周末闲思 | 泡泡玛特，跌掉了一个泡泡玛特

8月21日，港股开盘，泡泡玛特股价一度暴跌超8%，盘中最低触及141.1港元。

收盘报149港元，市值1984亿港元，正式跌破2000亿大关。

一年前，它的股价还在337港元的历史巅峰。一年后的今天，市值蒸发约2645亿港元——相当于跌掉了一个完整的泡泡玛特。

资本市场用最狠的方式，给这家“中国潮玩第一股”上了一课。

一、业绩还在增长，但市场要的是“超预期”

先看财报基本面。

2026年上半年，泡泡玛特营收171.73亿元，同比增长23.8%；归母净利润50.38亿元，同比增长10.1%。

放在任何一家消费品公司，这份成绩单都不算差。但资本市场从来买的不是“还不错”，而是“超预期”。

机构此前预测营收199.8亿元、净利润66.4亿元，实际分别差了28亿和16亿。

更刺眼的是“剪刀差”——营收增长23.8%，净利润只增长了10.1%，中间将近14个百分点的落差，钱去哪儿了？

CFO杨镜冰在电话会上拆解：上半年汇兑损失7.2亿元，去年同期还是汇兑收益1.2亿元，一进一出就是8.4亿的落差。

再加上全球门店净增105家带来的人力、租金、装修成本，利润表被挤压得喘不过气。

二、国内狂飙 vs 海外失速：增长引擎切换了

这份财报最撕裂的地方，是国内和海外两条线的剧烈分化。

国内市场营收122亿元，同比大涨47.3%，占比从59.7%飙升至71%。线下门店收入增35.1%，微信小程序“抽盒机”暴增83.3%，抖音渠道增长74%。

国内市场的韧性，确实超出了很多人的预期。

但海外市场呢？

亚太收入下滑9.7%，美洲下滑16.5%，只有欧洲微增5.9%。海外总营收49.72亿元，同比下降11.1%。

要知道，2025年上半年，亚太海外收入增速还是257%，美洲更是1142%。一年时间，从三位数增长变成两位数下滑。

COO司德的解释是：去年LABUBU带来的流量红利正在消退，海外供应链、门店选址、物流时效都拖了后腿。

说白了，去年是“流量推着公司跑”，今年是“公司追着流量补”。

三、LABUBU退潮，星星人接棒：IP周期的残酷真相

IP端的数据，更能说明潮玩这门生意的周期性有多残酷。

LABUBU所在的THE MONSTERS家族，上半年营收44.54亿元，同比下降7.5%，收入占比从34.7%骤降至26%。

MOLLY更惨，收入仅9亿元，同比暴跌33.68%。

曾经撑起泡泡玛特半壁江山的超级IP，正在经历自然退潮。

但好消息是，星星人上半年营收26.5亿元，同比增长580.6%，一跃成为第二大IP。六大IP营收破10亿，11个IP收入过亿。

这说明泡泡玛特的IP孵化机制是有效的，它有能力制造下一个爆款。但问题是：资本市场愿意为“可能到来的下一个爆款”付出多少溢价？

当LABUBU从“现象级”回归“正常级”，估值体系也在从“IP平台”向“消费品公司”切换。去年巅峰时102倍PE，现在只剩13倍——估值打了1.3折。

四、王宁的坦诚：今年大概率完不成目标

业绩会上，创始人王宁说了一句让市场五味杂陈的话：

“今年大概率完不成年初既定的20%增长目标。去年确实有运气，有很多意想不到的流量，带来了非常快速的业绩增长，也暴露出非常多内部的管理问题。”

他把2026年定义为“内部调整的一年”，销售不是主要目标，“质量要远大于数量”。

在欧洲，一些门店项目直接放弃；在美洲，迭代预测模型、优化供应链；在亚太，重新搭建核心团队。

王宁甚至说：“如果你问我今年有没有比去年业绩压力更大，我想肯定是更大的；但如果问公司是否比去年更健康，我的答案同样是肯定的。”

这种“宁可慢、也要稳”的态度，在短期是利空，在长期可能是利好。但资本市场向来短视，它要的是季度财报的数字，不是三年后的故事。

五、段永平被套：“十年不卖”豪言刚满月

这场下跌中，最引人关注的投资者莫过于段永平。

作为泡泡玛特第二大股东，段永平5月清仓中国神华、重仓买入泡泡玛特，综合持仓成本约152.32港元，总投入超38亿港元。

8月21日开盘141.1港元，已经低于他的成本线约7.3%。按1.02亿股持仓估算，浮亏规模以亿港元计。

戏剧性的是，段永平7月23日刚公开表示：“泡泡玛特我才刚开始买啊！我猜10年内大概率是不会卖的。”

“十年不卖”的豪言刚满月，账面已经浮亏。这就是资本市场的残酷。

六、狠人搞钱观点：现在是“捡漏”还是“接刀”？

回到最关键的问题：泡泡玛特现在值不值得买？

从估值看，13倍PE、约15倍经调整PE，对于一个毛利率69.7%、净利率30%、无负债、自由现金流充沛的消费品牌来说，已经不算贵。

从基本面看，国内业务依然强劲，IP矩阵在去单一化，星星人的爆发证明了孵化能力。海外虽然短期承压，但线下门店仍在增长（亚太线下+16.2%、美洲线下+19.5%、欧洲线下+49.8%），说明基本盘没垮。

从风险看，最大的不确定性是：潮玩IP的生命周期到底能有多长？LABUBU的退潮是自然周期，还是竞争加剧？海外扩张的供应链和管理问题，多久能解决？存货周转天数从123天拉长到201天，也是一个需要警惕的信号。

狠人搞钱的核心判断是：

这不是一家“坏公司”的崩盘，而是一家“好公司”从高估值向合理估值的回归。去年102倍PE定价的是“下一个迪士尼”，现在13倍PE定价的是“一个不错的消费品公司”。

如果你相信泡泡玛特有能力持续制造爆款、有能力把海外线下网络跑通、有能力把乐园和电影等新业态做出来——那现在的价格，确实比一年前有安全边际得多。

王宁宣布了20-50亿元的回购计划，段永平被套也没卖。

但别忘了：好公司不等于好股票，好价格也不等于立刻涨。

潮玩的周期性、海外的复杂性、IP的不确定性，决定了泡泡玛特短期内很难重现2025年的辉煌。对于普通投资者，与其赌“下一个LABUBU”，不如盯着两个硬指标：国内营收增速能否维持、海外线下门店的坪效何时企稳。

狠人搞钱从来不是赌情绪，而是等确定性。

泡泡玛特从“泡沫”里跌出来了，但它能不能从“调整”里爬回去，还需要时间给出答案。

免责声明：本文观点基于公开资料，不构成投资建议。市场有风险，决策需谨慎。