上海
人民币低利率时代正在重塑全球融资格局。随着中美利差扩大至历史极值附近，越来越多的国际机构和外国政府将目光投向人民币计价债务市场，推动离岸人民币借贷规模今年首次突破万亿元大关。
英国《金融时报》周二报道，据统计今年以来"点心债"与"熊猫债"市场合计发行规模已达人民币1万亿元（约合1490亿美元），超越去年全年总量，而去年本身已是历史纪录。其中点心债发行量达7863亿元，熊猫债达2316亿元，后者亦创下有史以来单年最高纪录。
这一趋势的核心驱动力在于中美利差的急剧扩大。中国10年期国债收益率目前约为1.68%，而同期美国国债收益率高达4.78%，两者利差接近历史最宽水平，使人民币计价融资成本相对极为低廉。渣打银行大中华区及北亚资本市场主管David Yim表示，离岸人民币债券市场的发行和投资者参与"已经到了疯狂的程度"。
中美利差驱动融资成本优势凸显
人民币借贷成本的吸引力，根本上源于中国货币政策与美联储路径的深度背离。中国10年期国债收益率约1.68%，与美国国债近4.78%的收益率相比，利差接近有记录以来最宽水平，令以人民币融资的成本优势显著。
这一背景下，国际银行率先行动。今年8月底，瑞银（UBS）完成首次熊猫债发行，以1.78%的票息借入20亿元人民币5年期债券；高盛今年已累计发行点心债615亿元。外资银行通常将所募人民币资金兑换为主要货币，用于全球业务运营。
高盛首席中国经济学家Hui Shan将这一现象与日元的历史角色相类比："低利率使一种货币在融资用途上具有吸引力，我们在日本历史上曾见过类似的动态。"分析人士和银行家认为，人民币或正处于成为全球融资货币的早期阶段，类似日本数十年日元所扮演的角色。
政策推动与境内资金池共同托底市场
此轮发行热潮并非纯粹市场自发，政策层面的积极引导同样不可忽视。今年夏季扩大了境内投资者通过"债券通"南向渠道向香港汇出资金的额度，银行业人士表示，这一举措对发行量的提升起到了明显的推动作用。
花旗大中华区债券银团主管Xixi Sun表示："额度扩容对市场是一个非常积极的信号。"她指出，境内保险公司获准使用南向债券通渠道后，显著带动了长期限点心债的发行。今年，腾讯等企业已相继发行10年期和30年期点心债。
与此同时，中国境内庞大的储蓄池也在为市场提供持续支撑。在国内政府债券收益率大幅下行、整体信贷需求疲弱的背景下，银行和保险公司急需寻找可投资资产。7月份，中国新增银行贷款减少3400亿元，创有记录以来最大单月降幅。熊猫债和点心债提供的收益率略高于国债——今年熊猫债加权平均收益率为1.85%，高于10年期中国国债约1.7%的收益率——成为机构投资者的相对优选。
主权与企业借款人加速入场，但跨国公司仍观望
主权借款人的参与为市场增添了多元色彩。印度尼西亚、斯洛文尼亚、巴基斯坦和哈萨克斯坦等国均在过去一年内进入熊猫债市场。上月，哈萨克斯坦国家油气公司KazMunayGas完成了一笔35亿元人民币的点心债发行，花旗参与其中。
然而，跨国企业的参与度相对滞后。德意志银行中国境内债务资本市场主管Samuel Fischer指出，制约大型企业入场的主要因素之一是单笔发行规模偏小。"我们的客户想知道能否发行10亿美元规模的债券，我们正在接近这个门槛，"他说，"一旦市场看到某个发行人成功完成10亿美元的发行，新的发行人将迅速跟进。"
此外，吸引境内大型机构投资者进入点心债和熊猫债市场同样存在障碍。David Yim表示，境内投资者在购买境外发行人债券前，"可能需要三到四个月的尽职调查工作，而西方基金经理仅凭信用评级即可完成投资决策"，这使得发行人需要投入大量市场推广工作才能打入这一投资者群体。
从市场规模来看，熊猫债目前仅占中国债券市场总量的0.25%，体量依然微小。此轮增长的主力仍集中于银行机构，而非更广泛的企业和主权借款人群体。Fischer表示："我们已经看到了非常好的增长，但它主要由银行驱动。"市场能否从银行主导走向更多元化的借款人结构，将是人民币能否真正确立全球融资货币地位的关键考验。
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