Citadel证券：美股7月暴跌不是牛市终结，而是一次“技术性重置”！基本面重掌主导权

美股市场经历了一轮剧烈的技术性出清，但结构性牛市的根基依然稳固。

城堡证券（Citadel Securities）首席策略师在最新报告中指出，过去一个月的市场动荡本质上是一次必要的技术性重置——通过仓位轮动、去杠杆化和基本面改善完成，而非源于宏观经济的实质恶化。该机构由此转向对美股中期前景更为积极的立场。

报告称，此前压制市场的多项技术性因素已大幅消退：散户投资者显著削减风险敞口，杠杆水平趋于正常，市场集中度下降，资金面亦将迎来关键转折。

与此同时，标普500指数二季度盈利增长预期已从财报季初的22.4%大幅上修至约45%，估值也随之向更具吸引力的水平回归。报告总结认为，"七月没有改变结构性牛市，而是重置了它。"

城堡证券此前7月28日发布报告预测美联储当周加息，后在市场下跌中以逾10%折价接盘Situational基金160亿美元股票组合，被认为是影响市场的重要力量。

散户行为出现结构性转变

七月市场最显著的变化，在于散户投资者的行为模式发生了根本性转向。

城堡证券数据显示，继5月和6月创纪录的高交易活跃度之后，7月散户现货股票日均成交量较6月峰值下滑约20%，但仍处于历史高位——按该平台历史排名位居第四，且高于今年1月反弹期间的水平。

更关键的变化在于情绪面。随着散户重仓的AI相关股票持续走弱，投资者逐渐从逢低买入转向主动减仓。这一转变在7月最后一周急剧加速，当周散户净卖出规模有望创下2022年以来最大单周抛售纪录。

报告指出，散户连续四个交易日净流出，为今年最长抛售连续期，日均净名义抛售额较上一次可比情形（2025年11月）高出近一倍。

卖压最为集中的板块是科技股。报告显示，本周散户在科技股的净卖出名义规模，超越了该平台自2019年1月以来的所有历史纪录，且较此前纪录高出逾80%。

在科技板块内部，半导体和存储芯片类股首当其冲——这些正是散户在5月和6月积极买入的核心标的，本周日均净卖出额较此前纪录高出逾5倍。

杠杆大幅去化，市场集中度明显下降

散户抛售加速推动了年内最快的一轮去杠杆进程，市场整体持仓结构因此得以显著优化。

杠杆ETF资产规模自6月峰值已缩水逾600亿美元，削减了上半年推动市场上行的重要增量杠杆来源。其中，科技类杠杆ETF资产规模较峰值下降约40%，半导体类则骤降近55%。

与杠杆收缩同步发生的，是市场集中度的明显回落。标普500指数中半导体公司市值合计缩水约1.5万亿美元，该行业在指数中的权重从接近20%降至16%。

与此同时，股权融资市场的压力也已显著释放——一个月期股权融资利差从峰值时高于SOFR约138个基点，收窄至目前约50个基点，显示杠杆需求已趋于正常化。

值得关注的是，宽基指数在此过程中表现出较强的韧性，有效掩盖了个股层面的大幅波动。标普500指数目前仅较历史高点低约150个基点，而等权重口径下，平均个股距自身历史高点亦仅约1%的差距。

波动率格局正在重塑

随着杠杆正常化，市场波动率结构也开始发生深层变化。

过去一段时间，个股和行业隐含波动率居高不下，而极低的隐含相关性与持续的板块轮动共同压低了指数层面的波动率，两者之间形成异常宽阔的裂口。这一裂口直至本周的全面下跌中才开始收窄。

半导体板块的持续走弱，此前往往被科技板块其他领域的反弹所抵消，使得标普500指数在经历近年来半导体最大幅度回调的同时仍展现出异常的抗跌性。

数据显示，今年当费城半导体指数（SOX）单日跌幅超过3%时，标普500平均仅下跌0.8%，而过去20年同类情形下的平均跌幅为2.4%；与此同时，软件板块在这些时段内平均表现为正，这一现象自2001年以来尚属首次。

目前仍待正常化的最后一块拼图是半导体的隐含波动率。该指标虽仍处于对已实现波动率的历史性溢价区间，但过去数周已开始收敛。预计这一压缩过程将持续推进，有望改善市场流动性，降低对冲成本，并消除权益市场剩余的技术性压制因素之一。

基本面重回主导，回购需求即将加速

技术面出清之后，基本面已再度成为市场定价的核心驱动力，而企业回购的重新激活将进一步构成有力支撑。

从盈利角度看，此轮财报季的表现远超预期。标普500指数二季度盈利增速的一致预期，已从财报季初的22.4%大幅上修至约45%，为主要衰退后复苏周期以外的最强财报季之一。

本季度的特点并非异常高的业绩超预期比例，而是企业盈利持续大幅超越本已偏高的市场预期，形成有记录以来最陡峭的盈利上修路径之一。

估值方面，盈利的大幅改善叠加7月的股价调整，推动市场估值向下重新定价。标普500信息技术板块目前的远期市盈率约为20倍，接近近一年估值低点（处于第1百分位），并显著低于10年均值23倍。

在资金供需格局上，一个重要的反转窗口正在临近。报告估计，目前标普500中按市值计算仅约45%的成分股可以实施回购。随着财报静默期相继解除，这一比例预计将在下周末升至75%，并于8月中旬进一步升至约85%。

城堡证券指出，这将恰好与当前清洁化的持仓结构形成叠加，构成初夏以来最为有利的供需格局之一——而8月历来也是企业回购执行最为密集的月份之一。