河北
来源：市场资讯
（来源：德邦证券研究）
8月12日，央行发布《2026年第二季度中国货币政策执行报告》。我们认为，本次报告延续了政治局会议“适度宽松”的总基调，但并未为降息降准提供更多增量指引。央行强调“综合运用并适时调整货币政策工具”，货币政策更多通过结构性工具提质增效实现精准支持，总量工具仍有待更明确的政策触发条件。具体来看，专栏一引导市场优化对金融总量指标的认识，专栏二进一步完善短端利率调控机制，专栏三强调结构性工具提质增效，专栏四强化宏观审慎管理，专栏五重新评估外部风险。我们认为，本次报告对金融总量、短端利率和外部风险的表述值得重点关注。
适应宏观经济结构变化新特征，淡化贷款总量指标，“降速提质”成为新常态。报告指出 2026年上半年社融增量同比少增2.02万亿元，其中人民币贷款同比少增1.98万亿元，信用扩张总量有所放缓。但从结构看，企业直接融资明显加快，上半年企业债券和股票融资合计2.4万亿元，同比多增约1万亿元，若将企业贷款、债券和股票融资合并观察，企业融资同比反而多增约6000亿元。我们认为，随着房地产、地方融资平台等传统融资需求收缩，以及科技创新、先进制造等新动能对银行信贷依赖度下降，贷款增速放缓更多体现融资结构转型，而非金融支持实体经济力度减弱。央行此次进一步强调应“淡化对贷款这个单一渠道”和规模增速的关注，金融支持实体经济正由过去更加注重规模扩张转向更加注重结构优化和质效提升，融资结构持续向直接融资和重点新兴领域倾斜，金融支持实体经济呈现“降速提质”的新特征。
短端利率调控机制进一步完善，价格型调控机制更加清晰。本次报告进一步明确了以7天期逆回购利率为政策利率、DR001为短端利率调控目标的政策框架，并通过将临时正逆回购利率走廊由70BP收窄至50BP、增加隔夜逆回购工具，进一步强化政策利率对货币市场短端利率的引导。我们认为，增加隔夜逆回购工具，主要用于满足跨月、税期等时点的短期流动性需求。与此同时，随着近年来隔夜回购交易占比持续超90%，央行将短端利率调控目标由DR007逐步转向DR001，更加贴合金融机构实际流动性管理需求，也意味着我国货币政策调控框架进一步向价格型深化。对债市而言，后续资金面判断应更加关注DR001与政策利率的偏离程度，而非单纯关注央行公开市场操作规模；同时，利率走廊收窄后，短端资金利率波动中枢和尾部风险有望进一步收敛，对短端利率形成更强的稳定作用。
外部风险评估抬升，但本轮海外加息外溢影响或相对温和。本次报告指出，受能源价格、AI投资、关税等因素推动，海外通胀压力有所抬升，主要经济体货币政策边际趋紧，欧、日央行已加息，美联储虽维持利率不变但鹰派倾向有所增强，需关注利率抬升对政府债务和股市估值的潜在冲击。不过，央行认为本轮海外政策调整更多是对阶段性通胀压力的应对，并非类似金融危机、疫情后的政策“大幅反转”，叠加近年来各主要经济体能源供给韧性提升，预计紧缩幅度和外溢冲击相对有限。我们认为，对国内债市而言，海外货币政策转鹰将通过中美利差、人民币汇率及全球风险偏好形成一定约束，但在国内货币政策保持宽松、经济基本面仍需巩固的背景下，外部利率上行对国内债市的传导仍相对有限，国内利率走势仍将主要由国内基本面和货币政策决定。对我国股市而言，海外货币政策转向更多体现为风险偏好和估值层面的阶段性扰动，市场定价预计仍将主要反映国内基本面、产业周期及企业盈利变化，但全球流动性收紧对高估值板块及北向资金风险偏好的阶段性影响也需同步关注。
风险提示：货币政策力度与节奏超预期，国内经济修复不及预期，海外货币政策收紧超预期。
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