高盛警告：AI债务市场进入“风暴眼”，短暂喘息之后将迎来更大冲击

AI基础设施建设热潮正在信贷市场掀起一场前所未有的供给风暴，而当前的平静不过是暴风眼中的短暂宁静。

高盛固定收益信贷交易员、投资级信用专家Jeffrey Papai在最新报告中警告，在年内已累计约3000亿美元AI相关债券发行之后，四季度供给将显著放缓，为AI信用利差提供短暂喘息窗口。然而这一缓和极为短暂——他预计2027年超大规模云计算企业及芯片厂商的债券发行规模将较2026年再增约40%，达到约3400亿美元，届时市场将面临更大冲击。

这一警告的背景是，AI债务扩张已开始对美国国债市场形成竞争性压力。据摩根大通Michael Cembalest估算，2026年迄今五大超大规模云计算企业加上英伟达的债务发行规模约为3200亿美元（含数据中心租赁特殊目的载体），其中长久期部分折合十年期等价规模约3030亿美元，相当于同期美国财政部新增长久期借款的68%。

四季度：风暴眼中的短暂平静

Papai指出，年内约3000亿美元的AI供给已使其成为投资级信用市场最重要的主题。进入四季度，预计仅剩一笔超大规模云计算企业高级债券及少量数据中心交易，这将是自本轮AI建设潮启动以来发行量最低的阶段，较此前任何可比时期低约50%。

在此背景下，他对高盛AI信用篮子（GSUCIABK）持短期战术性看多立场，认为未来一至两个月存在利差收窄的反弹机会——目前该篮子距历史最宽水平不足10个基点，供给放缓将提供支撑。

然而Papai明确强调，这一判断仅限于战术层面。他建议投资者在此轮反弹中逢强减仓，而非追涨，因为结构性而言AI信用利差仍处于长期低配状态。过去一年，AI利差已累计走阔逾50个基点，且随着2027年新一轮供给浪潮临近，再度承压几乎是大概率事件。

2027年：更大的供给浪潮已在路上

Papai对2027年超大规模云计算企业及芯片厂商债券发行规模给出了粗略估算框架，并特别注明这并非高盛官方预测，而是基于当前趋势的外推。

其核心假设包括：2027年超大规模云计算企业资本开支约9300亿美元（取高盛研究部与彭博预测中值）；债务融资占资本开支比例从2026年的约30%升至37.5%，原因是预计该群体股权融资规模将有所收缩；美元融资占比从约80%降至70%；高级芯片债务从2026年的约350亿美元增至500亿至750亿美元。

按上述假设，2027年平均单季度发行量将相当于迄今为止最繁忙季度的水平。更值得关注的是，超大规模云计算企业及芯片厂商在2027至2028年到期债务仅约450亿美元，远低于银行等高发行行业（仅不含2029年TLAC可赎回债券的到期量就高达约1800亿美元），这意味着到期再融资带来的需求补充极为有限，新增供给将几乎全部依赖市场消化。

此外，Papai还指出，若将数据中心及其他AI相关发行纳入统计，整体规模将进一步扩大。结构化芯片融资更被他视为潜在最大增量领域，规模或超1000亿美元，但因结构不透明、时间节点难以预判，目前无法给出具体估算。

非AI投资级债券：近期面临相对压力

与AI板块的短暂喘息形成对比，Papai认为非AI投资级债券在近期反而相对脆弱。9月预计将有约2300亿美元以非AI为主的投资级债券供给涌入市场，对该板块形成压力。

不过他同时指出，投资级债券整体的收益率驱动型需求依然强劲，且供给久期预计偏短，因此建议投资者将未来数周非AI投资级债券（GSIG30NH）的任何因供给冲击引发的下跌视为买入机会。

从更宏观的视角看，当前投资级信用利差虽整个夏季呈走阔趋势，但尚未突破区间——投资级指数利差约80个基点，高于77个基点的年内均值；GS100利差约99个基点，高于96个基点的均值。

信用市场结构性变革：风险转移规模急剧扩大

Papai在报告中还着重指出，信用市场内部的风险转移规模正在大幅增加，且涉及多个产品线，这一趋势在2027年将进一步加速。

信用违约互换（CDS）市场正在经历显著复苏。Papai表示，近期已有多位上一次交易CDS还是在全球金融危机之前的关系经理重新询价，显示出市场参与者对对冲工具需求的明显回升。CDS交易量在经历近15年持续下滑后，预计2025年和2026年将各增长约15%。

与此同时，篮子总收益互换（TRS）持续快速增长，现金债券交易量也创下历史新高，投资级和高收益债券交易量均同比增长10%至15%。Papai认为，随着结构化芯片及数据中心融资规模扩大——这类融资久期较短、对冲需求更高——上述趋势将进一步强化，CDS交易员或将成为2027年华尔街最炙手可热的职位之一。