三冲港股未果！纽脉医疗科创板IPO：募资13.64亿三年亏5.95亿，球扩瓣手术占比13%+8家持股平台，退市红线与五大待核查事项双重承压

图源：资料图

纽脉医疗是一家专注于介入式人工心脏瓣膜、介入式心室辅助系统研发、生产和销售的高新技术企业。拥有首款国产球扩瓣，突破爱德华生命科学的技术垄断。2025年球扩瓣产品占国内球扩瓣市场比例约21.43%。

产品：拥有首款国产球扩式经导管主动脉瓣置换系统（Prizvalve®）、国内临床进度领先的经导管二尖瓣置换系统（Mi-thos®），以及国内临床进度前列的介入式心室辅助系统（焕梅®）。

图源：纽脉医疗招股书

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2026年6月29日，上交所正式受理纽脉医疗科创板IPO申报。这家实现国产球扩TAVR商业化的创新器械企业，此前三度冲击港交所18A生物科技板块均终止申报，如今转道科创板第五套上市标准寻求融资突围。一面是差异化瓣膜技术构筑赛道特色，另一面是13%偏低市场渗透率、连续大额亏损、营收距离退市门槛尚存明显缺口，叠加多层员工持股、经销体系、租赁厂房等多项待核验事项。技术优势与经营压力并存，纽脉医疗的IPO申报材料，也成为透视国内结构性心脏病创新器械审核逻辑的重要窗口。

图源：上交所官网

资本与股权根基：实控人手握38.53%表决权，8家员工合伙平台组成多层持股结构，交易公允性存待核线索

本次上市计划募集资金总额13.64亿元，申报对应预估市值门槛40亿元，发行前总股本67782.6988万股，拟新发股份不低于7531.4110万股，发行后公众持股比例满足10%上市硬性要求。对于此前三次港股申报终止，招股仅归因为外部市场环境与自身战略调整，历次港交所问询底稿并未纳入本次A股强制披露文件。

图源：纽脉医疗招股书

公司不存在单一持股超30%的主体，无传统意义上的控股股东。实控人虞奇峰直接持股17.5331%，依托奇点生命统筹4家一级员工合伙企业，搭配4家二级持股平台，合计掌控38.5279%表决权，在企业重大经营决策中具备核心主导能力。奥博资本、淡马锡等四家境外机构合计持股24.4934%，成立十余年间企业完成多轮股权融资，累计到账资金折合人民币超10亿元，海内外头部医疗创投均参与布局。

股权层面值得持续关注的细节集中在历史股权转让，招股记录早期老股转让价格明显低于同期增资定价，仅解释为老股东长期持有兑现收益，并未配套第三方资产评估报告佐证交易公允。叠加三年股份支付数值波动剧烈，2023年单年摊销突破1.18亿元，且所有合伙平台执行事务合伙人均为实控关联主体，员工离职份额冲回的会计测算逻辑，会成为交易所问询重点方向。

管线增长空间受限：球扩瓣渗透率仅13%，近两年无新品提供营收增量

即便球扩瓣在手术定位精度、术后起搏器植入率等方面具备临床优势，国内商业化落地节奏仍显著慢于自膨瓣赛道。NTCVR公开行业统计显示，2025年全国全年TAVR手术总量1.86万例，自膨类产品占据87%临床份额，纽脉两款上市球扩瓣累计植入仅1100台，医生培训、患者市场教育仍需要长期持续投入。

图源：纽脉医疗招股书

图源：纽脉医疗招股书

当前企业仅两款TAV产品实现商业化创收，Mi-thos二尖瓣、焕梅心室辅助、瓣中瓣三类核心在研产品虽全部完成确证临床入组，但招股管线规划显示最早2027年才可递交注册申请，2025至2026年暂无新器械取得注册证上市。公司共有5款产品进入创新医疗器械绿色通道，真正落地产生收入的仅有两款，管线临床转化效率存在明显提升空间。行业调研反馈也印证这一现状，受整体渗透率偏低影响，现有生产线产能利用率处于行业偏低区间，这是创新器械商业化初期的普遍行业特征。

图源：纽脉医疗招股书

财务端刚性约束：年营收不足6000万，持续亏损直面上市后退市警戒线

图源：纽脉医疗招股书

管线短期缺少新增收入曲线的前提下，财报数据直观反映企业持续造血能力不足。招股审计报表显示，2023至2025年连续亏损，三年累计亏损5.95亿元，截至2025年末未分配利润余额-14.04亿元。2025年全年合并营业收入5800.84万元，距离第五套标准第四年1亿元营收红线存在4199.16万元缺口，近两年无新品上市，收入增长只能依靠现有瓣膜手术量小幅爬坡。

图源：纽脉医疗招股书

长期亏损由三项刚性支出持续拖累，三年累计研发投入3.04亿元，本次募资56.3%的资金仍将持续投入研发中心建设；多轮股权激励带来大额摊销，2023年单年摊销金额突破1.18亿元；商业化推广开支居高不下，三年销售费率最高达到230.86%，常年维持95%以上，企业未搭建自有临床学术团队，全部医师培训、学术会议均依托经销商落地。现金流端压力同步显现，三年经营活动现金流持续大额净流出，2025年末资产负债率升至54.94%，本次募资专门划出1亿元偿还存量银行贷款，企业日常运营、研发扩产高度依赖一级市场股权融资输血。

图源：纽脉医疗招股书

价格端利空已经落地，2025年末国家医保局完成全国TAVR耗材价格谈判，纽脉医疗主力产品单价由6.06万元下调至5.66万元，甘肃等省份同步推进瓣膜省际联盟集采。招股仅提示价格下行、毛利率波动风险，并未分档测算不同降价幅度下的盈亏平衡点，2025年72.56%的主营业务毛利率长期存在收缩预期。

图源：纽脉医疗招股书

13.64亿募投规划暗藏多重落地不确定性

本次13.64亿元募资全部服务主业发展，但资金规划存在多处有待细化的披露内容。7.68亿元研发中心项目占募资总额56.3%，招股仅划分大类资金用途，没有拆分临床项目、专业设备、人力薪酬对应的细分投资额，大额研发投入的产出回报缺少量化测算支撑。同时现有产能利用率偏低的背景下，企业计划新建两大瓣膜、辅件生产基地，新增产能匹配的医院拓展数量、年度手术放量目标并未完整披露，中长期产能消化逻辑存在疑问。

图源：纽脉医疗招股书

值得一提的是，纽脉医疗主要产品的产能利用率在2024年、2025年分别为57.26%、72.09%；产销率分别为40.69%、74.48%。

图源：纽脉医疗招股书

另，生产场地也会制约募投项目落地效率，企业全部研发、生产厂房均为租赁物业，部分房产未完成住建租赁备案，两处新建生产基地同样选址产业租赁园区，招股没有量化测算租期到期无法续租带来的搬迁、停产损失。1.53亿元营销网络建设资金全部投向经销商渠道拓展，并未搭建直属临床推广团队，渠道管控的先天短板难以依靠募资投入短期弥补。

五大经营合规事项待核验，经销、子公司、厂房均存披露缺口

参考捍宇、沛嘉等同赛道第五套医疗器械企业过往问询函公开内容，招股书中多项经营细节，均属于交易所常规核查范畴。

公司客户为经销商，经销层面企业采用买断式经销模式，2024年前五大经销商贡献营收占比65.50%，2025年这一占比降至44.27%，申报资料未公示终端医院实际手术量、经销商进销存对账记录，大额学术推广服务费的支出明细存在补充披露空间。子公司经营层面，生命科学、成都纽脉、浙江焕擎等多家下属主体连续报告期亏损，其中主营心室辅助管线的浙江焕擎2025年单年亏损5286.85万元，这条远期核心管线至今无销售收入，各子公司分阶段减亏、盈利落地规划并未完整公示。

图源：纽脉医疗招股书

厂房租赁之外，核心人员从业历史带来知识产权相关核查需求，实控人、多名核心高管早年供职微创医疗，双方曾就两项电解抛光专利产生权属诉讼，终审判决专利归属微创。招股明确涉诉工艺和当前瓣膜主营无关，但全体核心人员的竞业协议、全套技术隔离管理制度，都需要审核阶段完整核验。股东端外资披露同样存在细化空间，境外机构合计持股24.4934%，招股仅列明机构名称，跨境出资全流程合规资料未完整展示。

图源：纽脉医疗招股书

招股风险提示章节清晰写明科创板第五套未盈利企业硬性监管规则：上市第四个完整会计年度，若扣除非经常性损益后净利润为负且全年营收不足1亿元，或期末净资产为负，企业将直接触发终止上市条款。结合当前商业化节奏，营收达标存在不小压力，后续跟踪企业可聚焦四项量化指标：国内球扩瓣年度渗透率增速、Mi-thos与焕梅管线注册申报节点、全国集采落地后的产品定价与毛利率波动、年度销售费用管控幅度。

依托首款商业化国产球扩TAVR，纽脉医疗在拥挤的TAVR赛道走出差异化路线，但短期营收体量不足、持续失血的财务现状，叠加高悬的退市约束，构成企业现阶段无法回避的现实挑战。股权架构、募投落地、渠道管理、子公司经营等一系列待披露事项，均属于第五套标准医疗器械企业申报中的常见审核方向。个案背后也折射出同类创新械企共同困境：创新产品完成临床转化只是起点，漫长市场培育期内如何平衡持续研发投入与营收增长，将长期考验企业经营能力。本次申报后续问询与注册相关全部官方信息，最终以上交所下发正式文件为准。

（完）

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