招商宏观 | 谁需要追赶？——各地�...

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（来源：静观金融）

下半年地方稳增长更可能呈现“结构性加速”，而非31省（自治区、直辖市）同步形成新一轮财政脉冲。判断地方政策力度，不能只看当前GDP增速或尚未发行的债券额度，而应依次考察增长缺口、财政能力、政策余量和资金传导效率。当前突出矛盾在于，稳增长压力较大的地区往往财力偏弱、债务和项目约束更强；财政承载能力较强的地区，多数又不存在明显的增长缺口。由此推断，下半年基建或温和回补，但难以依靠地方财政形成强反弹，中央转移支付、政策性金融工具和国家级项目的重要性将进一步上升。

真正需要“追赶”的并非GDP排名靠后的地区，而是增长表现持续偏离目标和自身历史节奏的地区。2026年有17个省（自治区、直辖市）下调GDP增长目标，按照“下半年完成目标所需增速与过去三年下半年平均增速之差”测算，山西、黑龙江、吉林、海南、辽宁的增长缺口居前，分别约为6.9、5.5、3.7、3.5和3.3个百分点。其中，海南上半年GDP仅增长2.0%，若完成全年6.0%的目标，下半年需增长约9.4%，明显超出自身历史区间。相较之下，西藏、青海、河南、安徽、山东等地按照正常历史节奏即可完成或接近目标，全面加码的必要性相对有限。

相同的增长缺口对应不同的成因和修复弹性。山西更接近煤炭安监带来短期供给冲击，复产正常化有望较快带动工业和GDP回补；辽宁、广西、贵州、云南则同时受到投资下滑、化债、项目储备和地方财力约束，即使融资增加，短期增长弹性也可能有限。湖南面临新旧动能衔接不足，项目赶工可以托底，但持续修复仍取决于产业替代和民间投资。海南、吉林出口增速较高，工业增加值却仍为负，说明出口高增不必然转化为本地增加值；安徽出口与工业同步改善，构成外需有效带动本地生产的正向对照。

内需不足特别是投资收缩，是省际增长分化最集中的短板。上半年全国社零增长1.3%、固定资产投资下降5.7%、房地产开发投资下降18.0%，而出口和规上工业增加值分别增长17.6%和5.4%，呈现明显的“外需和生产强于内需”格局。房地产是各地投资的普遍拖累，但真正决定政策效果的，是基建项目能否获得资本金并形成实物工作量，以及政府投资能否带动制造业和民间资本开支。

消费政策要从“单期弱不弱”转向“历史贡献和当前降速是否形成缺口”。全国最终消费支出对GDP增长贡献率2025年为52.0%，2026H1增长贡献率约46%，消费拉动有所回落；省（自治区、直辖市）级层面由于最终消费贡献率缺少统一连续披露，更稳妥的做法是用社零历史变化、增长缺口和财政能力共同判断。海南、新疆、山西、辽宁、湖南、云南等地同时出现较大增长缺口和消费明显降速，稳消费诉求较强，但财政承载能力差异较大；福建、广东的消费降速相对温和，却具备更强的自主财力，促消费与私人部门修复也可能成为重要政策抓手。

“债券尚未发完”不等于地方仍有充足财政空间。财政能力必须结合收入、自给率、显性债务负担、预算支出和融资渠道综合判断。上半年有12个省（自治区、直辖市）一般公共预算支出负增长，8个省（自治区、直辖市）财政自给率不足35%；海南、云南、吉林、广西、黑龙江等高压力地区自主财力偏弱，更依赖中央资金支持。相反，上海、北京、江苏等地财力较强，但稳增长诉求并不突出。同样是发债偏慢，在财力较强地区可能只是主动安排融资节奏，在高债务、低自给率地区则更可能反映化债、配套资金或项目端约束。

一、各地方下半年的稳增长诉求有多大？

今年上半年各地方GDP累计增速分化较大，海南最低，只有2%，西藏最高，达到6.3%。虽然地方政府工作报告中的GDP目标并不是不可调整的硬约束，但它仍然是观察政策诉求最统一的坐标。但若要对今年下半年各地方稳增长节奏作出判断，不能仅仅停留在GDP的排名上。一方面需要跟各地方的年初目标增速对比，另一方面还需要与各地方自身的历史节奏对比。2025年已有一批省份（自治区、直辖市）未完成年初目标，2026年多数省份（自治区、直辖市）又下调或维持目标中枢；若一个省（自治区、直辖市）连续两年偏离目标，且今年上半年再次明显落后，其下半年稳增长诉求通常更强。

从目标缺口看，海南、西藏、新疆、湖南、山西等地方的稳增长压力更值得关注。关于下半年所需增速的具体计算并不复杂。先用“2025年上半年名义GDP÷2025年全年名义GDP”得到每个省（自治区、直辖市）的上半年产出权重；假设2026年上下半年的季节权重与2025年大体相近，则全年目标可以近似看作“上半年实际增速”和“下半年所需增速”的加权平均。因此，下半年所需增速=（全年目标－上半年权重×上半年实际增速）÷（1－上半年权重）。海南是最直观的例子，2025年上半年海南名义GDP占全年约45.9%，2026年上半年增长2.0%、全年目标按6.0%测算，则下半年需要约9.4%的增长。该方法保留了实际增速目标与名义GDP季节权重之间的口径差异，适合做相对压力排序，不适合追求小数点后的精确预测。

再结合可修复性来看，山西、黑龙江、吉林、海南、辽宁、云南不仅上半年增速偏低，而且下半年所需增速明显高于其历史节奏；西藏、青海、河南、安徽、山东则按正常历史节奏即可完成或接近目标。将“下半年所需增速”减去该省（自治区、直辖市）过去3年下半年平均增速，可以得到“增长缺口”。按增长缺口衡量，山西、黑龙江、吉林、海南、辽宁居前，分别约6.9、5.5、3.7、3.5、3.3个百分点。不过五省并不是同一种“掉队”，山西夹杂煤炭安监后的短期供给冲击，复产正常化本身可能带来工业回补；吉林出口高增但工业和固投偏弱，本地承接不足；海南下半年需增长约9.4%，明显脱离自身历史区间；辽宁则面临工业、投资和地方财力同时偏弱的约束。

二、稳增长背后有何结构性差异？

2026年上半年全国社零增长1.3%、固投下降5.7%、出口增长17.6%、规上工业增加值增长5.4%、房地产开发投资下降18.0%，呈现“外需和生产强于内需、地产拖累投资”的结构。

首先，就消费端来说，全国最终消费支出对GDP增长的贡献率由2023年的85.6%降至2024年的47%，2025年回升至52.0%；2026H1最终消费支出对GDP增长的贡献率约46%，消费对增长的拉动再次低于2025年。由于多数省（自治区、直辖市）并未持续披露统一口径的支出法GDP需求贡献，因此无法严谨构造31省（自治区、直辖市）2023-2026H1的最终消费贡献率序列。我们改用2025H1与2026H1同口径社零同比的变化作为消费动能代理，再与增长缺口和地方财力交叉判断，这一测算只回答“消费是否明显降速”，不等同于消费对GDP的官方贡献率。

消费降速与增长缺口在海南、新疆、山西、辽宁、湖南、云南等地出现明显叠加。海南社零同比由2025H1的11.2%降至2026H1的-9.1%，山西由6.1%降至-2.1%，湖南由6.2%降至-1.2%，云南由4.2%降至-2.2%；辽宁和黑龙江也分别由6.3%、5.1%降至-1.8%、-0.7%。这说明“稳消费”的政策动机在部分高压力地区较强，但政策能力并不对称，山西财政自给率约60.4%，高于黑龙江、云南等低财力地区；湖南自给率约40.5%，更需要中央以旧换新资金、转移支付和政策性工具配合。另一方面，广东的消费降速不算最深，但财政承载能力较强且存在一定增长缺口，消费和私人部门修复也可能成为比单纯扩大政府投资更有效的抓手。

其次，从投资端来看，在全国固投-5.7%的背景下，仅少数省（自治区、直辖市）仍保持正增长，而青海、辽宁、广西、贵州等下滑最深。今年上半年青海、辽宁、广西的固投增速分别为下降32.2%、29.9%和25.0%，贵州下降17.1%；黑龙江、吉林、湖南、广东、新疆等地也处于两位数或接近两位数的负增长区间。投资大幅负增长既可能来自房地产，也可能来自化债、项目接续和民间资本开支，因此“投资最弱”并不自动等于“财政最该加码”，但它决定了地方稳增长最容易落脚在哪个抓手。

具体来说，房地产下行是最普遍的拖累。把投资进一步拆成房地产、基建和制造业后，可以看到“投资弱”的性质并不相同。房地产下行是最普遍的拖累；真正决定财政能否在下半年快速托底的，是基建项目是否有储备、有资本金并能迅速形成工作量；制造业投资则更多反映企业和产业自身的资本开支意愿。辽宁三项同步深跌，属于最难修复的组合；湖北基建和制造业仍为正，财政加码的必要性和边际收益不同；宁夏基建高增，则说明国家级算力项目已进入实物工作量阶段。

最后，从出口端来看，陕西、吉林、海南、重庆等省份出口高增，而青海、西藏、新疆、四川逆势下降。外需强能够托底工业，但海关口径的出口增速并不等于本地GDP贡献，只有当出口与本地制造业增加值、就业和产业链投资同步改善时，外需才构成更强的本地增长解释。

结合工增和出口来看，吉林、海南外需强，但工业生产弱；安徽、浙江、青海工增高于全国水平。工业增加值处于出口、投资与本地GDP之间的关键中间环节。安徽等省（自治区、直辖市）工业增速明显高于全国，说明新产业和外需能够转化为本地生产；吉林、海南则提供了反例——两地上半年出口分别增长约50.5%和50.3%，但工业增加值分别为-1.2%和-0.2%，出口高增并未同步转化为本地工业和GDP。陕西出口约126.8%，工业增速4.9%也低于全国工业增速。山西、辽宁工业增加值接近零或负增长，直接解释了其第二产业和GDP表现偏弱。

强稳增长诉求省（自治区、直辖市）半年内可修复性并不相同。安徽是“出口、工业强而地产弱”，上半年出口增速约42.7%、工业增速12.4%，但固投同比仍下降10.8%，说明新制造业可以托住GDP，却不能完全抵消地产。海南是“出口强、工业弱”，上半年出口增速约50.3%，工业增速-0.2%，GDP增速仅2.0%；吉林上半年出口增速约50.5%，但工业增速为-1.2%、GDP增速仅2.4%，两地都说明海关出口高增不等于本地增加值同步改善。辽宁则是“工业、投资同步弱”，上半年工业增速为-0.7%、固投增速为-29.9%，更受项目、化债和地方财力约束，这类组合即使财政放量也最难在半年内迅速修复。广东工业和出口有韧性，但地产和民间投资偏弱，政策重点更应转向私人部门和消费修复，而不是单纯扩大政府投资。湖南增长缺口达到2.1个百分点，上半年固投同比下降12.4%，稳增长动机强，但财政自给率约40.5%，地方项目托底仍需要中央资金和政策性工具协同。

三、各地方财力约束如何？

判断“下半年还能不能发力”，不能单纯把未发行债券额度当成财政空间。真正的财政空间来自收入能力、债务约束、刚性支出和融资渠道的共同作用。

本文主要使用四个直观指标。

第一，新增债券同比，反映融资节奏；第二，一般公共预算支出同比（政府性基金支出没有地方分月数据）反映支出节奏；第三，财政自给率（=一般公共预算收入÷一般公共预算支出），反映地方自身财力；第四，政府债务率（=2025年末地方政府债务余额÷2025年名义GDP），反映显性债务负担。

因此，“债没发完”只是表象。一个省（自治区、直辖市）如果收入弱、自给率低、债务率高，即使新增债券发行偏慢，也更可能是被动受限而不是主动蓄力；反过来，上海、北京等自给率高、债务约束较轻的地区，即使债券同比少发，也不代表财政收缩。真正的财政空间必须由收入、支出、债务和融资共同验证。

增长压力与财政能力存在明显错配，最需要稳增长的地方，往往不是最有财力的地方。上海、江苏、北京、广东的自主财力较强，但除广东外，大多稳增长压力不大；海南、云南、吉林、广西等增长缺口较大，自主财力却明显偏弱。

支出收缩与低自给率同时出现，才更接近“没钱花”。如果一个省（自治区、直辖市）收入弱、支出也在负增长，同时财政自给率很低，那么发行后置更可能是约束而非蓄力。2026年上半年口径下，山西、青海、吉林共12省（自治区、直辖市）一般公共预算支出负增长；吉林、黑龙江、广西、云南、西藏、甘肃、青海、宁夏共8省（自治区、直辖市）财政自给率不足35%。

这类信号比单看新增债券同比更接近地方可裁量支出的真实边界。把“能力”直接拆开后发现，上海财政自给率约93%、政府债务率不足20%，江苏、北京、广东自给率也处于较高水平，自主调节空间明显更强；贵州、海南等债务率较高且自身财力偏弱，财政加码更依赖中央转移支付、专项债额度分配和政策性金融工具。天津财政自给率虽达到约82.7%，但政府债务率约81.4%，说明单看自给率也可能高估财政空间。

换言之，相同的“发债慢”，在上海更像融资节奏选择，在青海、贵州则更可能带有财力和化债约束。

四、下半年哪些地区更可能加码？

我们按三个问题顺序筛选：第一，增长缺口是否足够大，决定“有没有必要”；第二，财政自给率和债务约束是否允许，决定“有没有能力”。这两点我们在前文已经依次进行了讨论。第三，新增债券能否进入基建、工业和私人部门，决定“政策能不能见效”。

2026年上半年全国财政更接近“收快支慢”。一般公共预算收入增长快于支出，新增专项债发行进度约47%，7月底政治局会议又明确要求“加快财政支出和债券资金使用进度”。下半年真正需要观察的不是单纯发行放量，而是债券放量能否同步进入预算支出、基建和重大项目。

分省（自治区、直辖市）看，河北发行相对领先，但基建投资温和；山西发行高增，但基建投资负增。河北1-7月新增债券同比增长约39.9%，但基建投资增速温和增长，说明融资前置尚未充分转化为项目；上海新增债券同比下降约37.9%，但基建投资增长18.8%，说明债券并不是其财政发力的唯一来源；山西新增债券同比增长约22.7%，但基建投资增速下降0.7%，形成“融资加速、支出仍紧”的错位。

综合来看，福建是地方主动稳增长条件最完整的省份之一；山西增长压力高，但融资已在加速，后续关键是复产和支出使用端。湖南、江西、陕西更偏“地方稳增长+中央配合”的条件性类型；海南、云南、辽宁、广西、吉林、贵州、新疆的核心变量更多在中央资金与政策性工具；河北已经出现融资前置但传导待验；广东的问题更偏结构修复或政策工具切换。

财政发力或不一定等于拉动GDP增长。对山西而言，供给修复叠加支出端改善可以较快反映在工业和GDP；对福建而言，项目和消费端加力具备较好的地方财政承载条件；对湖南、江西、陕西而言，项目端提速需要中央资金或政策性金融工具协同；对辽宁、广西、海南而言，地产、民间投资、化债和项目储备同时约束，地方再加债的GDP弹性偏低；对海南、吉林这类出口高增但工业偏弱的地区，外需能否转化为本地生产和投资，比单纯财政额度更关键。

地方财政更可能“结构性加速”，而不是“全面加速”。上海、江苏、北京、山东等财政承载能力较强的地区并没有很强的稳增长压力；海南、云南、吉林、辽宁、广西、贵州等高稳增长压力地区又受到财力、债务或投资传导约束。这个错配决定了地方层面很难形成同步、普遍的二次财政脉冲。因此，基准情景更接近，少数“有压力、有空间、上半年未前置”的省（自治区、直辖市）加速，部分已前置地区保持或回落，财政受限地区更多依赖中央转移支付、政策性金融工具和国家级项目。

基建更可能“温和回补”，而不是依靠地方稳增长形成强反弹。如果福建、山西以及湖南、陕西等条件性稳增长地区下半年项目和预算支出提速，叠加中央工具和国家级工程，基建投资可以边际修复；但高压力省（自治区、直辖市）中相当一部分财政空间不足，且部分地区项目和私人部门传导偏弱，限制了地方稳增长对全国固投的放大效应。当然，宁夏、西藏等国家项目驱动地区是重要例外，其投资强度更多由中央项目和产业布局决定，具有跨年度连续性，能够在地方财政偏弱时提供独立的实物工作量。

此外，下半年地方稳增长并非只靠基建，消费在部分省（自治区、直辖市）可能成为重要补位。消费降速与增长缺口在海南、新疆、山西、辽宁、湖南、云南等地出现明显叠加，广东的财政承载能力较强且存在一定增长缺口，消费和私人部门修复可能成为比单纯扩大政府投资更有效的抓手。不过，政策力度和效果仍需结合居民收入、服务消费和中央配套继续验证。

后续跟踪不需要继续堆叠更多排名，而应盯四个信号，增长是否真的稳增长、财政是否真的加速、项目是否真的形成工作量、私人部门是否愿意接力。

风险提示

1）历史经验失效。当下经济发展与历史状况多有不同，历史参照标准可能失灵。

2）政策变动超预期。若各类调控政策出台力度、节奏若超出预期，将带来当前宏观变量或有变动。

3）国内经济修复超预期。若经济回暖力度超出预期，二手经济市场需求或将放缓。

以上内容来自于2026年8月12日的《谁需要追赶？——各地方增长缺口、财政余量与下半年政策节奏》报告，报告作者张静静、罗丹、陈莹，执业证号S1090522050003、S1090524070004、S1090526020001，详细内容请参考研究报告。