如何理解基准变化对基金投资行为的影响

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（来源：浙商固收 覃汉研究笔记）

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报告链接：如何理解基准变化对基金投资行为的影响——债市策略思考系列

核心观点：

公募基金业绩比较基准并非一成不变，伴随其成分变化，权益型基金或加大在信息技术等成长行业配置比重，债券型基金久期或出现被动拉长的动态调整趋势。当前债市或整体仍呈现高胜率、低赔率的市场格局，看好超长债利差压降空间。

如何理解基准变化对基金投资行为的影响

1）跑赢业绩比较基准或是大多数公募基金的业绩底线，但业绩比较基准并非一成不变，对应权益型基金表现为近几年信息技术等成长行业占比被动提高，对应债券型基金则表现为基金久期的动态拉长。

2）对于追求相对收益的公募基金而言，其日常考核或主要面临两方面竞争压力。一是“与人斗”，即在同类型基金中的相对排名，排名越靠前，越容易获得投资者青睐，基金规模更容易做大做强；二是“与物斗”，即相较于基金成立时设定的业绩比较基准，基金业绩应尽可能跑赢该基准，以体现出自身产品的超额收益能力。整体来看，对于以做大做强为目标的基金而言，需要在“与人斗”的过程中尽可能名列前茅，而对于以稳健运营为目标的基金而言，则至少需要在“与物斗”的过程中不落下风。

3）业绩比较基准组成成分并非一成不变。以股票型基金为例，沪深300指数是较为常用的基金业绩比较基准之一，而对于沪深300指数而言，其组成成分并非一成不变。行业分布视角下，可以看到2017年沪深300指数成分以金融行业占比最高达33.85%，工业行业次之占比为13.26%，信息技术行业占比仅为9.79%。而到了2026年，最新数据显示信息技术行业占比已跃居第一达28.42%，金融行业和工业行业分列二、三位，比重分别为20.33%和17.04%。

4）业绩比较基准成分变化或倒逼基金投资行为随之发生改变。对于以沪深300指数为业绩比较基准的基金而言，以不跑输沪深300指数为最低要求，那么在2017年其需要在业绩表现相对良好的金融、日常消费等行业具有比沪深300指数更高的行业权重，而在通讯服务、工业等业绩表现较差的行业保持更低权重。同理，2026年信息技术行业表现一枝独秀，而其在沪深300指数成分中的占比也跃居第一，为实现不跑输业绩比较基准的最低要求，基金或不得不进一步增加对信息技术行业的配置比重，这或也在一定程度上推动基金“抱团”。

5）债基或同样存在因基准成分调整而被动调整的问题。对于债券型基金而言，相对常用的宽基指数为中债综合指数，中债综合指数成分券包括除资产支持证券、美元债券、可转债之外的在境内公开发行且上市流通的债券，根据市值加权的方式计算得到指数点位。观察债券一级发行市场可以看到，自2019年以来，10年以上债券发行的总金额及占比均开始出现稳步提升，至2025年全年10年以上债券发行规模已达7.43万亿，占比为8.34%。伴随超长期债券发行规模稳步提升，其在中债综合指数中所占权重也会随之水涨船高，并进一步拉长中债综合指数久期。

6）债基久期或存在被动拉长的动态调整趋势。类比权益型基金，债券型基金同样有不跑输业绩比较基准的内在动力，考虑到2020年以来整体偏牛市的债券行情以及被动拉长的业绩比较基准久期，债基或需要保持比业绩比较基准相对更长的久期方可获取超额收益。以此来看，债基久期或存在被动拉长的动态调整趋势，同样的久期水平在数年前看来或许相对偏高，但在如今视角下或可能并不高。进一步类比来看，权益型基金“抱团”信息通信产业也是催化科技行情的重要因素之一，而当债券型基金逐步在超长债“抱团”拉久期后，后续或也可能催化出类似上涨行情。

从货政报告看债市行情

1）8月12日，央行发布2026年第二季度货币政策执行报告，以下要点值得关注。

2）货币政策仍留有期待空间。对于下一阶段货币政策，本次报告新增“及时谋划出台务实管用的增量政策，加大逆周期调节力度”相关说法，整体表述与7月政治局会议保持一致。我们认为货币政策仍留有进一步宽松空间，债券市场也已先行定价交易，核心博弈点或是政策何时落地，短期内推动降息或降准的信号尚不明显。

3）短端利率调控框架进一步完善。本次报告通过专栏的形式介绍了全球央行进行短端利率调控的主流做法，并对我国短端利率调控机制改革与完善历程进行回顾与展望，重点提及2026年6月潘行长在陆家嘴论坛上提及的两项优化措施，一是进一步收窄操作利率区间，二是适时增加隔夜逆回购操作品种。伴随短端利率调控目标逐步从DR007向DR001转移，我们认为央行或更多通过流动性回笼及投放的规模对债券市场进行合理调控，8月11日以来，央行连续四天7天逆回购零投放，同时央行在12日公告称将于14日及17-19日开展隔夜逆回购操作，央行流动性调控工具及精度或进一步提升。

4）推动贷款定价基准多元化演进。7月下旬以来，全国多地已落地多笔基于DR利率的贷款业务，本次报告也同步新增“推动贷款定价基准多元化”表述。当前银行贷款主要以LPR为定价基准，LPR利率每月进行一次报价，上次出现报价利率调整还是2025年5月，呈现调整频率低、影响大的特征。我们认为，伴随贷款定价基准逐步多元化，后续或有望形成LPR为主、DR为辅的贷款定价机制，或可使得央行在保持通过LPR利率调整进行大政策调控的原有途径的同时，增加通过DR利率进行小修小补式精准调控的新途径，或有望搭建起从短端资金市场到长端信贷市场的关联机制。

5）整体来看，当前债市或仍处于相对乐观的市场环境中，货币政策宽松仍有期待，我们认为债市或整体仍呈现高胜率、低赔率的市场格局，看好超长债利差压降空间。