿元，存货周转天数也拉长到189.5天。

激增的存货直接吞噬了账面利润。2025年，晶晨股份计提存货跌价准备净额2.26亿元。在半导体技术迭代下，积压在仓库里的芯片一旦遭遇下游需求波动或竞品降价，后果可想而知。

这种情况直接传导至高管的薪酬表。2025年，晶晨股份五位最高薪酬人员的薪酬合计485万元，相较2024年大降43%。其中，董事长钟培峰的薪酬从417万元降至291万元，缩水126万元；董秘兼执行董事余莉的年薪从129万元降至102万元。在业绩勉强维持微增的年份，管理层带头降薪，这在崇尚高薪激励的芯片设计行业极为罕见。

与高管降薪形成鲜明反差的，是核心技术研发这一“吞金兽”。

在AI端侧大模型与超高清视频的驱动下，SoC芯片正在向更高端的制程进步。2025年，晶晨股份研发开支达15.52亿元，占营收比例22.9%，全公司1684名研发人员占到员工总数的87%以上。

为了向6nm乃至更先进制程产品发起冲击，每次流片动辄数千万元甚至上亿元的生死博弈。按照本次港股IPO规划，募资金额的70%将全额砸向研发，计划再招募500至560名顶尖研发人员，死磕核心IP与先进制程。

这对一家超90%收入结算依赖中国内地以外地区的跨国半导体企业来说，仅靠A股的池子，显然已经无法完全对冲全球供应链的风险。

本次赴港IPO，晶晨股份可以通过港股平台撬动国际资本、储备离岸美元流动性，能更顺畅地用于支付海外晶圆厂的高昂预付款与代工费，也能在地缘贸易风云变幻之际，为这家高度依附外部产能的芯片巨头建起防火墙。

但对投资者来说，“机顶盒之王”能否证明自己真正具备持续造血能力的高壁垒AI算力平台，这场IPO大考，容不得半点差池。