特高压专题：核心设备供应商有望显著受益

来源：概念爱好者

记者从国家电网了解到，“十五五”时期，国家电网特高压在建总体规模将为“十四五”期间的两倍。为此，国家电网将围绕特高压柔性直流输电、海上新能源集中消纳等关键领域，有力保障沙戈荒、水风光等大基地清洁能源外送消纳。

中信证券研报指出，关注超跌后的电网内需板块，重点围绕既有2025年高压变电订单在手，又迎来2026年特高压招标释放的国内高压电力设备龙头企业。区别于上一轮特高压行情后半程，大批量订单招标落地导致情绪冲高，当下持续释放的特高压订单，有利于处于低位的高压龙头公司股价企稳回升。

一、核心观点

1. 建设逻辑由逆周期转为长期需求驱动：我国西北、西南发电量 / 用电量达 125%、111%，风光水电资源与东部负荷中心空间错配，叠加全国统一电力大市场建设，特高压、背靠背直流成为跨区电力互济核心载体，行业进入长周期高景气通道。
2. 项目核准规模大幅扩容：2025 年预计核准5-6 条直流、3-4 条交流、5-6 个背靠背项目；“十五五” 年均开工 4-5 直 + 2-3 交，年均设备订单 460 亿元，较 2020-2024 年均 163.2 亿元提升 182%。
3. 柔直渗透率持续上行：柔性直流换流阀单位价值量是常规直流 3 倍以上，海风、跨省背靠背、多馈入电网场景加速替代传统直流，换流阀企业业绩弹性显著放大。
4. 设备格局高度集中，龙头盈利确定性强：换流变、换流阀、组合电器核心赛道仅 4-6 家国内玩家，壁垒高、盈利稳定。

二、行业驱动与关键数据

（一）底层驱动：全国统一电力大市场三大目标

1. 抹平省间电价差：华中、西北电价差超 0.1 元 / 度，跨区输电可显著降低全社会用电成本；
2. 提升新能源消纳：大电网互联平抑风光出力波动，降低弃电率；
3. 解决能源空间错配：三北风光、西南水电集中，东部负荷密集，特高压是 800-3000km 远距离大容量输电最优方案。

（二）特高压建设节奏关键数据

1. 历史对比：2024 年仅核准 2 直 2 交，2025 年核准规模大幅翻倍；待批直流含蒙西 - 京津冀、藏东南 - 粤港澳等大额线路，藏东南单条投资 549 亿元；
2. 项目周期：直流核准至开工 3 个月、开工至投运 25 个月；交流核准至开工 4 个月、开工至投运 21 个月，设备订单 2026 下半年起集中确认收入；
3. 背靠背增量：年内闽赣、湘粤、渝黔等 6 个跨省背靠背推进，换流变、换流阀为价值最高设备（闽粤工程两类设备合计 6.4 亿元）。

（三）细分赛道价值拆分 & 竞争格局

1. 直流特高压设备：核心设备占总投资 25%，换流变 47%、换流阀 19%（常规直流）；柔直线路换流阀占比提升至 46%，单 GW 价值 2.7-4.7 亿元，远超常规 0.8-1 亿元 / GW。

• 换流变参与者：中国西电、特变电工、保变电气、山东电工；
• 换流阀参与者：国电南瑞（市占 47%-49% 龙头）、许继电气、中国西电；

1. 交流特高压设备：核心设备占总投资 22%，组合电器占设备成本 57%，平高电气市占率行业第一；
2. 柔直增量场景：远距离特高压、离岸 70km 以上海上风电、跨省背靠背三大场景；IGBT 国产化持续降本，换流阀成本自 1500 元 /kW 降至 272 元 /kW。

三、标的梳理

1. 国电南瑞（600406）

• 核心产品：换流阀 + 直流控保，换流阀市占 47%-49%，二次设备绝对龙头；
• 业绩弹性：单条常规直流增厚净利润 1.15-1.64 亿元（27 年业绩弹性 1.1%-1.6%）；单条柔直增厚 2.78-4.09 亿元（弹性 2.7%-4.0%）；
• 盈利预测：25/26/27 年净利润 83.31/91.98/101.61 亿元，对应 PE22.14/20.05/18.15 倍；
• 投资逻辑：国网旗下电科院平台，柔直技术领先，覆盖特高压、配网、储能全赛道，订单持续性强。

2. 平高电气（600312）

• 核心产品：特高压组合电器，24 年市占 59%，交流设备核心受益标的；
• 业绩弹性：单条交流线路增厚净利 1.05 亿元（27 年弹性 5.3%）；单条直流增厚 0.84 亿元（弹性 4.2%）；
• 盈利预测：25/26/27 年净利润 15.15/17.93/19.91 亿元，对应 PE15.08/12.74/11.47 倍；
• 投资逻辑：高压开关龙头，毛利率持续修复（12.5%→22.4%），交流特高压、背靠背项目持续放量。

3. 中国西电（601179）

• 核心产品：全品类一次设备，换流变、换流阀、组合电器全覆盖；
• 业绩弹性：单条直流增厚净利 2.4 亿元（27 年弹性 10.1%）；单条交流增厚 1.2 亿元（弹性 5.0%），板块业绩弹性最高；
• 盈利预测：25/26/27 年净利润 17.38/21.68/23.78 亿元，对应 PE18.76/15.04/13.71 倍；
• 投资逻辑：国内成套能力最强电企，海外业务稳步增长，全赛道充分受益特高压建设大年。

4. 许继电气（000400）

• 核心产品：换流阀 + 直流控保，换流阀市占 21%，柔直增量弹性突出；
• 业绩弹性：单条常规直流增厚净利 0.66-0.99 亿元（弹性 3.1%-4.7%）；单条柔直增厚 1.48-2.35 亿元（弹性 7.0%-11.1%）；
• 盈利预测：25/26/27 年净利润 14.12/18.21/21.22 亿元，三年 CAGR23.8%，对应 PE15.94/12.36/10.61 倍；
• 投资逻辑：中电装核心平台，深度受益背靠背、柔直项目放量，估值在龙头中具备优势。

四、相关标的

特变电工、保变电气：换流变核心供应商，受益直流线路与背靠背项目设备招标，市占稳定，但产品赛道单一，业绩弹性弱于四大核心龙头。

五、风险提示

1. 电网投资力度不及预期；
2. 行业新进入者增多，设备招标价格下行、盈利收缩；
3. 特高压项目环评、土地审批延缓，开工节奏低于测算；
4. IGBT、高端绝缘材料等核心零部件供给受限、成本上涨；
5. 报告业绩测算基于招标份额、净利率假设，实际落地存在偏差。

以上是我自己研究的方向和思路，也就是和大家一起分享下。

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