拒绝蹭热点！纳微科技：上半场国产替代，下半场高端化

国产填料龙头赚翻了，但真正的战争才开始。

作者 | 木盒

编辑 | 小白

8月27日晚，纳微科技（688690.SH）交出上市以来增速最亮眼的一份半年报：营收5.68亿元，同比增长37.28%；归母净利润1.37亿元，同比增长116%；扣非净利润增速更高达130%。

（wind数据）

利润增速三倍于收入增速，这家国产色谱填料龙头正处在"提质增效"的兑现期。但填料价格战、应收与存货高企、小核酸"活在当下"的隐忧，同样写在这份成绩单的背面。

利润修复，资产干净

2026年上半年，纳微科技扣非净利润1.27亿元，同比增长130%；净利率24.09%，同比提高近9个百分点。

若剔除股份支付费用影响，经调整归母净利润约1.52亿元，同比增长65.02%。

盈利质量层面有两个积极信号。

首先，经营活动净现金流1.09亿元，同比大增351.88%，公司明确归因于"加强应收款催收力度"。

其次，三项期间费用（销售、管理、研发）合计2.29亿元，同比基本持平，剔除股份支付后仅增长约7.2%，费用增幅远低于收入增幅。

效率指标同步改善，加权平均ROE6.81%，同比提升3.27个百分点。

资产端，期末总资产25.57亿元，归母净资产20.81亿元，资产负债表依旧干净。半年报口径资产负债率仅约11%，短期借款不足200万元，几乎没有有息负债压力。

不过，光环之下仍有两处阴影：期末应收账款3.44亿元，约占上半年营收的六成；存货3.69亿元，与期初基本持平。

管理层在业绩交流中直言"仍然需要采取更积极措施，改善应收账款和存货等主要经营资产的周转效率"。对一家下游客户以药企为主的耗材公司而言，这组数据是判断其"利润含金量"时无法绕开的折扣项。

双轮驱动成色几何？

半年报的核心叙事，是"大分子+小分子"双轮驱动策略的兑现。

核心业务药物合成和分离纯化微球产品收入3.74亿元，同比大增56.84%，占总营收约66%；毛利率78.94%，仍维持在高位。

大分子方向，应用于抗体（含ADC）、重组蛋白、疫苗和血液制品四类项目的层析介质收入约1.41亿元，同比增长约42%。

在经历前两年的持续下滑后，大分子业务已连续恢复性增长。

更重要的是项目储备的"漏斗效应"：截至报告期末，超过60个抗体（含ADC）项目处于临床Ⅲ期或新药注册阶段，已有超过20个抗体和2个重组白蛋白药物转为商业化生产使用。

商业化项目（含新药注册阶段）收入0.94亿元，占核心业务比重升至25%。恒瑞医药全球首款PD-L1/TGF-βRII双抗融合蛋白艾泽利、百利天恒全球首个双抗ADC宜泽康的上市，均把纳微列为核心填料供应商。

小分子方向弹性更陡：四类中小分子药物填料收入约1.97亿元，同比增长约55%。其中最锐利的增长极是小核酸，填料收入约0.67亿元，同比暴增约170%。

GLP-1多肽方向收入近9000万元，同比增长约15%，增速虽较高点回落，但公司已从卖填料延伸至"合成仪+固相合成载体+纯化设备+分析色谱柱"的整体解决方案，南通多肽固相合成载体产能已进入试生产。

客户结构上，上半年来自生物医药战略客户的销售额约1.85亿元，占核心业务收入约49%。2023年启动的战略客户营销（链主型、集团型头部药企），已贡献近半壁江山。

管理层披露，这类合作从原研阶段跟进至商业化，周期可达7-10年，客户粘性即壁垒极高。

龙头的一体两面：价格战与国产替代

这份半年报并非没有隐忧，最直接的信号来自毛利率结构：核心业务毛利率78.94%，较上年度下降两个多百分点。

管理层给出两个解释：一是响应客户量大价优下调了部分填料价格；二是毛利率较低的药物合成载体收入占比提升。

这与其在交流中的坦率表态互为印证，不仅国产填料价格出现下降，进口填料价格也出现明显调整，竞争已演变为"性能、质量、产能、价格"的多维比拼。

但同一枚硬币的另一面是国产替代的纵深。

五年前国内填料市场国产化率不足10%，如今已提升至40%左右；从新增项目看，药企客户有较强意愿优先选用国产品牌，进口填料主要集中在存量商业化项目。

无论从填料使用数量还是新项目导入情况，公司国产填料已经确立市场主导地位。

价格战从另一个角度理解，恰是国产份额突破后竞争焦点的转移：低端拼成本、中端拼服务、高端拼技术。

纳微的应对路径清晰：不盲目参与恶性价格竞争，对商业化项目坚守价格底线；以色谱全生态平台（填料+色谱柱+分离/分析设备+耐有机溶剂膜系统）跳出单一产品内卷，向"分离纯化整体解决方案提供商"转型。

出海与小核酸：第二曲线的双重想象

如果说双轮驱动解决的是"当下增长"，出海与小核酸则承载估值的想象力。

出海方面，上半年国际主营业务收入0.56亿元，同比增长28%，占营收约10%。

更关键的破冰信号是公司顺利通过美国药企现场审计，向美国出口Protein A亲和填料金额超1000万元人民币，上半年还有国内客户的工艺与填料随license-out项目输出至海外Ⅲ期。

管理层在"提质增效重回报"行动计划中给2026年国际业务设定的增长目标是50%以上，在上半年28%的基础上，下半年需要明显提速。北美、欧洲、印度/韩国三线并进的布局下，纳微要完成从"跟随客户出海"到"直接开发海外终端"的惊险一跃。

小核酸则是一个"全球热、国内冷"的市场：全球已有多款核酸药物商业化，国内管线大多集中在Ⅰ期临床，尚未迎来大规模商业化落地。

纳微的聪明之处在于客户选择，其主要客户是承接大量海外项目的国内外CDMO，上半年0.67亿元小核酸收入中海外贡献占比约20%-30%。

公司已构建从合成仪、固相合成载体、纯化设备、纯化填料到分析色谱柱的完整方案，NMOligo核酸固载已进入小核酸头部企业与CDMO。这条曲线的天花板取决于全球小核酸产业化的节奏，而非国内单一市场的启动时点。

产能侧，南通新工厂（占地140亩，约为常熟基地的2.5倍）建设周期至2028年，多肽固相合成载体已入驻中试基地进入试生产。

色谱填料是一门慢生意：填料进药企供应链，从临床Ⅰ期跟随到商业化，动辄7-10年；但一旦嵌入，复购如影随形。

纳微科技用这份利润翻倍的半年报证明，国产替代的上半场它已站稳身位；而下半场的胜负手，高端填料对进口的正面击穿、海外市场的体系化深耕、小核酸从当下订单变成产业趋势，才刚刚开局。

值得留意的一个细节是，面对市场对其半导体业务的传闻，公司在7月投资者开放日上明确回应为尚无业务收入。管理层拒绝蹭热点，这份克制在当下的市场环境中反而是一种稀缺品。

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