童装撑起七成营收，森马服饰的利润高增与结构隐忧

本报（chinatimes.net.cn）记者方凤娇 上海报道

8月19日，森马服饰发布2026年半年报。上半年公司实现营收67.22亿元，同比增长9.32%；归母净利润4.79亿元，同比增长47.45%。利润增速远超营收，公司同时宣布中期分红4.04亿元，股利支付率约84%。

知名战略定位专家、福建华策品牌定位咨询创始人詹军豪对《华夏时报》记者表示，巴拉巴拉的护城河是深耕多年的全年龄段童装心智和极致供应链效率，但在运动童装品牌夹击下，单品类依赖的风险确实在加剧，国内童装市场的增长天花板已隐约显现。

眺远咨询董事长兼CEO高承远则对《华夏时报》记者分析认为，巴拉巴拉的壁垒在于“全场景生活方式覆盖”与“供应链柔性响应”形成的系统能力，运动童装覆盖的是功能场景，两者是增量市场的不同切面，并非零和博弈。“中国童装人均消费支出与成熟市场相比仍有显著空间，赛道天花板远未触及。”

利润高增与高分红同时出现，但结构性问题依然突出。童装业务收入48.27亿元，占总营收比重升至71.81%；休闲服饰收入17.82亿元，同比仅增长3.43%，占比压缩至26.51%，童装独大、休闲服慢行的格局进一步固化。

童装独大，休闲服慢行

利润高增的主要驱动力来自童装。

上半年归母净利润同比增长47.45%，扣非净利润4.72亿元，同比增长59.27%。毛利率提升至47.78%，同比增加0.99个百分点；财务费用为-1.39亿元，定期存款利息收入从上年同期的0.54亿元增至1.72亿元。经营性现金流净额2.69亿元，较上年同期的-2.77亿元由负转正。

巴拉巴拉上半年收入48.27亿元，同比增长11.92%，毛利率48.56%。作为童装市场头部品牌，其增长依然稳健，但增速已从一季度的13.9%放缓至上半年的11.9%。在户外运动风潮的推动下，运动童装品牌加速崛起——安踏儿童2024年底年度流水已突破100亿元。巴拉巴拉的领先地位正面临挑战。

在高承远看来，中国童装人均消费支出与成熟市场相比仍有显著空间，三孩政策红利与消费升级趋势仍在释放，赛道天花板远未触及。公司持续巩固童装优势，恰恰是在核心战场建立更深的品牌心智。

休闲服饰收入17.82亿元，同比增长3.43%，毛利率同比提升2.44个百分点至45.7%。毛利率改善得益于折扣管控和直营渠道占比提升，但增速仍远低于童装。

詹军豪指出，森马主品牌破局的核心突破口在于渠道变革，通过关闭低效街边店、集中资源渗透一、二线核心商圈的购物中心，搭配都市通勤、轻运动场景的新品类，快速重塑年轻群体的品牌认知。

高承远则认为，关键在于“重新定义休闲”——从单品类服装品牌升级为生活方式品牌。消费场景多元化不是分流，而是倒逼品牌拓宽边界。产品创新是基础，品牌重塑是方向，渠道变革是放大器。“森马需要回答的问题是：在Z世代消费者的衣橱里，‘森马’代表什么独特的生活方式主张？找到这个锚点，增速自然打开。”

门店调整同步进行。截至6月30日，公司门店总数7617家，较年初净减少314家。其中休闲服饰门店净关158家至2518家，童装门店净关156家至5099家。从渠道类型看，直营门店净关1家、加盟门店净关309家、联营门店净关4家。直营门店基本稳定，收缩主要来自加盟渠道。

渠道结构的变化已在收入端显现。上半年直营渠道收入11.69亿元，同比增长23.32%；线上收入30.44亿元，同比增长13.10%；加盟收入23.49亿元，同比仅增长0.68%。推算直营店效约114万元，同比增长20%；加盟单店出货约36万元，同比增长10%。

詹军豪认为，直营店效大幅提升核心是坪效优化和折扣管控收紧，叠加高毛利联营门店的占比提升，加盟渠道近乎停滞是公司主动调整低效门店的结果，并非加盟商意愿全面下滑。高承远则进一步指出，直营体系本质上是“创新试验田”，验证成功的运营标准未来可以向加盟体系输出，加盟渠道增速放缓是公司主动优化渠道结构、聚焦高质量合作伙伴的战略选择，体现从“规模扩张”向“质量提升”的转型思路。

84%分红率与成长性的平衡

利润高增的另一面是高分红。

公司拟每10股派发现金红利1.5元，合计分红4.04亿元，股利支付率约84%。按当前股价计算，年化股息率约5%。公司账上货币资金53.99亿元，现金储备充足。上半年资产减值损失2.58亿元，主要针对库龄较长的存货计提跌价准备。存货周转天数同比减少33天至154天，库存水平有所改善。

高分红通常意味着公司认为自身已进入稳定期而非成长期。森马当前面临的结构性挑战在于：童装占比持续扩大至71.8%，但巴拉巴拉的领先地位正受到挑战。在户外运动风潮下，运动品牌正在加速切入童装赛道。休闲装增长乏力、门店持续收缩，尚未找到有效的增长路径。与此同时，新品牌（迷你巴拉、PumaKids、AsicsKids）上半年终端零售额同比增长92%，但体量仍小。

詹军豪指出，结合当前业务结构和高分红特征，森马已进入成熟期，市场需要跳出成长股逻辑，以“高股息+童装龙头”的价值股框架重新评估其估值，重点参考纺织服饰板块高分红标的的估值中枢。

高承远则提供了一种不同的视角——84%的股利支付率首先说明公司现金流充裕、财务底盘稳健，同时也体现了对股东回报的高度重视。他认为当前阶段更准确的定位是“优势巩固与多元探索期”——童装基本盘持续夯实，海外与直营新曲线正在培育。市场估值逻辑可以从单一增长视角，转向“现金流确定性+品牌资产沉淀”的双轮评估框架，“这恰恰是成熟消费品牌的价值重估机会。”

森马品牌正尝试改变。上半年品牌曝光量达13亿+，新开门店中购物中心及奥莱占比达80%，推进城市旗舰店布局，携手国际设计师打造“大师系列”产品。巴拉巴拉则将品牌主张升级为“活在热爱里”，在上海徐汇滨江打造2500㎡一站式亲子体验空间。海外市场同步推进，巴拉巴拉在意大利罗马开设欧洲首店，海外收入同比增长63.7%。

詹军豪表示，目前森马的海外扩张仍处于试水布局阶段，最大的挑战是适配不同国家的消费习惯和渠道规则，很难直接复用国内的供应链和渠道经验，需要搭建本地化的运营团队才能建立长期可持续的增长曲线。

高承远则认为，罗马首店是一个标志性节点，说明品牌认知开始从华人圈层向本地消费者渗透。目前森马正处于从“产品出海”向“品牌出海”过渡的探索期，最大的挑战不是开店本身，而是构建本地化的运营体系——包括供应链响应速度、跨文化品牌沟通，以及符合当地消费习惯的产品开发机制。“海外市场是长期赛道，需要战略耐心。”

森马当前呈现的特征是童装基本盘稳固、新曲线培育、现金流健康。市场或许需要用更立体的视角来评估一家正在从规模驱动转向质量驱动的消费企业。这些动作能否真正改变“童装独大、休闲服慢行”的结构性困局，仍有待时间检验。

责任编辑：徐芸茜 主编：公培佳