海底捞中报：营收223亿增7.9%！外卖暴涨121%，归母净利仅增0.47%

一句话看透：这是一份“营收创新高、利润原地踏步”的成绩单。223亿的盘子还在长大，但每多卖100块，落进口袋的反而更少了——规模与效率正在悄悄脱钩。

数字好看，但三个增速差出卖了真相。

8月25日晚，海底捞（06862.HK）交出2026年上半年成绩单：营收223.37亿元，同比+7.9%；核心经营利润（非国际财务报告准则计量）25.13亿元，同比+4.4%；归母净利17.67亿元，同比仅+0.47%，几乎原地踏步。

把这三个数并排看，问题就藏不住了：营收增速7.9%，核心经营利润增速4.4%，归母增速0.5%——像三级台阶一样逐级下滑。公司在增长，但增长的质量在递减。用财务语言说：利润率在收缩。

图1：营收涨7.9%，核心经营利润只涨4.4%，归母几乎持平（亿元）

拆开算更清楚：2025H1营收207.03亿、核心经营利润24.08亿，核心经营利润率约11.63%；2026H1降到约11.25%。归母净利率则从8.49%滑到7.90%。也就是说，每100块收入，今年上半年比去年同期少赚约0.6元。看似微小，但方向错了。

图3：利润率双双下滑——增收不增利的本质，是规模跑在了效率前面

二、餐厅主业：开了24家，也关了32家

海底捞的命根子还是火锅餐厅，贡献近八成收入。但这条主线今年上半年其实是在收缩：餐厅经营收入178.37亿元，同比减少4%。公司解释得很直白——自营餐厅数量少了。

指标

2025H1

2026H1

变化

自营海底捞餐厅（家）

1,322

1,290

-32（净减）

加盟餐厅（家）

41

99

+58

自营翻台率（次/天）

3.8

3.9

顾客人均消费（元）

97.9

97.0

-0.9

系统销售额增速

+0.8%

一组数字很有意思：新开自营24家、加盟14家、自营转加盟6家，同时因设施老化、表现不达标关闭32家。关的比开的还多——这是延续多年的"啄木鸟计划"在做减法：宁可少一家店，也要保住单店质量。净结果是自营店从1322家减到1290家。

但翻台率从3.8升到3.9、同店翻台率维持3.9不变，说明存量门店确实被经营得更勤了。代价是客单价从97.9元降到97元，一线城市从105.2元降到104.2元——「用降价换来的翻台」。这恰好解释了利润率下滑：量上去了，价让出去了，利润被卡在中间。

一个容易被忽略的信号：公司说2027年新开门店节奏会比今年"有所提升"。在关店大年之后重新提速，意味着管理层判断调整已基本到位——但提速的同时能不能守住利润率，是下一季最大的问号。

三、真正的亮点：外卖涨121%，一人食撑起第二曲线

如果要在这份财报里找一个"惊喜"，那就是外卖：收入20.51亿元，同比增长121.2%，占集团收入比重从4.5%翻倍至9.2%。

图2：外卖占比一年翻一倍（4.5%→9.2%），餐厅经营降至八成

增长的引擎不是火锅外送，而是以拌饭为代表的"一人食"下饭菜。外卖正从"火锅的延伸场景"变成"覆盖日常正餐的独立品类"。同时公司自建外卖站点、加密覆盖密度，减少对门店后厨产能的挤占——这是把履约能力握在自己手里，毛利率和长期稳定性都更好。

值得注意的是，去年同期外卖收入才9.28亿元（+59.6%），今年直接翻倍。连续两年的高速放量，说明这不只是疫情红利的余温，而是产品结构真的跑通了。9.2%的占比看似不大，但它已经是集团里增速最快的一块拼图。

四、多品牌与加盟：把鸡蛋放进更多篮子

海底捞品牌之外，集团还运营21个其他餐饮品牌、共183家餐厅——包括8月刚在南京落地的"巡鲜岛"小火锅首店。同时加盟店从41家猛增到99家，自营转加盟6家。

这条路径很清楚：用加盟模式下沉到低线市场、用多品牌覆盖不同价格带和场景，总部输出供应链和管理能力，风险由加盟商共担。超四成门店已在三线及以下城市，下沉棋局落子加快。这是聪明的扩张——但也是把"海底捞"品牌溢价向外分摊的过程，一旦某个子品牌翻车，伤的是母品牌的信任资产。

五、资产负债表：家底厚，分红狠

翻到报表另一侧，底色是健康的。现金及现金等价物从2025年末的39.51亿增至49.44亿，银行结余及现金合计59.29亿元；资产负债率54.71%，对餐饮这种现金流生意而言并不重。2025全年经营现金流62.71亿，是净利润的1.4倍——赚的是真金白银。

指标

数值

解读

现金及现金等价物

49.44亿元

较上年末+25%

银行结余及现金合计

59.29亿元

流动性充裕

资产负债率

54.71%

餐饮现金流生意，合理

2025年经营现金流

62.71亿元

为净利润1.4倍

中期股息

每股0.377港元

同比+11.5%

分红是最实在的态度：中期股息每股0.377港元，同比增长11.5%，预计9月23日或之前派付。股价11.41港元对应股息率TTM约6.33%——在港股消费股里，这是相当慷慨的水平。市场不太买账的估值（PE 14.18倍、PB 5.74倍），很大一部分被这根股息撑着。

六、市场为什么不买单？

有意思的是，财报明明是增长，股价年内却不太给力。截至8月25日收11.41港元，+1.78%，但年内（2025年末至今）累计约-18%，从2月高点17.48港元回落，6月底一度跌到10.58港元。技术面上，股价仍在60日、250日均线下方，MACD位于零轴以下，属于典型的弱势整理。

市场的担忧不难理解：一是利润率连续承压，2025H1营收和净利就曾同步下滑（那是三年首遇），市场怕的是「低速增长+利润率下行」的组合；

二是餐饮行业整体处在消费分级、竞争白热化的环境里；

三是8月25日当天主力资金逆市抛售，卖空比例9.38%——财报披露日空头反而加码，说明聪明钱对「增收不增利」的叙事并不放心。

反过来，张勇的动作值得留意：4月抛出不少于1亿港元的增持计划，5月21-22日以均价约13.39港元买入1135万股、耗资约1.52亿港元，持股升至约37.56%，并表态“不排除进一步增持”。董事长用自己的钱在13港元附近站台，是公司信心最直接的注脚。

七、结论：一份「及格偏上」的财报

把这份中报放进完整的叙事里，判断应该是：「止血基本成功，但新的增长引擎还没完全接上力」。

积极的一面：从2025H1的「营收净利双降」中回暖，外卖翻倍、翻台微升、分红加码、现金增厚，这些都是扎实的好消息。管理层敢于承认过去的管理短板，也敢于在关店一年后重启开店节奏，说明调整的节奏是主动的。

需要警惕的一面：核心经营利润率、净利率双双下滑，客单价走低，「增收不增利」的苗头已经出现；外卖虽然快，但占比刚过9%，还不足以改写集团的利润结构；多品牌+加盟的下沉扩张，是把双刃剑。

一句话收尾：海底捞正在从一个「靠开店涨收入」的公司，变成一个「靠外卖、靠单店效率、靠分红回报股东」的公司。这个转身能不能成，就看三件事——外卖占比能否在两年内冲到15%以上、翻台率能不能稳在4.0以上而客单价不再跌、以及重启开店后利润率能不能止跌回升。