北京
作者：郑皓元、刘安祺
主编：陈俊宏
9月15日，敷尔佳公布其首款注射类三类医疗器械超大剂量动能素将于10月正式上市，这是敷尔佳的第一张三类械证，标志着这家以“医用透明质酸钠修复贴”闻名全国的公司，正式进入医美注射赛道。
然而，回顾这家企业近两年的财报不难看出，其主业盈利能力近乎停滞。财报显示，2026年上半年实现营收11.56亿元，同比大涨33.95%；归母净利润2.56亿元，同比仅增长11.46%；扣非归母净利润1.67亿元，同比仅微增0.38%。2025上半年同期，敷尔佳收入下降8.15%至8.63亿元，净利润暴跌32.54%至2.30亿元，创下“上市以来最差”纪录。
资金流向与研发投入之间的反差更加鲜明。截至2026年6月底，敷尔佳交易性金融资产达21.76亿元，较2025年末增加13.69亿元，增幅约169.77%，占总资产约37.3%；期末委托理财余额达26.2亿元。而2026年上半年研发投入仅2576万元。
械字号大跌48%，26亿进了理财
敷尔佳靠医疗器械类产品起家，医用透明质酸钠修复贴（“白膜”）是其最具辨识度的产品。据财报，2023年，医疗器械收入8.50亿元，同比下降1.79%，占营收43.98%；化妆品收入10.83亿元，同比增长19.92%，占营收56.02%。两者毛利率均在80%以上，医疗器械是稳定的利润基石。
至2024上半年，医疗器械与化妆品还是平分秋色的两大业务，财报显示，两个业务分别贡献4.59亿元和4.81亿元收入，械字号占比48.83%。
转折发生在2025上半年，敷尔佳医疗器械收入骤降至2.38亿元，同比暴跌48.07%，占比跌至27.61%。即便2026年上半年，械字号恢复增长至3.18亿元，同比增长33.25%，但距离2024年同期仍少了三成。对比之下，同期化妆品收入已达8.39亿元，比2024年上半年高出约74%。收入重心从“高利润医疗器械”向“低毛利美妆”倾斜。
业务结构的变化，冲击了盈利能力。据财报，2026上半年，敷尔佳化妆品收入增长34.22%，毛利率却只有73.86%，同比下降6.56个百分点；低于医疗器械84.85%的毛利率。然公司增长主力，变成了竞争更激烈、利润更薄的化妆品业务。
与此同时，敷尔佳增长成本开始走高。2026年上半年，其销售费用5.77亿元，同比增长37.47%，接近营收的一半；宣传推广费约5.33亿元，同比增长38.35%。研发投入仅2576万元，同比增长10.43%。相当于每100元收入，约有50元花在销售费用上；销售费用是研发投入的22倍。
2026上半年，敷尔佳归母净利润增长11.46%，扣非归母净利润仅提升0.38%；二季度营收小幅增长8.15%，但净利润、扣非净利润则双双大幅下滑近四成，主业赚钱能力持续走弱。
2026上半年，其主业实现盈利1.67亿元，但同期对外投资支出高达5.20亿元，投资规模达到经营现金流的3.1倍。反观用于建厂、购置设备、研发的长期资本开支仅有1064万元，仅占经营现金流的6.4%。
资金的投向变化，直接体现在账面现金上。财报显示，公司货币资金从2025年末8.86亿元缩水至3.06亿元，半年降幅达65.42%。大量现金并未投向实体业务，而是转为各类金融资产。上半年公司取得投资收益1567万元、公允价值变动收益3577万元，两项合计5144万元。
主业持续赚钱，但投入自身产能建设的占比却很低，大额资金涌向理财投资。敷尔佳账面虽不缺钱，但利润未能反哺核心主业。
押注三类器械的现实考验
基本盘在萎缩，化妆品业务又在拉低利润率，敷尔佳亟需新的增长故事。低门槛的Ⅱ类械敷料已很难讲出新的空间，敷尔佳将目光投向了三类械。据了解，敷尔佳在医用敷料领域积累了院线渠道和品牌认知，这些能力可以向注射类医美产品延伸。三类械注射产品在技术壁垒、审批周期和利润率上都远高于Ⅱ类敷料。
值得注意的是，三类械的竞争逻辑，和敷尔佳熟悉的护肤品赛道不同。西南证券在2024年的医美胶原蛋白行业报告中指出，功效护肤品和医用敷料更依赖渠道、宣传和IP，而注射类医美产品更看重先发优势、技术壁垒和赛道，获证难度和监管强度也明显高于二类产品。
这意味着，进入三类械，敷尔佳要从线上消费者竞争，切换到医生、机构和专业渠道的竞争。而在这个赛道上，对手的动作比它更快。据报道，四环医药渼颜空间的冻妍于2025年9月获批，是国内首款含L-肌肽的面部动能素，主打抗氧化、抗糖化，凭借终端利润空间和机构适配性实现快速增长；华熙生物的润致缇透以非交联HA与4重氨基酸的组合，拿下“改善肤色暗沉”适应症，依托全产业链原料优势迅速放量。头部竞品已完成市场闭环搭建。
此外，花季动能素本身的产品定位是“5ml大规格”“初老人群广适配”，属于基础优势，并非不可复制的壁垒。更低的单次治疗成本、更广的受众，难以让医美机构、医生在众多同类产品中优先选择敷尔佳。
敷尔佳真正的底牌，是存量用户与目标人群的高度重合。白膜的消费者以关注皮肤状态变化的初老人群为主，已经对敷尔佳建立了品牌信任。花季动能素瞄准的27-42岁人群，与白膜用户高度重叠。敷尔佳不需要从零教育一个新客群。
然而，现实问题是，线上主力渠道带不动注射产品。敷尔佳目前营收高度依赖线上，2026上半年线上收入占比高达76.91%；而支撑医美注射产品落地的线下OTC、医美机构渠道，正在持续收缩。2026年5月医保个人账户白名单新规落地，以护肤为主要用途的械字号敷料，原则上不得纳入药店个人账户支付白名单。这直接削弱了敷尔佳依托OTC药店渠道触达用户、打通医美场景转化的线下触点，原本的“家用敷料‑医美机构”用户转化链路受到冲击。另外，医美终端采购逻辑和普通消费者也有所不同。机构选品，核心看临床数据、安全性、医生体验、利润空间与复购能力，不会单纯因为消费者听过敷尔佳面膜就采购其注射产品。与此同时，华熙、巨子生物、贝泰妮等头部企业早已布局医美注射赛道，行业竞争聚焦专业产品力、渠道力与临床体验，敷尔佳的跨界入局，并无明显先发优势。
为此，敷尔佳押注第二增长曲线，全力布局重组胶原蛋白三类械管线。目前核心冻干纤维产品已进入注册受理阶段，计划2027年获批，配套敷料、注射凝胶也在推进研发，意在从单一动能素产品，搭建完整的高端医美器械矩阵，修复疲软的械字号基本盘。
有业内人士分析表示，敷尔佳面临的不是“有没有钱做三类械”，而是能不能把钱真正投到三类械所需的产品和商业能力上。接下来考验的是花季动能素能否进入医美机构的采购单，后续胶原蛋白产品能否继续落地。如果这些动作最终只是给现有品牌增加几个新产品，敷尔佳依然要面对妆字号高营销投入、械字号基本盘尚未恢复的旧问题。只有三类械真正形成新的收入和利润来源，这场战略转向才算完成。
