BTC 陷投降期：反弹非反转，筑底仍需时间

据 Woofun AI 消息，Glassnode 分析指出 BTC 仍处于熊市投降阶段，当前市场表现并非趋势反转，而是漫长的筑底过程。尽管美元走弱，但美国 10 年期国债收益率攀升至 4.7%，导致金融环境持续紧缩，高企的实际收益率成为压制价格的核心宏观阻力。宏观背离与链上估值破位共同确立了这一判断，市场需警惕将局部反弹误读为牛市回归。

宏观层面的背离现象显著，硬资产与 BTC 的风险属性呈现分化。黄金维持在 4,400 美元附近，原油处于 80 多美元中位，凸显出 BTC 并未参与到更广泛的稀缺资产买盘中。其交易属性仍表现为对流动性敏感的风险资产，而非通胀对冲工具。美元指数（DXY） (DXY) 虽从 7 月高点回落，但 BTC 价格仍锚定在 60,000 至 65,000 美元区间。

这种背离表明，居高不下的实际收益率与名义收益率推高了持有非生息资产的机会成本。若要对 BTC 形成更有利的宏观背景，不仅需要美元走弱，还必须伴随美债收益率的持续回落，以缓解偏紧的金融环境。

链上估值模型证实市场已进入投降阶段 (Capitulation Phase)。自 2026 年 2 月初价格跌破真实市场均值（75,800 美元）与短期持有者成本基准（68,500 美元）以来，结构性趋势保持一致。

这一破位确立了熊市格局，意味着 BTC 的交易价格已低于近期买家及广谱活跃投资者的持仓成本。随着熊市深入，短期持有者成本基准降至 68,500 美元，低于 75,800 美元的真实市场均值，代表当下的 Token 换手价格均低于这两大群体的持仓底线。

这种结构是投降阶段的典型特征，历史上周期底部往往在此区间孕育。只要价格持续低于短期持有者成本基准，新买家在此阶段以高确定性吸筹，但市场整体对不利的宏观利空依然极其脆弱。

Woofun AI 整理数据显示，本轮周期呈现出浅回撤、广分布与磨底逻辑的特征。自 5 月中旬以来，市场处于投降区间已有近三个月。相对未实现亏损峰值在 0.25 (25%) 附近，远低于以往周期投降阶段超过 0.6 (60%) 的水平。这表明本轮回撤幅度更浅，但分布更广。部分供应在大选期间于远低于历史高点的价格被吸纳，使得上方抛压套牢盘分布相对均匀，而非集中于周期顶部。已实现盈亏比为 0.75，仍高于历史上标志着抛压耗尽的 0.5 以下区间。以 90 天移动平均线计，该指标需重新站上 2.0 关键阈值才能确认反转。2026 年 1 月下半月及 5 月均出现显著下挫，且已在确认的熊市格局中运行超过七个月，消化分散的上方套牢盘需要更长时间，直接导致了当前的横盘震荡。

衍生品与现货市场出现明显分化，合约回暖但美需缺失。30 天永续合约市场方向溢价在经历近期大跌一度深度转负后，已大幅反弹重回正值区间。这表明杠杆交易者再次愿意为做多风险敞口支付溢价，反映出投机性风险偏好的显著改善。

然而，与以往脉冲式行情中出现的极度正溢价相比，当前的读数依然较为温和，说明衍生品头寸已转向偏多，但尚未达到狂热状态。与此同时，Coinbase (COIN.US) 溢价指数持续为负，处于零轴下方，表明美国现货需求仍未形成有效支撑。这导致回暖的杠杆风险偏好与低迷的现货参与度之间出现明显分化，只有 Coinbase (COIN.US) 溢价持续回归正值区间，才能更强力地证明行情复苏是由真实的美国现货吸筹驱动。

资金流向与波动率指标显示 ETF 企稳与期权博弈并存。美国现货 ETF 资金流向相比 6 月和 7 月上旬的严重抛售已出现实质性改善，当时 7 layouts天均值曾滑落至每日 -5,000 BTC 附近。此后，资金流入多次重回正值，并在 8 月上旬迎来一波强劲的增持潮。最新读数在短暂转为流出后再次微幅转正，表明机构层面的抛售压力已大幅缓解。隐含波动率方面，DVOL 指数回落至 30 中段，处于过去两年的低位区间，表明期权市场定价的前瞻波动预期相对平缓。

25-delta 偏度 (Skew) 依然为正，但 1 周到期的偏度已降至近期区间的低位，而较长到期日的偏度仍维持在 10%–13% 附近，显示短期恐慌情绪缓解。期权权利金交易高度集中在 65,000 美元行权价附近，看涨期权买盘主要集中在 68,000 美元与 130,000 美元，而 45,000 美元处显著的看跌买盘表明部分投资者依然在布局深度的下行防守，持仓结构依然分歧严重。

综合研判，宏观环境仍是主要约束，收益率回落与抛压耗尽是未来关键观察指标。美元疲软被攀升至 4.7% 附近的 10 年期美债收益率所抵消，且 BTC 在黄金和原油的买盘上涨行情中表现滞后。链上模型显示，价格低于真实市场均值与短期持有者成本基准，证实处于投降阶段；但相对未实现亏损在 0.25 附近见顶，表明本轮回撤更浅、分布更均匀，需要靠时间而非更深的价格下挫来消化。已实现盈亏比报 0.75，确认抛压耗尽阶段尚未到来。在收益率回落且该比率重新站上 2.0 阈值之前，任何复苏都宜被视为筑底进程中的局部反弹，而非趋势性反转。