低利率深化、渠道变革、监管导向，理财正加速转向投研驱动

文/刘杰

资管新规发布后，银行理财逐渐转向类似于公募基金那样真正的资产管理，但是由于舒适区债券的牛市持续到了2024年底，其间依托“存款搬家”和一些稳定净值的特定技术，理财开展实质性“多资产/多策略”“大类资产配置”的动作其实并不明显。

随着利率中枢降到了历史低位，即便各种净值平滑手段和非标、存款等可以实现净值波动的相对可控，但终究改变不了产品端兑付给客户的理财产品收益越来越低的现实，2023年理财产品平均收益率2.94%，2024年降低到2.65%，2025年直接破2来到1.98%，2026年上半年略有回升至2.05%。

尽管理财产品收益率越来越低，但“得益于”持续下降的定期存款利率，银行理财有机会承接同属商业银行体系内资金溢出，理财规模仍然持续扩张到历史新高的33.7万亿元。

与此同时，含权尤其是“固收+”理财产品、打新理财产品、稳健低波产品、目标盈、定投、跨境配置等创新产品层出不穷，理财对于除债券以外的资产、策略也加大布局力度。最显著的是投资者陪伴与沟通方面，客诉增多、收益率展示与客户体感落差大、对理财经理的培训力度远超过往都是全行业普遍的共同体感。

截至2026年上半年，全市场理财规模33.66万亿元，较2025年末增长1.1%，较2022年末增长约22%。尽管今年上半年理财规模增量不显著，但实际结构变化非常大，纯固定收益理财产品规模减少而固收+类理财产品规模大幅增长，这可能是理财行业提质增效的最大表征之一。

由于权益类（0.08%）、商品及衍生品类（0.02%）理财产品占比很低且保持相对稳定，暂可忽略不计。因此目前银行理财产品主要类型包括纯固收产品、固收+产品（本文采用理财登记托管中心的口径，任意月末持有过权益类资产/含权公募基金即纳入，但不包括优先股，相对客观真实）和混合类产品三大类，从上图数据可见，上半年纯固收产品占比下降了8.4个百分点，而固收+类占比提升了7.8个百分点，混合类占比增加0.6个百分点，因此很清晰地显示了上半年主要的增量来自含权类尤其是固收+类理财产品。

一方面纯固收理财产品收益越来越低且也会阶段性出现净值负增长，客户持有体验大不如前；另一方面，部分理财公司先行先试，较早布局红利、黄金、宽基ETF等权益类资产并在行情配合下相继获得了极其亮眼的业绩表现，为今年的产品规模增长打下了良好的基础。无论是混合理财产品，还是固收+产品，占比的提升除了管理人的策略升级之外，离不开渠道端的努力及与时俱进。

先看公募基金行业的数据。与理财不同的是，基金销售平台近乎寡头垄断，基金业协会2025年末的数据显示权益类基金保有量前三大的销售机构（蚂蚁、招行、天天基金）占据了TOP100总体量的35%，如果只看边际新增的购买量，前三大销售机构拿走了2025年下半年权益类基金总增量的47%。此外，即便在同一个APP，能摆在第一屏的基金获得的销量，与被摆在第二屏的基金完全不是一个数量级，这就是渠道摆布的威力。

银行理财目前的销售渠道仍以各商业银行APP为主，目前未开放第三方互联网销售平台，但微众银行、网商银行等互联网银行已经充分利用流量优势在代销银行理财方面获得了显著的红利甚至一定的话语权。这在传统刚性兑付时代对理财产品而言是不可想象的，在理财销售机构数量远远大于理财公司数量的当下，渠道的重要性显著提升，最新已经有3家理财公司的行外代销体量超过了母行代销体量，可以说行外渠道的扩张已经成为理财公司规模的重要影响因素。

上图左边为典型基金销售机构的产品展示与推荐界面，右侧则为典型商业银行APP的理财产品精选与业绩展示界面，区别在于，基金更重视同类型排名，而理财产品则更重视展示“较高”的历史业绩。其实本质上二者现在已经相对较为接近，即都是意在通过精选“历史回报优秀”的产品来获取客户和销量。

已有研究显示，业绩排名前10%的公募基金，上线互联网平台能获得不上平台时三倍以上的净资金流入。而目前全市场一共仅不到1.44万只公募基金，但却有5.12万只理财产品！

客观而言，即便考虑产品同质性，在含权类理财越来越多的情况下，客户挑选理财产品的难度相较于公募基金而言有过之而无不及，这时候渠道的产品摆布和精选标准就变得十分重要了。笔者研究某银行渠道的理财产品销售数据发现，能够被加注“精选”标签的理财产品数量占总代销产品数量的可能不到10%，但是这些被精选产品的销量却能占据总体理财销量的80%以上。

因此，渠道的产品选择标准和偏好，已经很大程度上能够决定产品申购的净流入，这一点也是理财现在越来越接近公募基金特征的表现之一。唯一的差别可能在于，基金主要由同类排名决定，而理财渠道偏好可能受到客群风险偏好、本行理财产品战略倾斜度及持续性等因素影响。

权益市场今年波动尽管较大，但是固收底仓的收益率太薄导致资产组合、增加收益来源已经成为银行理财的必修课。当然“固收+”完全有可能阶段性变为“固收-”，但是这并不能否定多资产多策略配置的逻辑，理财的当务之急是搭建基于自身客户风险偏好的、投研能力圈现实的、可复制和扩张的投研体系，实现募投管退的全链路更新换代。多重因素决定了理财行业未来走向投研驱动的大趋势：

第一， 固收基本盘的稳固需要增强管理人获取优质稳定票息资产的能力以及流动性管理能力。即便是固收+策略，固收底仓的扎实程度决定了整体组合策略的安全边际，而低波稳健产品，在“存款搬家”成为最核心增量资金来源的情况下必定仍会长期具有刚性需求；

第二， 渠道端业绩展示上，很重要的因素就是产品能够取得较好的历史回报。绝大多数渠道精选产品的原则以产品历史收益率高低为主，无非是口径上的差异。含权产品获得好的业绩表现需要管理人在大类资产配置、资产相关性研究、基金比较、策略储备、赛道择时等方面提升能力；

第三， 监管对理财机构建立真正的资管能力导向明确。根据金管总局发布的《理财公司监管评级暂行办法》，淡化规模因素，对于重视投研能力、取得含权产品体系建设先发优势的管理人甚至能获得红利。更何况，仍残存的一些监管套利手段，运作空间会越来越狭窄。

综上所述，理财规模在突破历史新高的同时，含权产品规模同步大幅增长，在边际增量中甚至成为主导。与公募基金相似的一点是，渠道端的产品摆布和精选推荐如今对理财产品来说也是极其重要的影响因素了。银行理财的核心定位仍是为风险偏好相对较低的客群提供净值波动相对可控、但能明显跑赢通胀和存款的财富产品，回归资管业务本源，坚守信义责任，夯实真正的多资产多策略组合与投研能力，为客户创造介于定期存款和高弹性高波动品种之间的、风险可控同时又具备一定收益弹性的财富持有体验。

（作者系银行理财业资深研究人士）