北京
来源：中信证券研究
文｜杨帆 明明 玛西高娃 周成华 李想
8月PPI同比止跌回升，超出市场预期，原油、有色价格上涨是驱动PPI超预期上涨的核心因素，煤炭和电子行业涨价也贡献了较强的PPI增长动能。向后看，预计9月PPI同比增速有进一步回升的可能性，与6月共同构成年内“PPI同比双顶格局”。8月CPI同比小幅回升，符合市场预期，油价、金价、通信工具价格的上涨或为CPI回升的核心驱动因素。债市策略方面，年内债市面临的主要问题仍然是10年期国债收益率1.7%以下做多赔率不足，央行流动性政策信号保持均衡，并未释放明确的宽松或收紧信号，而政府债发行压力对现券、资金面压力也显得有限，预计10年期国债收益率短期在1.7%以下小幅震荡的走势仍会延续。
▍事项：
2026年8月，全国居民消费价格（CPI）同比+0.8%（前值+0.5%），环比+0.4%（前值-0.1%）；全国工业生产者出厂价格（PPI）同比+3.8%（前值+3.5%），环比+0.4%（前值-0.7%）。
▍8月PPI同比止跌回升，原油、有色价格上涨是驱动PPI超预期上涨的核心因素。
8月PPI同比读数回升0.3个百分点至3.8%，超过Wind预期0.2个百分点，PPI上涨的核心原因有四：
1）原油：8月以来市场对“中东冲突能够通过谈判迅速降温、霍尔木兹海峡逐步恢复正常”的预期持续破灭，原油价格止跌回升，布伦特原油现货均价从7月的83.7美元/桶上涨至8月的91.1美元/桶，石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业8月PPI环比分别录得+6.1%、+3.5%；
2）有色金属：在美联储7月底FOMC会议上释放偏鸽预期差、8月初美国非农数据走弱加剧美联储加息预期下降、特朗普迟迟未对2027年是否针对精炼铜征税表态等因素的共同驱动下，有色金属价格快速上涨，有色金属冶炼及压延加工8月PPI环比上涨0.8%；
3）煤炭：供给侧安监趋严驱动近期煤炭价格快速上涨，煤炭开采和洗选业8月PPI环比上涨2.8%；
4）中游：AI高景气驱动下，电子行业PPI延续快速上涨趋势，计算机通信和其他电子设备制造业8月PPI环比上涨0.6%。
▍向后看，预计9月PPI同比增速有进一步回升的可能性，与6月共同构成年内“PPI同比双顶格局”。
展望年内后续PPI走势，原油价格或为关键定价因素。中性情景下，假设美伊维持低烈度、间歇性空袭，对霍尔木兹海峡过往船只实施选择性放行，通航间歇性中断，并持续维持这一状态，预计霍尔木兹海峡通行量维持在正常水平的30%-40%，布油价格中枢或位于80-90美元/桶附近。叠加考虑到有色、中下游出口链行业的价格韧性，后续PPI同比下行斜率或将相对平稳、不会过于陡峭。详情可参见《一周宏观专题述评（第二百零五期）—如何展望下半年的PPI走势？》（2026-08-09）。
▍8月CPI同比小幅回升，符合市场预期，油价、金价、通信工具价格的上涨或为CPI回升的核心驱动因素。
8月CPI同比读数进一步回升至+0.8%，与Wind一致预期持平，主要影响因素有三：
1）能源：国内汽油价格由7月下降10.7%转为8月上涨7.2%，影响CPI环比上涨约0.21个百分点；
2）黄金：黄金饰品价格由7月下降2.6%转为上涨7.6%，影响CPI环比上涨约0.04个百分点。
3）通信工具：移动电话机、平板电脑、数据存储设备价格8月分别上涨2.3%、2.1%和2.1%，合计拉动CPI上涨约0.03个百分点。
整体而言，服务CPI偏弱的问题仍然存在，8月服务CPI环比录得+0.1%，较历史季节性均值低约0.05个百分点。
▍债市策略：通胀边际回升，但难改债市基本面预期。
8月油价上行对PPI同比抬升影响，对债市而言难言增量，拉长视角看，年内PPI同比波动回落，CPI同比围绕1%波动的大格局没有太大变化。年内债市面临的主要问题仍然是10年期国债收益率1.7%以下做多赔率不足，央行流动性政策信号保持均衡，并未释放明确的宽松或收紧信号，而政府债发行压力对现券、资金面压力也显得有限，预计10年期国债收益率短期在1.7%以下小幅震荡的走势仍会延续。
▍风险因素：
中美贸易摩擦程度超预期，我国经济发展面临的外部环境恶化；我国内外需求复苏不及预期；美联储货币政策超预期；地缘政治风险超预期变化等。
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